银行专题研究报告_信用违约_观察_数据逻辑vs金融机构经营逻辑_7页_1mb

报告摘要

信用违约观察总结

核心内容

本文围绕“信用违约”现象，分析了当前我国金融监管与金融机构经营逻辑之间的差异，指出信用违约潮的起因与未来趋势。重点探讨了金融监管的三步走策略、信用风险增加的原因及对市场的影响。

主要观点

1. 金融监管与金融机构经营逻辑的差异

数据逻辑：当前信用违约潮被解读为去杠杆的体现，主要聚焦于民营企业。
金融机构经营逻辑：金融机构长期依赖政府隐形担保，形成“信仰”：融资平台、国有企业和房地产是政府“兜底”的领域，应持续加杠杆获取无风险收益；民营企业则处于次要地位。
去杠杆与加杠杆的顺序：由于金融机构的“信仰”，去杠杆时民营企业首当其冲，而一旦监管或货币政策放松，资金可能再次流向基建、地产，民营经济则被边缘化。

2. 金融监管的三步走策略

第一步：通过供给侧改革排除实业的“雷”，为金融监管创造前提条件。
第二步：降低金融风险，让金融风险充分暴露。目前处于第二阶段，监管采取行政手段控制风险。
第三步：允许某些金融机构重组，投资者承担损失，打破刚性兑付。

3. 信用风险增加的原因

监管重点转移：今年监管重点转向金融机构的资产端（表内+表外），通过行政手段压缩非标等信贷类资产规模，体现在社融增速下降。
结构性降杠杆：政策目标是降低金融杠杆，同时保障实体经济融资需求和利率稳定，因此采取行政化调结构的方式。
重点领域受压：融资平台、房地产、产能过剩等领域成为行政控制的重点，导致信用风险上升。

关键信息

金融机构的三轮加杠杆

2008-2009年：受经济刺激政策影响，政府和地方融资平台推动银行资产规模扩张。
2012-2013年：大中型银行通过买入返售等同业业务扩张资产。
2014-2016年：中小银行和非银金融机构通过同业存单、同业理财、非银委外等创新方式推动资产扩张。

金融监管的底层逻辑

避免“灰犀牛”与“明斯基时刻”：监管旨在防止系统性风险爆发，如日本1989年金融危机所揭示的机制。
行政控制手段：在相关机制未理顺前，采取行政手段控制风险，避免金融传染。

对市场的影响

1. “磨人”状态

高层“去杠杆”方向明确，但金融机构行为变化缓慢，市场承受压力时间较长。
监管具有底线思维，不会贸然打破刚性兑付。

2. 估值分化

信用利差扩大：未来市场将出现10%以上收益率的债券，对基本面波动大的股票形成估值压制。
无风险收益率下降：非标贷款利率（7%以上）下降，对基本面稳健的股票（如大型银行）产生估值提升效应。
银行估值表（2018-06-01）：

简称	P/B 2018E	P/B 2019E	ROE 2018E	ROE 2019E	股息率 2018E
工商银行	0.87	0.79	13.2%	12.5%	4.45%
建设银行	0.92	0.84	13.5%	13.0%	4.33%
农业银行	0.77	0.70	13.5%	13.1%	5.26%
中国银行	0.70	0.64	11.6%	11.2%	4.95%
交通银行	0.67	0.62	10.6%	10.4%	4.99%
招商银行	1.42	1.25	15.5%	15.6%	3.32%
中信银行	0.77	0.71	10.3%	9.9%	3.55%
浦发银行	0.74	0.65	12.4%	11.5%	1.08%
民生银行	0.81	0.72	12.8%	12.2%	2.31%
兴业银行	0.74	0.67	13.2%	12.3%	4.13%
光大银行	0.70	0.64	10.8%	10.6%	3.23%
华夏银行	0.64	0.57	11.5%	10.9%	2.37%
平安银行	0.78	0.71	10.3%	9.8%	1.37%
北京银行	0.82	0.74	10.9%	10.8%	3.02%
南京银行	1.01	0.87	15.3%	15.3%	3.23%
宁波银行	1.37	1.17	17.8%	17.7%	2.56%
江苏银行	0.80	0.71	11.4%	11.4%	2.76%
贵阳银行	1.03	0.87	19.0%	18.5%	3.15%
杭州银行	0.93	0.84	8.6%	8.2%	2.37%
上海银行	0.86	0.78	10.7%	10.6%	3.42%
成都银行	1.29	1.14	16.3%	15.7%	2.62%
江阴银行	1.12	1.05	8.1%	8.0%	1.43%
无锡银行	1.29	1.18	11.3%	11.3%	2.28%
常熟银行	1.20	1.09	12.3%	12.3%	3.09%
吴江银行	1.13	1.04	9.4%	10.0%	1.63%
张家港银行	1.37	1.27	9.3%	9.4%	1.49%
上市银行平均	0.95	0.86	12.3%	12.0%	3.00%
国有银行	0.82	0.72	12.5%	12.0%	4.80%
股份银行	0.82	0.74	12.1%	11.6%	2.61%
城商行	1.01	0.89	13.7%	13.5%	2.89%
农商行	1.22	1.13	10.1%	10.2%	1.99%

3. 风险提示

经济下滑超预期：若经济下滑超出预期，可能加剧信用违约风险。

图表与数据

行业-市场走势对比：显示信用违约与市场走势之间的关系。
美国商业银行资产规模扩张速度有限：反映当前金融监管对资产扩张的限制。
日本土地价格：东京地区买下整个美国区域：说明日本金融体制的极端情况。
日本金融体系坍塌的机制：揭示系统性风险爆发的路径。
房地产、融资平台的贷款增速和占比：显示重点领域融资情况。

总结

本文指出，当前信用违约潮是去杠杆的体现，但其背后反映的是金融机构基于政府隐形担保的“信仰”逻辑。金融监管的三步走策略旨在逐步打破这种“兜底”文化，实现市场化融资。随着监管的深入，信用风险将逐步暴露，信用利差扩大，对不同基本面的股票产生估值分化效应。同时，监管的行政化手段导致金融机构行为缓慢，市场承受“磨人”状态。未来，只有打破刚性兑付，才能实现真正的市场化融资，民营经济才可能获得更多支持。

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