20181018-光大证券-产业债信用观察之铝行业_电解铝产业债信用剖析_20页_1mb

电解铝产业债信用剖析总结

核心内容概述

电解铝行业作为我国重要的基础原材料产业，其信用风险分析需从行业基本面和发行主体财务状况两个层面综合考量。当前行业处于供给侧结构性改革背景下，产能逐步优化，但成本上升和需求疲软对行业形成一定压力。部分企业因成本控制和附加值优势仍具备一定的盈利能力和信用安全边界。

主要观点

1. 行业供给：电解铝产能受供给侧改革影响逐步减少，供给增长放缓，但国内企业通过优化布局和提升规模效应，仍保持一定的成本优势。
2. 行业需求：下游需求主要来自房地产、电力和汽车行业，整体呈现走弱趋势，特别是房地产调控加剧了企业融资难度和需求不确定性。
3. 成本与价格：电解铝生产成本主要由氧化铝和电力构成，2018年成本持续上升，部分企业成本已高于市场价格，出现亏损。但随着动力煤价格下降，成本压力有所缓解。
4. 行业展望：2018年全年电解铝行业将呈现供需基本平衡状态，价格可能继续震荡，未来行业集中度有望进一步提升。

关键信息

1. 行业基本面分析

• 供给：2017年电解铝产量为3227万吨，同比增长1.6%；2018年1-8月累计产量同比增长3.5%。
• 库存：SHFE库存增长，LME库存处于低位，对铝价形成支撑。
• 需求：房地产需求回暖，但电力投资和汽车消费走弱，整体需求疲软。
• 成本：氧化铝价格震荡上行，电力成本对电解铝成本影响显著，山东、新疆等地区企业具备一定的成本优势。
• 价格走势：2018年电解铝价格震荡下行，部分企业成本突破15000元/吨，出现亏损。

2. 发行主体信用风险分析

• 核心指标：经营规模、资源禀赋、生产成本、产品附加值、产业链完整性、盈利能力、资本结构、偿债能力、融资能力等。
• 财务状况：
  • 盈利能力：部分企业如中孚实业、利源精制亏损严重，需警惕。
  • 资本结构：多数企业资产负债率偏高，尤其是神火煤电、广西投资、四川其亚等。
  • 偿债能力：神火煤电、中孚实业、利源精制等企业偿债能力较弱，存在流动性压力。
  • 融资能力：企业融资渠道和再融资空间有限，融资环境未明显改善。

3. 主要发行企业概况

• 魏桥铝电：具备完整的产业链，规模效应明显，盈利能力较强。
• 中铝集团：央企背景，资源储备丰富，具备较强的市场地位和政策支持。
• 山东宏桥：拥有自备电厂，电力成本较低，氧化铝自给率提升。
• 南山集团：产业链完整，业务多元化，发展潜力较大。
• 辽宁忠旺：铝挤压材技术先进，产品附加值高。
• 东阳光科：具备电子新材料和化工业务，产业链协同效应明显。
• 天山铝业：地处新疆，发电成本低，具备一定的成本优势。
• 青投集团：拥有煤炭-电力-电解铝全产业链，但铝加工附加值不高。
• 新疆众和：高纯铝和电子铝箔业务为主，产业链完整，但电力成本较高。
• 神火煤电：以煤电铝一体化为主，但部分业务毛利率下滑。
• 中孚实业：受环保政策和原材料价格影响，盈利能力较弱。
• 广西投资：铝土矿资源丰富，但电解铝产能有限，存在发展瓶颈。

风险提示

• 宏观经济风险：经济下行超预期将对铝行业需求造成较大影响。
• 信用风险：部分企业盈利能力弱，偿债能力不足，存在违约风险。
• 政策风险：环保政策、产能调控、电价政策等对行业成本和盈利构成持续影响。
• 融资环境：融资渠道受限，融资能力不足，流动性风险需警惕。

结论

电解铝行业在供给侧改革背景下，产能集中度逐步提升，但成本上升和需求疲软导致行业盈利承压。具备成本优势和附加值优势的大型企业仍有较强的安全边际，但部分中小型企业面临较大的信用风险。投资者应关注宏观经济走势、行业政策变化以及企业自身财务状况，以评估其信用风险和投资价值。