深度报告-20220620-国盛证券-恒润股份-603985.SH-塔筒法兰龙头_进军风电轴承打开第二增长曲线_24页_2mb

恒润股份 (603985.SH) 总结

核心内容概述

恒润股份是一家专注于风电塔筒法兰制造的龙头企业，其核心业务占主营业务比重达72.2%。公司具备大兆瓦法兰制造能力，是全球少数能够生产7.0MW及以上风电塔筒法兰的企业之一，已实现9MW海上风电塔筒法兰量产，并即将具备12MW海上风电塔筒法兰的批量生产能力。随着风电平价化进程加速，公司正通过募投项目向风电轴承与齿轮箱等高附加值产品领域拓展，有望打开新的增长曲线。

主要观点

• 塔筒法兰龙头地位稳固：公司在国内风电塔筒法兰市场占据领先地位，具备海上大兆瓦法兰制造能力，竞争优势明显。
• 风电行业景气度提升：2022年或为风电招标大年，行业进入平价时代，推动风机大型化与海上风电装机量增长。
• 市场空间广阔：预计2024年中国风电塔筒法兰市场空间为106.6亿元，全球市场空间为187.0亿元。公司具备良好市场前景。
• 拓展风电轴承业务：公司募投项目将布局偏航变桨轴承与主轴轴承，目标打开180亿元增量空间，提升盈利能力。
• 盈利预测明确：预计2022-2024年公司营业收入分别为30.80/42.21/55.54亿元，归母净利润分别为4.53/6.86/8.77亿元，PE分别为23.2/15.3/12.0倍，首次覆盖给予“买入”评级。

关键信息

公司概况

• 成立时间：2003年7月
• 主要产品：风电塔筒法兰、辗制环形锻件、锻制法兰及其他自由锻件
• 主要客户：维斯塔斯、通用电气、金风科技、明阳智能等国内外知名企业
• 2021年募投项目：风电轴承、齿轮箱生产线项目，总投资额约14.74亿元

市场前景

• 风电行业趋势：风电平价时代到来，风机大型化与海上风电扩张成为主要趋势。
• 法兰需求增长：每节塔筒配套2个法兰，预计2024年国内/全球市场空间分别为106.6/187.0亿元。
• 海上风电占比提升：2021年海上风电装机量占比25.9%，预计未来将持续提升。

营收与盈利预测

财务表现

• 毛利率：2021年全毛利率为24.3%，2022Q1进一步下滑至11.4%，但预计未来将随产品结构优化而回升。
• 净利率：2021年净利率基本持平，但2022Q1略有下滑。
• 费用率：期间费用率呈下降趋势，2021年为7.7%。
• 资产负债率：2021年为14.3%，预计2024年为19.4%。

募投项目与产能扩张

• 年产5万吨12MW海上风电机组用大型精加工锻件扩能项目：预计全面达产后可贡献超过10亿元的产品收入及2亿元废钢销售收入。
• 风电轴承与齿轮箱项目：公司布局偏航变桨轴承与主轴轴承，预计打开180亿元市场空间，提升产品附加值。

风险提示

• 原材料价格上涨风险
• 募投项目进展不及预期
• 风电装机量不达预期
• 市场规模测算误差

投资建议

• 首次覆盖：公司作为风电塔筒法兰龙头，具备大兆瓦法兰制造能力，同时拓展风电轴承业务，打开第二增长曲线。
• 评级：给予“买入”评级，未来增长潜力大。

产品结构与市场定位

• 核心产品：风电塔筒法兰，占主营业务收入比例达72.2%。
• 高附加值产品：风电轴承与齿轮箱，预计带来显著的盈利提升。
• 市场竞争力：公司具备技术优势和客户资源，未来在海上风电与大型化趋势中将受益。

总结

恒润股份凭借其在风电塔筒法兰领域的领先地位及对风电轴承等高附加值产品的布局，有望在风电平价时代中持续受益。公司通过募投项目扩大产能，进一步巩固其市场地位，并在风机大型化与海上风电扩张的背景下，提升毛利率与盈利水平。尽管面临原材料价格波动与行业不确定性，但公司具备良好的成长性与市场前景，预计未来三年业绩将持续增长。