深度报告-20220525-国盛证券-国恩股份-002768.SZ-立足下游一体化延伸_改性塑料龙头扬帆起航_24页_1mb

国恩股份（002768.SZ）总结

核心内容

国恩股份是中国改性塑料行业的龙头企业，其业务覆盖改性塑料、高分子复合材料、人造草坪、明胶及空心胶囊等多个领域。公司近年来通过产业链延伸和新材料业务拓展，不断提升市场竞争力。2012年以来，公司营收和净利润实现复合增速分别为41.7%和39.2%，显示出强劲的历史成长性。2021年，公司实现营业收入97.66亿元，同比增长36.0%；归母净利润6.43亿元，同比小幅下滑12.0%。

主要观点

• 改性塑料行业前景广阔：塑料相较于钢材具有显著的轻量化优势，我国塑钢比仅为3:7，远低于欧美国家，具有较大的提升空间。改性塑料作为提升塑料性能的关键，将在汽车轻量化、家电升级等领域持续增长。
• 公司具备较强竞争力：公司产品单价和吨毛利处于行业领先水平，尤其在家电和汽车领域拥有优质客户资源，包括康佳、海信、格力、TCL、奥克斯、比亚迪等。其在改性塑料领域的市占率虽低，但具备较大增长潜力。
• 产业链一体化布局：公司通过新增100万吨聚苯乙烯产能，向上游延伸，构建完整的改性塑料产业链。此外，公司还布局了人造草坪、光显材料等业务，拓展新材料领域。
• 盈利预测与估值：预计2022至2024年公司营收分别为137.74亿元、199.83亿元和208.73亿元，归母净利润分别为7.38亿元、10.36亿元和11.17亿元。公司当前估值处于历史底部区间，PE（TTM）低于可比公司，存在较大的投资价值。
• 风险提示：原油价格波动、家电需求不及预期、行业竞争格局变化等可能影响公司盈利表现。

关键信息

财务表现

项目与业务拓展

• 聚苯乙烯项目：公司计划新增100万吨聚苯乙烯产能，包括60万吨GPPS和40万吨HIPS，预计2022年起陆续投产，将显著提升公司收入体量。
• 新材料布局：公司通过控股东宝生物布局明胶胶囊产业链，设立子公司发展人造草坪等业务，拓展多元化收入来源。
• 产业链延伸：公司向上游拓展聚苯乙烯业务，向下延伸至汽车和家电应用领域，构建一体化产业链。

行业分析

• 汽车轻量化趋势：随着新能源汽车发展，改性塑料在汽车中的应用比例持续提升，预计未来将进一步增长。
• 家电行业需求：改性塑料在家电中应用广泛，尤其是在电视机、冰箱、洗衣机等产品中，未来随着家电升级，需求将稳步增长。
• 塑料改性化率：我国塑料改性化率仅为21.3%，远低于全球平均水平，具有较大的提升空间。
• PS行业现状：我国PS进口依存度达30%，国产替代空间大，公司通过新增产能有望在该领域占据一席之地。

市场竞争力

• 产品结构：公司产品结构偏重ABS和PS，适用于家电和汽车领域，相较于其他厂商更具优势。
• 毛利率与净利率：公司毛利率和净利率在2021年分别为14.8%和6.7%，盈利能力相对较强。
• ROE：公司ROE（摊薄）在2021年为18.5%，优于行业平均水平。

投资建议

• 评级：首次覆盖，给予“买入”评级。
• 估值分析：公司当前PE（TTM）处于历史底部区间，较可比公司显著低估，具备投资价值。

风险提示

• 原油价格波动：可能影响苯乙烯成本，进而影响公司盈利能力。
• 家电需求不及预期：可能对改性塑料需求造成负面影响。
• 行业竞争格局变化：可能影响公司市场份额和利润空间。

结论

国恩股份凭借其在改性塑料领域的领先地位和产业链一体化布局，具备良好的成长性和盈利潜力。随着汽车轻量化和家电升级趋势的推动，公司未来有望实现收入和利润的持续增长。当前估值较低，具备投资价值，但需关注原油价格波动和行业竞争变化等风险因素。