20180603-中泰证券-银行专题研究报告_信用违约_观察_数据逻辑vs金融机构经营逻辑_9页_1mb

银行行业分析总结

核心内容概述

本报告分析了中国银行业在金融监管背景下的经营逻辑与市场影响，指出当前信用违约现象并非单纯针对民营企业，而是反映了金融机构对政府隐形担保的“信仰”在逐步瓦解。同时，报告强调金融监管正从负债端向资产端转移，结构性降杠杆成为今年重点，对市场和估值产生显著影响。

主要观点

• 金融机构经营逻辑：基于政府隐形担保的“刚兑”和“兜底”机制，银行倾向于向房地产、国有企业和融资平台加杠杆，获取无风险收益。
• 监管逻辑转变：金融监管从控制资金空转转向压缩非标资产和表内外信贷规模，旨在降低系统性金融风险。
• 信用风险上升：随着监管加强，信用利差扩大，债券收益率上升，对基本面波动大的股票形成估值压制。
• “磨人”状态：监管与金融机构行为变化缓慢，市场需适应这一过程，短期内承受压力。
• 去杠杆三步走：第一步为产业供给侧改革，第二步为金融风险暴露，第三步为允许部分机构重组，投资者承担损失。

关键信息

一、金融机构的“信仰”与加杠杆行为

• 金融机构将融资平台、国有企业和房地产视为“安全资产”，持续加杠杆获取无风险收益。
• 民营企业因缺乏政府背书，在去杠杆过程中首当其冲。
• 一旦监管或货币放松，资金仍可能流向“基建、地产”，而非民营经济。

二、金融监管的步骤与目标

• 第一步：通过供给侧改革排除实业“雷”，为金融监管创造条件。
• 第二步：降低金融风险，让风险充分暴露，采取行政手段控制。
• 第三步：打破政府兜底与刚兑，允许金融机构按市场化标准放贷。
• 目前处于第二阶段，风险暴露与预期调整。

三、信用风险增加的原因

• 2018年为行政化控制银行表内外信贷资产总量和结构的第一年。
• 监管重点从负债端（M2增速）转向资产端（社融下降），压缩非标等信贷资产规模。
• 金融机构在结构性降杠杆过程中，对某些领域（如房地产、融资平台）进行行政控制，导致信用风险上升。

四、市场影响与估值分化

• 短期影响：“磨人”状态，市场需适应监管变化，承受较长时期的不确定性。
• 中长期影响：利率变化带来估值变化，信用利差扩大，债券收益率上升。
• 无风险收益率下降：非标贷款利率（7%以上）下降，对基本面稳健的股票（如大型银行）估值提升。
• 估值分化：大型银行因资产质量较好，估值可能回升；而基本面波动大的股票估值受到压制。

五、重点公司基本状况

六、估值表（2018-06-01）

风险提示

• 经济下滑超预期：若经济下行压力加大，可能进一步加剧信用风险。
• 监管政策不确定性：金融监管的逐步推进可能带来市场波动。

投资评级说明

• 股票评级：买入、增持、持有、减持。
• 行业评级：增持、中性、减持。
• 基准指数：A股以沪深300指数为基准，其他市场根据具体情况设定。

重要声明

• 本报告由中泰证券股份有限公司发布，仅供其客户使用。
• 报告基于公开资料和研究观点，不构成投资建议。
• 报告内容可能根据市场变化进行调整，投资者需自行关注更新。