电解铝行业系列报告之二：氧化铝价格或现拐点电解铝景气底部抬升_17页_665kb

行业研究总结：氧化铝价格或现拐点，电解铝景气底部抬升

核心内容

2024年氧化铝价格高企主要受铝土矿供应紧张影响，尽管价格创年内新高，但行业开工率未显著上升，表明供应瓶颈更多在矿端。国内铝土矿对外依赖度持续上升，从2015年的38.5%升至2023年的68.3%，并伴随进口量增加及部分产能关停导致的供应扰动。

2025年海外铝土矿新增供应及国内新投氧化铝产能或有助于缓解国内铝土矿紧张局面，降低氧化铝价格。根据测算，若需实现供需平衡，2025年铝土矿进口增量需达到370万吨至1583万吨不等，具体取决于新产能释放比例。

电解铝价格中枢有望上移，主要受益于“新三样”（新能源车、光伏、电池箔）需求增长对冲地产下滑的影响。尽管出口退税取消短期内可能抑制出口，但中长期看，随着内外价差变化，出口仍有望恢复。

主要观点

1. 氧化铝价格高企原因

• 国内铝土矿产量下降：2024年1-10月，中国铝土矿产量同比下滑14.39%，主要受山西、河南政策影响。
• 进口矿石供应波动：几内亚因雨季影响，9月和10月进口量较8月分别下降39%和30.7%。
• 氧化铝出口增加：国内连续8个月转为氧化铝净出口，反映海外供应紧张。

2. 2025年供应改善预期

• 海外铝土矿新增产能：预计2025年全球新增铝土矿产能约5300万吨，有望缓解国内供应紧张。
• 国内新投产能：2025年国内预计新投氧化铝产能1180万吨，沿海地区使用进口矿成本低于内陆地区使用国产矿成本，具备投产动力。
• 进口增量需求：为实现供需平衡，2025年国内铝土矿进口需分别增加370万吨、976万吨、1583万吨，具体取决于新产能释放比例。

3. 电解铝价格走势分析

• 价格与氧化铝不同步：参考2021年动力煤与电解铝价格走势，两者并不完全同步。
• “新三样”支撑铝价：新能源车、光伏、电池箔等需求增长有效对冲地产下滑，支撑电解铝价格中枢上移。
• 供需格局改善：预计2024-2026年国内电解铝供需格局从紧平衡逐步向好，铝价中枢有望上移。

4. 碳交易市场对电解铝的影响

• 碳税成本差异：使用火电生产电解铝的吨二氧化碳排放量为13吨，而使用水电仅1.8吨，碳税成本相差显著。
• 水电铝溢价：预计每吨水电铝可节约碳税成本约1042.4元，使用水电比例高的企业将受益。

关键信息

• 2024年氧化铝均价：5515.76元/吨，为年内新高。
• 国内铝土矿对外依赖度：2023年达68.3%。
• 2025年国内新投氧化铝产能：1180万吨。
• 电解铝供需平衡预测：
  • 2024年：过剩49万吨
  • 2025年：过剩24万吨
  • 2026年：短缺35万吨
• 出口退税取消影响：短期抑制出口，但中长期出口量有望修复。
• 碳交易政策影响：预计2025年电解铝纳入碳交易市场，推动企业向低碳生产转型。

投资建议

建议关注以下具备以下特点的公司：

• 氧化铝自给率低：云铝股份、神火股份、中孚实业。
• 具备水电铝布局：云铝股份、神火股份、中孚实业。
• 较低吨铝市值：中国铝业、中国宏桥。
• 一体化布局：天山铝业、南山铝业。

风险提示

• 下游需求不及预期：如汽车、建筑、光伏、家电等领域需求下降。
• 地缘政治风险：海外铝土矿供应受政治因素影响。
• 价格超跌风险：氧化铝和电解铝价格可能因供给超预期释放而下跌。
• 碳交易市场进展不及预期：若电解铝未纳入碳交易市场，水电铝溢价可能不达预期。

图表目录

• 图1：国内氧化铝月均价和月度开工率
• 图2：2023年全球铝土矿产量分布
• 图3：2023年全球铝土矿储量分布
• 图4：2023年全球氧化铝产量分布
• 图5：国内铝土矿月度产量
• 图6：国内铝土矿对外依赖度
• 图7：国内铝土矿进口量
• 图8：2024年1-11月国内铝土矿进口国别分布
• 图9：海外氧化铝现货价格
• 图10：国内氧化铝净出口量
• 图11：电解铝和动力煤价格走势
• 图12：电解铝和氧化铝价格走势
• 图13：2024年电解铝下游国内消费量分布
• 图14：房屋竣工新开工面积累计同比与铝价对比
• 图15：国内新能源车产量及渗透率
• 图16：国内太阳能发电装机容量累计值
• 图17：中国锂电池产量
• 图18：未锻轧铝及铝材出口数量当月值
• 图19：2006-2008年铝合金空心异型材出口量

表格目录

• 表1：2023年中国主要省份铝土矿储量及可开采年限
• 表2：2022年至今海外氧化铝产能主要波动和相对进展推演
• 表3：2024-2025年国内氧化铝项目阶段进展
• 表4：内陆地区使用国产铝土矿生产氧化铝成本测算
• 表5：沿海地区使用进口铝土矿生产氧化铝成本测算
• 表6：2023-2024年国内铝土矿供需平衡
• 表7：2025年国内铝土矿供需平衡敏感性测算
• 表8：海外铝土矿投产进度
• 表9：国内电解铝用电量、火电和水电碳排放数据
• 表10：国内电解铝供需平衡
• 表11：各上市公司吨铝市值测算

作者信息

• 分析师：王招华（执业证书编号：S0930515050001）、马俊（执业证书编号：S0930523070008）
• 联系方式：
  • 王招华：021-52523811，wangzhh@ebscn.com
  • 马俊：021-52523809，majun@ebscn.com