2018-见微知著之读懂铝产业债：三层面六维度透视电解铝企业信用资质_42页-3mb

三层面六维度透视电解铝企业信用资质总结

核心内容概述

本报告通过三层面六维度框架，系统分析了六家电解铝企业（中国铝业、中国宏桥、南山铝业、中孚实业、焦作万方、神火股份）的信用资质。第一层面从股东背景、产能规模、成本控制能力、资源保障能力、现金流及偿债能力、历史经营稳定性六个维度评估企业信用风险；第二层面深入分析了六项财务数据，包括“三费”、递延所得税、政府补助、应收账款、净资产收益率和营运能力；第三层面探讨了各企业的核心竞争力，分析其在行业中的独特优势。

主要观点

一、六维度衡量电解铝企业信用风险

1. 股东背景：央企（中国铝业）和国企（神火股份）具有天然的信用优势，但需关注大股东控制力和股权结构复杂度对财务透明度的影响。
2. 产能规模与供给侧改革影响：中国铝业受供给侧改革影响正面，而中国宏桥影响负面，河南地区企业（中孚实业、焦作万方）受政策和冬季限产影响较大。
3. 成本控制能力：电力成本是电解铝生产成本的关键，神火股份和中国宏桥因电力成本控制能力强而具有竞争优势。
4. 资源保障能力：中国铝业在煤炭和铝土矿资源保障方面表现最佳，神火股份和中国宏桥在铝土矿方面依赖外购。
5. 现金流及偿债能力：南山铝业的现金流回收和偿债能力最强，中孚实业和神火股份则面临较大压力。
6. 历史经营稳定性：中国宏桥和南山铝业盈利能力稳定，而中国铝业和中孚实业波动较大。

二、六项财务数据剖析经营状况

1. “三费”分析：

   • 销售费用：中国宏桥和焦作万方因客户集中度高，销售费用占比低；南山铝业因产品差异化，销售费用较高。
   • 管理费用：南山铝业和中孚实业因行政人员比例高，管理费用较高。
   • 财务费用：神火股份和中孚实业因高资产负债率，财务费用占比高。

2. 递延所得税：

   • 反映企业对未来经济利益的看法和会计估计的严格程度。中国铝业和神火股份因可抵扣亏损较多，体现较为谨慎的态度；南山铝业和中孚实业则相对乐观。

3. 政府补助：

   • 国企获得的政府补助更多，且递延收益对未来的利润增厚作用明显。南山铝业因80%为资产性补助，递延收益高于神火股份。

4. 应收账款：

   • 中国宏桥和南山铝业账期较短，但南山铝业对2年以内的应收账款计提比例更严格，坏账率较高。

5. 净资产收益率（ROE）：

   • 南山铝业ROE稳定增长，中国宏桥ROE较高但边际下降，神火股份ROE由负转正，中国铝业ROE显著提升。

6. 营运能力：

   • 南山铝业因产业链覆盖环节多，存货周转天数较长；中国宏桥因涉及大量贸易业务，存货周转快。

关键信息

重点企业核心竞争力分析

电解铝生产成本与毛利率对比

电力成本控制能力

• 神火股份：电力成本控制能力强，新疆地区上网电价低，度电成本为0.23元。
• 中国宏桥：电力成本控制能力强，山东地区上网电价为0.33元，公司实际用电成本为0.25元。
• 中国铝业：电力成本控制能力较弱，地区加权平均上网电价为0.24元，公司实际用电成本为0.30元。

资源保障能力

• 中国铝业：煤炭和铝土矿资源丰富，资源综合安全度为“很安全”。
• 神火股份：煤炭资源丰富，但铝土矿资源较少，氧化铝自给率仅25%。
• 南山铝业：铝土矿资源无，依赖外购，资源综合安全度为“较安全”。
• 中孚实业：氧化铝采购便利，但铝土矿资源较弱。

现金流及偿债能力

历史经营稳定性

风险提示

• 铝价大幅下跌可能导致企业资金链断裂。
• 部分企业因高资产负债率和高财务费用，面临较大的偿债压力。
• 企业依赖大客户或关联交易，存在经营风险。