深度报告-20220515-国金证券-三花智控-002050.SZ-乘新能源东风_热管理龙头未来可期_20页_2mb

三花智控 (002050.SZ) 增持（首次评级）总结

核心内容概述

三花智控是一家在制冷和汽车热管理领域具有显著优势的企业，凭借其技术积累、先发优势和规模效应，公司在新能源汽车热管理业务中表现突出。公司主要产品包括电子膨胀阀、微通道换热器、Omega泵等，覆盖了制冷、汽车热管理及家电零部件等多个领域。随着新能源汽车的快速发展，公司热管理业务量价齐升，预计未来三年将实现显著增长。此外，公司在传统制冷和微通道换热器市场也占据领先地位，拥有广阔的市场空间和持续增长潜力。

主要观点

1. 热管理业务成长性显著

• 新能源汽车热管理需求激增：2022年1Q，中国电动车批/零售销量同比增长145.4%/146.6%，新能源车零售渗透率已达28.2%。
• 单车价值提升：燃油车热管理系统单车价值约0.25-0.55万元，而纯电动车可达0.35-1.3万元，接近翻倍。
• 技术路线升级：从PTC到热泵，再到CO2热泵，技术升级显著提升了热管理系统效率与环保性。
• 集成化趋势：随着电动车热管理系统从分布式向集中式发展，三花智控凭借核心零部件优势，有望实现集成化供应。

2. 公司具备显著竞争优势

• 全球市场份额领先：公司在全球汽车热管理市场占据领先地位，特别是电子膨胀阀、新能源汽车热管理集成组件等。
• 技术壁垒高：公司产品在硬件和软件方面均具备高技术壁垒，如电子膨胀阀、八通阀等。
• 客户结构优质：公司与大众、特斯拉、比亚迪、蔚来等知名客户建立了合作关系，客户粘性高。
• 研发能力突出：截至2021年底，公司已获专利授权2802项，其中发明专利授权1366项，研发费用率逐年提升，保障了其技术领先地位。

3. 传统业务持续增长

• 制冷业务：受益于新能效标准和商用制冷市场增长，公司电子膨胀阀、四通阀等产品市场份额全球第一。
• 微通道换热器：相比传统产品，具有高效、节能、成本优势，全球市场预计2024年达207亿美元。
• 亚威科业务：中国洗碗机渗透率低，市场增长空间大。公司产品具备竞争优势，有望进一步扩大市场份额。

关键信息

市场数据

• 当前股价：17.05元
• 目标价格：20.47元
• 总股本：35.91亿股
• 总市值：612.28亿元
• 年内股价最高最低：26.36元 / 13.21元
• 沪深300指数：3989
• 深证成指：11160

营收与利润预测

• 2022-2024年预计营收：211.19亿元 / 267.43亿元 / 328.05亿元
• 2022-2024年预计毛利：50.03亿元 / 64.97亿元 / 81.29亿元
• 2022-2024年预计归母净利润：21亿元 / 29亿元 / 36亿元
• 目标市值：735亿元

估值分析

• 采用PE估值法，选取拓普集团、文灿股份、星宇股份作为可比公司，2022年平均PE为34倍。
• 给予三花智控2022年PE35倍，目标市值735亿元，目标价20.47元/股，给予“增持”评级。

风险提示

• 国内外汽车销量不及预期：受地缘政治影响，部分整机厂关闭欧洲工厂，可能影响销量。
• 下游需求不及预期：疫情等因素可能影响客户正常生产节奏，导致需求下降。
• 海外业务业绩不及预期：公司海外营收占比高，可能受汇率波动影响。
• 人民币汇率波动风险：公司海外业务占比高，汇率波动可能影响利润。

结论

三花智控凭借在热管理领域的技术优势和先发优势，以及在制冷和微通道换热器等传统业务中的领先地位，未来有望在新能源汽车和家电零部件市场中持续增长。公司具备较强的盈利能力，且在多个领域拥有广泛的客户基础和技术壁垒，预计未来三年将实现业绩稳步提升。综合考虑其业务增长潜力和估值水平，给予“增持”评级。