20180909-华创证券-环保及公用事业行业2018年四季度投资策略_信用紧缩行业暂入低谷_静待行业深度变革_37页_1mb

环保及公用事业行业2018年四季度投资策略总结

核心内容

2018年四季度，环保及公用事业行业面临融资环境紧缩和业绩增速放缓的双重压力，导致行业回调明显。环保板块自年初累计下跌36.9%，落后于沪深300指数20.4个百分点。同时，环保行业商业模式正在经历从设备制造向全面管理的转变，这一转型由政策逻辑变化推动，旨在提升环境治理效果，而非仅关注设备和工程建设。

主要观点

• 融资环境紧缩：由于PPP清库和去杠杆政策的影响，融资环境仍偏紧，行业估值受到较大影响，目前处于历史低位。
• 业绩增速放缓：环保行业整体收入和净利润增速下滑，虽然部分子行业如固废和监测表现良好，但整体板块仍面临下行压力。
• 行业转型：环保行业从“设备制造”向“投资运营”阶段发展，PPP模式成为重要手段，但需注意其高杠杆特性。
• 垃圾处理行业：随着城镇化推进，垃圾清运量持续增长，垃圾焚烧发电占比提升，预计处理能力年复合增长率约20%。
• 天然气行业：天然气需求增长快于供给，旺季供需矛盾凸显，气源端价格上涨带动上游企业盈利提升，城燃企业受益于售气量增加及成本压力缓解。
• 火电行业：火电三因素（利用小时、煤价、电价）同步向好，行业有望迎来复苏，建议关注高股息和低估值的龙头企业。

关键信息

一、环保行业回调明显

• 2018年1-8月，环保行业整体表现不佳，中信环保指数累计下跌36.9%，落后沪深300指数20.4个百分点。
• 2018年中报显示，环保行业营收、归母净利润、扣非净利润增速大幅回落，毛利率小幅上升，但净利率下降。
• 固废和监测板块表现相对较好，但整体行业仍面临估值修复压力。

二、环保行业商业模式变迁

• 第一阶段：设备制造为主，以技术能力为核心竞争力。
• 第二阶段：工程建设为主，以资金和政府关系为核心竞争力。
• 第三阶段：投资运营为主，以技术、运营能力和资金为核心竞争力。

三、垃圾处理行业前景

• 城镇垃圾无害化处理率已达96.6%，垃圾焚烧占比从2007年的15%上升至2016年的37%。
• 垃圾焚烧将成为主流，受政策推动和环保标准趋严，行业向头部集中。
• 垃圾处理市场仍存在较大的增长空间，尤其是农村地区。

四、环卫行业市场化加速

• 环卫行业市场化推进迅速，2015-2017年签约项目数量从2876个增至7937个，合同金额增长显著。
• 环卫行业市场集中度低，未来有望提升，龙头企业具备更强的竞争力。

五、天然气行业旺季需求旺盛

• 2018年天然气消费量预计同比增长14.4%，但产量增长有限，全年产需差扩大至1188亿方。
• LNG价格有望走高，带动市场化交易气价上涨，上游企业受益。
• 民用气并轨和中石油新价格机制提升上游盈利，南方城燃企业成本压力较小。

六、火电行业复苏预期

• 火电行业三要素（利用小时、煤价、电价）同步改善，行业迎来转机。
• 推荐关注高股息的火电龙头如华能国际、华电国际和江苏国信。

投资建议

• 环保行业：维持“推荐”评级，建议关注现金流稳定、供需格局明确的固废及环卫板块。
• 天然气行业：建议关注上游相关标的及下游优质城燃公司，如新天然气、深圳燃气、广汇能源、蓝焰控股。
• 火电行业：推荐关注高股息和低估值的火电龙头企业。

风险提示

• 政策风险：环保政策变化可能影响行业发展方向。
• 融资风险：融资环境继续收紧可能影响企业运营能力。

相关数据

图表目录

• 图表1：今年以来环保板块累计下跌36.9%，落后沪深300指数20.4pct
• 图表2：2012年以来行业与大盘对比，今年政策面积极影响有限
• 图表3：年初以来固废、污水处理和水务走势相对较强
• 图表4：环保行业营业收入增长情况
• 图表5：环保行业归母净利润增长情况
• 图表6：环保行业扣非后归母净利润增长情况
• 图表7：环保行业毛利率及净利率增长情况
• 图表8：子板块营业收入增速
• 图表9：子板块归母净利润增速
• 图表10：行业估值已处于历史底部
• 图表11：行业估值已处于较低水平（市盈率TTM，整体法）
• 图表12：环保行业商业模式变迁
• 图表13：各大商业银行对工程类PPP放款的前置条件
• 图表14：累计单位分红和现金分红比
• 图表15：分红率和股息率
• 图表16：城市生活垃圾清运量随城镇化率同步增长
• 图表17：中国城镇化率存在较大提高空间
• 图表18：基本实现城镇垃圾无害化处理全覆盖
• 图表19：中国农村垃圾处理市场待覆盖
• 图表20：垃圾无害化处理结构持续调整：填埋处理下跌，焚烧处理上升
• 图表21：垃圾填埋场用地受到土地市场量价双重挤压
• 图表22：垃圾焚烧在城镇垃圾处理中占比提高
• 图表23：有关垃圾焚烧发电的政策密集出台
• 图表24：“十三五”期间复合增长率达20%的垃圾焚烧处理能力有望实现
• 图表25：新修订的排污标准大幅趋严
• 图表26：各阶段重要政策文件梳理
• 图表27：全国环卫工人构成
• 图表28：全国环卫工人年龄分布
• 图表29：目前国内市场分为四类环卫企业
• 图表30：2015-2017年环卫市场化服务项目情况
• 图表31：2017年环卫合同签订情况
• 图表32：2018年消费量仍保持双位数增长
• 图表33：2018年常规气产量稳步上升，页岩气和煤层气产量增速相对较高
• 图表34：2018年天然气的供需紧平衡状态
• 图表35：国内LNG液化厂出厂价2018年以来维持高位
• 图表36：天然气进口均价年初以来不断提升
• 图表37：LNG接收站出厂价变动略滞后且相对平滑
• 图表38：主要进口国澳大利亚天然气产量增速下滑
• 图表39：新投运接收站将使进口周转率仍保持高增
• 图表40：民用气门站价并轨导致各地天然气购气成本分化
• 图表41：中石油旺季补充合同调价机制中，调峰量和超额量上涨幅度较大
• 图表42：2003至今SW火电板块复盘
• 图表43：6次行情中SW火电板块及龙头个股收益率
• 图表44：6次行情中SW火电板块及龙头个股收益率
• 图表45：火电利用小时有望持续提升
• 图表46：秦皇岛5500大卡动力煤现货（单位：元/吨）
• 图表47：ZC1901期货合约报价（单位：元/吨）
• 图表48：秦皇岛港煤炭库存变动情况（单位：万吨）
• 图表49：六大发电集团煤炭库存（单位：万吨）
• 图表50：2017年重点企业点火价差测算
• 图表51：五大火电上市公司股息率（当年年末股价）
• 图表52：五大火电上市公司历史PB值比较（当前股价）
• 图表53：敏感性分析