电解铝行业信用债分析系列一：三维度剖析电解铝行业资质-20180415-兴业证券-19页-2mb

电解铝行业分析总结

核心内容

电解铝行业是一个低壁垒、强周期属性的资本密集型行业，产能过剩严重。本文从供给、需求和成本三个维度对电解铝行业进行了分析，认为随着供给侧改革的推进和采暖季限产政策的实施，行业供需矛盾正在改善，行业拐点已至，强者恒强。

主要观点

• 供给端：供给侧改革和采暖季限产政策推动电解铝过剩产能去化，预计2017年电解铝市场合计净减少产能36.8万吨。未来合规产能投放有限，产能去化趋势将持续。
• 需求端：2017年电解铝需求增速平稳，但下半年有所回落。短期来看，二季度下游需求有望回暖，长期则面临房地产、汽车等领域的下行压力，但也有汽车轻量化和电子领域增长的机遇。
• 成本端：2017年电解铝成本走高，企业盈利改善有限。主要成本构成包括氧化铝、电力和预焙阳极，其中氧化铝占比最高，影响电解铝企业利润。自备电厂整治方案的出台将提高整体成本，但对合规企业有利。

关键信息

供给端分析

• 产能转移：全球电解铝产能向中国转移，中国产能集中于山东、新疆、内蒙古等地。
• 政策推动：
  • 2017年供给侧改革推动电解铝违规产能关停，共计376万吨违规在产产能停产、279万吨在建产能推迟投产。
  • 2018年工信部发布产能置换政策，明确等量和减量置换，预计未来合规产能投放为560-660万吨。
• 限产效果：2017年采暖季限产执行效果不及预期，仅关停89.3万吨产能，但关停的产能未来复产可能性低，几乎等同于永久去化。

需求端分析

• 需求结构：2017年电解铝需求主要来自建筑、电子电力和交通运输，其中建筑占比最高（32.1%），出口占比下降至11.0%。
• 短期需求：2018年二季度下游需求回暖，有助于改善供需矛盾。
• 长期压力：房地产、汽车等消费领域受政策影响面临下行压力，同时海外铝库存走低可能对出口形成压力。

成本端分析

• 成本构成：电解铝成本主要由氧化铝、电力和预焙阳极组成，氧化铝占比最高（46%）。
• 成本上升：2017年原料价格同步上涨，导致企业盈利改善有限。电解铝价格在2017年底持续下行，部分企业出现亏损。
• 成本控制：自备电厂和氧化铝自给率的提升是未来成本控制的重要手段，有助于企业盈利改善。

未来展望

• 行业拐点：随着供需矛盾的改善，电解铝价格有望企稳回升，盈利逐步修复。
• 短期看点：下游需求提振和成本端优势是当前行业发展的主要支撑。
• 中期看点：供给侧改革的持续推进将有助于过剩产能的进一步去化和库存的出清。
• 长期支撑：需求端的带动和成本控制能力的提升是行业长期发展的关键。

风险提示

• 政策推进不及预期：若供给侧改革和限产政策执行力度不足，可能影响产能去化进度。
• 新增产能超出预期：若未来新增产能超预期，可能加剧供需矛盾。
• 下游消费不及预期：房地产、汽车等下游需求疲软可能影响电解铝消费。
• 电解铝价格持续下行：若价格持续下跌，将对行业盈利造成压力。

结论

电解铝行业在供给侧改革和采暖季限产政策的推动下，产能过剩问题逐步缓解，供需矛盾改善，行业拐点已至。未来，随着下游需求回暖和成本控制能力的提升，行业盈利有望逐步修复，优质企业将占据更大市场份额，实现强者恒强的发展格局。