高速公路行业从固定收益的角度：高速公路集团深度分析-20170926-兴业证券-31页-3mb

高速公路行业分析报告总结

核心内容

本报告主要分析了中国高速公路行业的发展现状、经营情况、行业政策及财务风险，并提出投资策略与风险提示。整体来看，高速公路行业已进入平稳发展阶段，政策环境对行业有一定利好，但财务压力仍较重。

主要观点

• 行业发展阶段：自1988年第一条高速公路通车以来，高速公路行业经历了起步阶段（1988-1997）、高速发展阶段（1998-2005）和当前发展平稳阶段（2006至今）。当前行业新增里程增速放缓，趋于稳定。

• 区域发展差异：东部地区路网基本完善，而西部地区仍有较大新建空间。2016年，全国高速公路总里程达到12.45万公里，增速为6%。东部省份如北京、江苏、浙江等，路网密度和收益质量显著优于中西部。

• 收入与支出结构：高速公路收入主要来自客车与货车通行费，其中货车计重收费是主要方式。2013-2016年，全国高速公路总支出增长迅速，其中偿本付息支出占比最大，达54.8%。

• 政策影响：《收费公路管理条例（修订征求意见稿）》对行业有利，明确政府还贷高速统贷统还、延长经营期等政策，有助于缓解财务压力。此外，治超政策长期看有利于货车车流量增长。

• 财务风险：行业整体资产负债率上升，东部地区高于中西部。西部地区部分集团利息保障倍数小于1，未来偿债能力承压。部分省份如福建、江西、湖南等对政府还贷性高速公路免提折旧，降低了运营成本。

关键信息

行业概况

• 高速公路行业已进入平稳期，2016年新增里程7485.7公里，同比增长6%。
• 2020年预计建成里程达15万公里，年复合增速3.88%。
• 经济增速下行导致客货运量增速趋缓，2016年公路客运量同比减少4.7%，货运量增长6.1%。

经营情况

• 收入端：收费标准由地方政府定价，多年未调整。东部省份收费标准普遍高于中西部。
• 支出端：偿本付息支出占总支出的54.8%，运营成本增长快于收入增长。
• 盈利情况：全国高速公路整体收支不乐观，收支缺口由2013年的617亿扩大到2016年的3821亿。
• 投融资情况：行业融资渠道单一，银行贷款占主导，资产负债率持续上升。

行业政策

• 收费公路专项清理：负面影响较小，仅对部分路段收费期限和费率进行调整。
• 节假日免费政策：四节取消一类车收费，减轻了部分集团的收入压力。
• 收费公路管理条例修订：明确统贷统还、延长经营期、收费标准市场化等，有利于行业长远发展。
• 治超政策：短期内减少超载货车，长期看有利于货车车流量增长。
• 公路专项债试行：省级政府成为发债主体，有利于改善融资结构。

财务风险

• 资本结构：行业整体资产负债率上升，2016年为66%，部分西部集团如甘肃、青海、广西等资产负债率攀升。
• 盈利能力：东部集团盈利能力较强，ROE高于中西部。部分集团通过政府补贴提升账面利润。
• 现金流风险：西部地区经营性净现金流利息保障倍数低于1，预计2020年仍将无法覆盖利息支出。

投资策略

• 整体趋势：行业进入成熟期，政策利好，经营波动性较小。
• 区域差异：东部地区高速集团在路产质量、盈利能力、偿债能力等方面均优于西部地区。
• 风险提示：中西部地区财务风险较高，需依赖地方政府支持。系统性风险可能导致车流量下降。

重点公司表现

风险提示

• 系统性风险可能导致车流量下降。
• 西部地区未来可能面临较大的财务压力，尤其是经营性净现金流无法覆盖利息支出。
• 高速公路行业整体处于成熟期，盈利增长趋缓，需关注债务负担及地方政府支持力度。