高速公路Ⅱ行业深度报告总结
核心内容概述
本报告分析了高速公路行业在免费通行政策后可能的补偿措施对投资价值的影响，以及恢复收费后行业对经济的防守性。同时，指出当前板块估值处于历史低位，建议投资者在底部布局优质企业。
主要观点
1. 投资价值或有增厚
- 若对免费通行的补偿措施为延长收费期，则可视为将当期现金流转为远期增长现金流，从而提升企业投资价值。
- 高速公路车流量增速稳定在 $5%+$，高于折现率（$3% - 4%$），因此投资价值有望增厚。
2. 恢复收费后仍具防守性
- 高速车流量稳步回升，3月下半月全国高速路网日均车流量达3159万辆，同比增长 $14.9%$，显示车流已恢复正常。
- 高速公路行业与海外经济关联度低，受海外疫情影响较小。
- 从历史表现看，高速公路行业对经济波动具有较强的抗压能力，经济下行期业绩更为稳定，具备优质避险资产属性。
3. 估值已处于历史低位
- 当前板块PE(TTM)为8.8倍，PB(LF)为0.88倍，较近10年、5年、3年平均估值分别低 $38%$、$41%$、$27%$，估值处于底部区域。
- 未来短期下跌空间有限，长期修复空间较大。
关键信息
车流量与折现率关系
- 车流量增速：全国高速车流量2019年同比增长 $8.04%$，沿海成熟高速车流量增速基本维持在 $5%+$。
- 折现率：各高速企业平均负债成本在 $3% - 4%$，资金成本较低。
企业表现与估值
- 山东高速：改扩建结束后利润中枢上移，现金流充足，分红有望提升。
- 宁沪高速：恢复收费后业绩依旧稳健，具备高股息属性。
- 粤高速A：利空出尽，车流量边际改善，高股息仍存。
- 招商公路：通过路产收购带来增长，分红有提升空间。
- 深高速：多主业协同发展，降低免费通行影响，仍具高分红特性。
估值数据
- PE(TTM)：8.8倍（当前）
- PB(LF)：0.88倍（当前）
- 近10年平均PE：14.3倍
- 近5年平均PE：14.9倍
- 近3年平均PE：12倍
- 近10年平均PB：1.34倍
- 近3年平均PB：1.19倍
风险提示
- 高速公路恢复收费时间晚于预期。
- 免费通行补偿措施低于预期。
行业评级
投资建议
- 推荐配置：山东高速、宁沪高速
- 建议关注：粤高速A、招商公路、深高速
图表与数据支持
- 图1：全国高速车流量同比增长回升
- 图2：公路货运量远高于港口吞吐量
- 图3：高速公路行业对海外经济间接敏感性低
- 图4：高速板块业绩相对稳健
- 图5：高速板块估值已在底部
- 图6：高速板块具有超额修复空间
数据表格
表1：各高速复合增速
| 车流量复合增速 |
广佛高速 |
惠盐高速 |
合宁高速 |
宁沪高速 |
| 3年复合 |
9.34% |
8.69% |
4.26% |
6.53% |
| 5年复合 |
9.54% |
4.50% |
4.95% |
5.86% |
| 10年复合 |
7.63% |
4.35% |
6.97% |
7.45% |
表2：头部高速企业当前车流量增速
| 公司 |
控股路产数 |
并表总里程（公里） |
2019H1车流量增速 |
| 宁沪高速 |
9 |
594 |
6.65% |
| 招商公路 |
14 |
919 |
4.99% |
| 深高速 |
8 |
501 |
4.36% |
| 山东高速 |
13 |
1263 |
8.17% |
| 粤高速A |
3 |
160 |
5.71% |
| 四川成渝 |
7 |
744 |
-4.61% |
| 皖通高速 |
8 |
553 |
3.31% |
| 浙江沪杭甬 |
8 |
802 |
3.86% |
表3：各高速企业负债成本情况
| 公司 |
2018年平均负债成本 |
2019年平均负债成本 |
2018年平均有息负债(亿元) |
3Q19平均有息负债(亿元) |
2018年利息支出(亿元) |
3Q19利息支出(亿元) |
| 宁沪高速 |
3.25% |
3.19% |
150.77 |
147.95 |
4.90 |
3.54 |
| 招商公路 |
4.40% |
4.45% |
176.33 |
252.21 |
7.75 |
8.42 |
