核心内容
力源信息是一家专注于集成电路（IC）分销业务的公司，其核心业务包括代理国际知名IC原厂产品，并提供技术支持、物流服务等增值服务。公司正通过外延式扩张，提升市场份额和盈利能力，尤其在安防、汽车电子、通讯等新兴领域。报告指出，公司目前处于半导体行业上行周期，受益于国内集成电路国产化趋势，具备良好的成长前景。
主要观点
- 行业背景：全球半导体行业正处于景气上行周期，智能化的发展推动了行业增长。中国作为全球最大的IC需求市场，其国产化率有望显著提升。
- 公司现状：力源信息在2013年实现营业收入3.37亿元人民币，代理原厂主要集中在工业控制领域，市场受限，规模较小。
- 外延扩张：公司通过并购鼎芯科技，实现收入规模翻倍，拓展了通讯、物联网、安防、汽车电子等业务领域，提升了议价能力与市场竞争力。
- 竞争格局：国内IC分销市场高度分散，前两大分销商仅占市场份额的2%与0.3%，市场整合空间巨大。
- 服务与规模：规模是分销商盈利的基础，服务则是长期竞争力的关键。公司需提升技术支持和物流服务水平，以提高毛利率。
- 投资逻辑：公司有望复制国际知名分销商（如大联大、艾睿电子、安富利）的扩张模式，通过并购提升收入与净利润，未来三年预计EPS分别为0.235元、0.301元、0.386元，给予“买入”评级。
- 市场空间：中国IC分销市场接近400亿美元，公司具备良好的增长潜力。
关键信息
市场数据
- 市价：12.70元
- 已上市流通A股：111.18百万股
- 总市值：19.06百万元
- 年内股价最高最低：24.54元 / 7.31元
- 沪深300指数：2167.83
财务表现（2012-2016E）
| 项目 |
2012 |
2013 |
2014E |
2015E |
2016E |
| 摊薄每股收益（元） |
0.143 |
0.167 |
0.235 |
0.301 |
0.386 |
| 每股净资产（元） |
4.48 |
4.34 |
3.52 |
3.82 |
4.21 |
| 每股经营性现金流（元） |
0.03 |
-0.17 |
-0.06 |
0.07 |
0.14 |
| 市盈率（倍） |
49.68 |
76.05 |
54.16 |
42.16 |
32.93 |
| 净利润增长率（%） |
-40.91% |
16.95% |
148.90% |
28.46% |
28.03% |
| 净资产收益率（%） |
3.19% |
3.85% |
6.66% |
7.88% |
9.16% |
| 总股本（百万股） |
100.05 |
100.05 |
177.48 |
177.48 |
177.48 |
投资逻辑
- 行业周期：半导体行业处于景气上行周期，智能化设备的普及和国产化趋势为分销商带来利好。
- 规模与服务：规模是分销商议价能力的基础，服务则提升客户粘性与盈利空间。
- 并购鼎芯：通过股权+现金方式取得鼎芯65%股权，提升营收规模与业务范围，拓展至通讯、物联网、安防、汽车电子等领域。
- 服务溢价：技术支持、物流服务等可带来额外议价空间，公司需加强服务能力建设。
- 未来增长：预计通过持续并购，公司收入和净利润将实现70%以上的增长，股价有望翻倍。
风险提示
市场格局
- 全球IC分销市场规模约1000亿美元，占销售总额36%。
- 中国IC分销占比约47%，市场空间巨大。
- 国际分销商如Digikey、Farnell、RS等毛利率较高，服务能力强。
服务水平
- 技术支持、物流服务等是分销商核心竞争力。
- 公司需提升服务内容，增强市场认可度与议价能力。
消费电子
- 消费电子进入新的产品周期，穿戴式智能设备将推动研发需求。
- 公司已布局穿戴式设备与医疗设备解决方案，有望受益。
估值与投资建议
- 公司当前估值相对较高，但鉴于外延扩张与市场空间，给予“买入”评级。
- 预计14-16年EPS分别为0.235元、0.301元、0.386元。
- 若持续并购，预计净利润增长70%以上，股价有望翻倍。
附录
主要国际分销商对比
| 公司 |
代码 |
货币 |
收盘价 |
收入（百万） |
净利润（百万） |
净利润率 |
股本（百万股） |
EPS |
PE |
PS |
| 艾睿电子 |
ARW US |
USD |
58.27 |
21357 |
399 |
1.9% |
99.9 |
3.997 |
14.58 |
0.27 |
| 安富利 |
AVT US |
USD |
43.57 |
25459 |
450 |
1.8% |
137.1 |
3.283 |
13.27 |
0.23 |
| 大联大 |
3702 TT |
TWD |
36.5 |
406256 |
4756 |
1.2% |
16557.1 |
0.287 |
127.06 |
1.49 |
| 力源信息 |
300184 SH |
RMB |
12.7 |
337 |
17 |
5.1% |
150.1 |
0.114 |
111.40 |
