20151223-西南证券-国恩股份-002768.SZ-家电改性塑料龙头_驶入高速发展轨道_14页_1mb

国恩股份调研报告总结

核心内容

国恩股份（002768）是一家专注于改性塑料粒子及制品研发、生产和销售的公司，其主要客户包括海信、美的、LG和创维等国内外知名家电企业。公司凭借客户优势和区位优势，正驶入高速发展轨道。2015年12月23日，西南证券首次给予公司“买入”评级。

主要观点

1. 行业前景广阔，客户结构优质

• 白色家电行业稳定增长：随着生活水平的提升，白色家电需求稳定增长，尤其是空调市场表现突出。2004年至2014年，空调销量增长了121%，未来增长潜力依然较大。
• 核心客户稳定：公司与海信、美的等知名家电企业建立了长期合作关系，客户集中度高，产品被广泛认可。
• 海信空调业务增长快：海信空调业务在2014年营收达113亿元，同比增长22.8%，且其变频空调在市场中占据领先地位，对公司产品需求具有积极影响。
• 区位优势显著：公司总部及分公司位于山东青岛、浙江长兴和江苏南京，辐射东南沿海地区，与多家空调厂商生产基地邻近，有利于降低物流成本并提高市场响应速度。

2. 募投项目即将投产，产能瓶颈将缓解

• 募投项目进展顺利：年产28000吨改性塑料项目和年产1400万件高效低噪空调风叶项目已基本建设完成，预计2016年释放60%产能，2017年全部达产。
• 现有产能利用率高：2014年改性塑料粒子产能利用率达101%，制品达96.3%，但由于产能不足，部分产品需外协生产。
• 产能扩充有助于提升竞争力：新增产能将有效缓解供需矛盾，增强公司市场竞争力，推动业绩增长。

3. 技术优势与盈利能力突出

• 技术壁垒高：公司专注于高技术含量的改性塑料产品，具有较强的自主研发能力，产品在空调、冰箱、洗衣机等家电领域广泛应用。
• 毛利率表现优异：公司综合毛利率稳定在20%以上，且优于行业平均水平。2014年毛利率为19.59%，2015年为19.48%，预计未来三年保持在18.86%-18.82%之间。
• 三费率控制良好：公司三费率稳定在10%以下，显示其良好的成本控制能力。
• 盈利预测积极：预计公司2015-2017年每股收益分别为0.92元、1.28元和1.56元，对应的动态PE分别为74倍、54倍和44倍，显示公司估值具有吸引力。

关键信息

• 公司股权结构集中：王爱国、徐波夫妇合计持有62.5%的股权，其中王爱国持有52.5%。股权集中有利于提高决策效率和管理效率。
• 产品结构：2015年上半年，改性塑料粒子占营收的53%，改性塑料制品占47%。毛利结构方面，粒子占46%，制品占54%，显示制品业务更具盈利能力。
• 改性塑料市场前景：改性塑料是高技术含量产品，2009年消费量约455万吨，近年来年均增长率约13%，高于塑料行业整体增长率。预计到2015年，消费量将超过1000万吨，占塑料消费总量的10%左右。
• 空调风叶市场潜力大：2015年国内空调风叶需求量预计达3.2亿件，公司产品市场占有率不断提高，从2011年的2.7%增长至2013年的3.5%。

风险提示

• 下游需求低迷：若家电行业需求下降，将影响公司业绩。
• 原材料价格波动：原材料成本的不确定性可能影响公司利润。
• 客户开拓不及预期：若新客户拓展缓慢，可能限制增长空间。
• 主要客户业务不达预期：核心客户业务发展不及预期将对公司的销售产生影响。

财务预测与估值

结论

国恩股份凭借其在改性塑料领域的技术优势、稳定的客户结构和显著的区位优势，正迎来高速发展期。募投项目投产将有效缓解产能瓶颈，提升市场竞争力。公司未来增长潜力大，盈利能力和市场前景良好，因此西南证券首次给予其“买入”评级。然而，仍需关注下游需求、原材料价格波动等潜在风险。