| 山东高速 |
3.24% |
3.50% |
266.09 |
333.82 |
8.63 |
8.77 |
| 深高速 |
7.04% |
4.00% |
129.09 |
144.72 |
9.09 |
4.34 |
| 粤高速A |
3.59% |
4.00% |
57.22 |
57.84 |
2.05 |
1.74 |
| 四川成渝 |
4.32% |
4.24% |
171.32 |
172.82 |
7.39 |
5.49 |
| 皖通高速 |
2.64% |
4.42% |
18.47 |
21.45 |
0.49 |
0.71 |
| 福建高速 |
4.23% |
4.62% |
49.98 |
43.87 |
2.12 |
1.52 |
| 现代投资 |
4.11% |
3.68% |
115.43 |
150.65 |
4.74 |
4.16 |
| 楚天高速 |
5.04% |
4.90% |
34.83 |
32.13 |
1.76 |
1.18 |
| 五洲交通 |
3.56% |
4.61% |
57.67 |
54.15 |
2.05 |
1.87 |
| 重庆路桥 |
4.70% |
4.77% |
27.80 |
26.52 |
1.31 |
0.95 |
| 吉林高速 |
4.69% |
4.98% |
25.30 |
23.27 |
1.19 |
0.87 |
表4：各路企剩余收费期（截止2019年6月30日）
| 公司 |
控股路产数 |
并表总里程（公里） |
加权平均剩余收入时间(年) |
加权平均收费到期时间 |
| 宁沪高速 |
9 |
594 |
14.48 |
2032年1月 |
| 招商公路 |
14 |
919 |
18.21 |
2035年3月 |
| 深高速 |
8 |
501 |
13.98 |
2031年8月 |
| 山东高速 |
13 |
1263 |
14.04 |
2031年9月 |
| 粤高速A |
3 |
160 |
11.71 |
2029年10月 |
| 四川成渝 |
7 |
744 |
17.85 |
2034年11月 |
| 皖通高速 |
8 |
553 |
11.08 |
2029年3月 |
| 浙江沪杭甬 |
8 |
802 |
13.37 |
2031年2月 |
表5：重点公司估值表（2020/4/3）
| 证券代码 |
标的简称 |
市值(亿元) |
PE(2020/4/3) |
PE(2018A) |
PE(2019E) |
PB |
归母净利润(2018A) |
归母净利润(2019E) |
| 600377 |
宁沪高速 |
486 |
11.35 |
11.11 |
11.58 |
1.76 |
43.77 |
42.00 |
| 600350 |
山东高速 |
201 |
8.58 |
6.81 |
6.95 |
0.71 |
29.44 |
28.87 |
| 001965 |
招商公路 |
429 |
10.21 |
10.97 |
9.77 |
0.90 |
39.10 |
43.87 |
| 600548 |
深高速 |
194 |
7.75 |
5.63 |
7.75 |
1.05 |
34.40 |
24.99 |
| 000429 |
粤高速A |
143 |
11.38 |
8.54 |
11.38 |
1.46 |
16.77 |
12.59 |
投资评级说明
- 买入：相对于沪深300指数表现 $+20%$ 以上；
- 增持：相对于沪深300指数表现 $+10% \sim +20%$；
- 中性：相对于沪深300指数表现 $-10% \sim +10%$ 之间波动；
- 减持：相对于沪深300指数表现 $-10%$ 以下。
行业投资评级
- 看好：行业指数相对于沪深300指数表现 $+10%$ 以上；
- 中性：行业指数相对于沪深300指数表现 $-10% \sim +10%$ 之间波动；
- 看淡：行业指数相对于沪深300指数表现 $-10%$ 以下。
法律声明
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