5.66 |
三张报表预测摘要
损益表（人民币百万元）
| 项目 |
2011 |
2012 |
2013 |
2014E |
2015E |
2016E |
| 主营业务收入 |
248 |
295 |
337 |
880 |
1,158 |
1,460 |
| 主营业务成本 |
-190 |
-244 |
-282 |
-742 |
-978 |
-1,235 |
| 毛利 |
58 |
51 |
55 |
138 |
180 |
226 |
| 营业税金及附加 |
0 |
0 |
0 |
-1 |
-2 |
-2 |
| 营业费用 |
-11 |
-16 |
-25 |
-40 |
-52 |
-66 |
| 管理费用 |
-22 |
-22 |
-18 |
-40 |
-51 |
-61 |
| 息税前利润 |
24 |
13 |
12 |
58 |
75 |
97 |
| 财务费用 |
3 |
6 |
4 |
1 |
-2 |
-3 |
| 资产减值损失 |
-1 |
-1 |
-1 |
-1 |
0 |
0 |
| 投资收益 |
0 |
0 |
0 |
0 |
0 |
0 |
| 营业利润 |
27 |
18 |
15 |
57 |
73 |
93 |
| 税前利润 |
28 |
22 |
19 |
60 |
76 |
96 |
| 净利润 |
24 |
15 |
17 |
53 |
67 |
85 |
现金流量表（人民币百万元）
| 项目 |
2011 |
2012 |
2013 |
2014E |
2015E |
2016E |
| 净利润 |
24 |
15 |
17 |
53 |
67 |
85 |
| 非经营收益 |
0 |
-1 |
-2 |
0 |
0 |
2 |
| 营运资金变动 |
-56 |
-14 |
-37 |
-80 |
-79 |
-86 |
| 经营活动现金净流 |
-29 |
3 |
-17 |
-10 |
12 |
24 |
| 资本开支 |
-20 |
-64 |
-59 |
-218 |
-17 |
-17 |
| 投资活动现金净流 |
-20 |
-13 |
-29 |
-219 |
-17 |
-17 |
| 筹资活动现金净流 |
263 |
-20 |
-31 |
175 |
30 |
15 |
| 现金净流量 |
213 |
-29 |
-77 |
-55 |
25 |
23 |
资产负债表（人民币百万元）
| 项目 |
2011 |
2012 |
2013 |
2014E |
2015E |
2016E |
| 货币资金 |
291 |
212 |
105 |
50 |
75 |
98 |
| 应收款项 |
35 |
37 |
50 |
156 |
205 |
258 |
| 存货 |
132 |
146 |
160 |
170 |
180 |
190 |
| 固定资产 |
120 |
110 |
100 |
100 |
100 |
100 |
| 其他资产 |
300 |
300 |
300 |
300 |
300 |
300 |
| 总资产 |
643 |
659 |
660 |
660 |
660 |
660 |
| 负债 |
150 |
160 |
170 |
170 |
170 |
170 |
| 股东权益 |
493 |
499 |
490 |
490 |
490 |
490 |
图表目录
- 图表1：集成电路设计生产销售产业链
- 图表2：全球半导体收入保持增长
- 图表3：北美BB值持续在1以上
- 图表4：自给化率将得到显著提升
- 图表5：全球半导体分销市场规模估计
- 图表6：部分IC原厂分销完成销售份额占比
- 图表7：中国半导体销售市场分销占比约47%
- 图表8：市场认可分销商提供服务的类型
- 图表9：国际分销巨头认可的竞争力体现
- 图表10：力源信息与鼎芯科技对比
- 图表11：2013年力源信息前五大客户
- 图表12：2013年鼎芯科技前五大客户
- 图表13：安福利收入增长与并购情况
- 图表14：艾睿电子收入增长与并购情况
- 图表15：大联大收入与并购情况
- 图表16：公司收入与国际知名目录分销商还有很大差距
- 图表17：对原厂与客户的价差是分销商的利润来源
- 图表18：主要公司单笔订单规模
- 图表19：物流费用对于获利情况的影响
- 图表20：分销商可以提供的额外的服务种类
- 图表21：Avnet收入构成
- 图表22：Arrow收入构成
- 图表23：物流服务是众多服务中最基本的一项
- 图表24：智能手表销售量预计
- 图表25：智能眼镜销售量预计
- 图表26：山寨手机出货量情况
- 图表27：智能手表芯片物料构成预计
- 图表28：销售收入以及并购假设
- 图表29：主要国际分销商对比
- 图表30：2012年分销商top25
- 图表31：电子分销商受益半导体景气周期
- 图表32：目录分销商电子化模式较为成熟
- 图表33：并购对实际控制人股权稀释情况分析
