宏观ABC系列之六：负债端视角看我国利率体系_28页_1mb

中国利率体系的负债端视角分析与债牛驱动力总结

核心观点

在广谱利率下行过程中，利率变化对金融机构资产端收益率产生直接影响。负债端成本的变化是应对低利率环境的关键因素，包括存款利率下调、特定存款品种约束等措施，有效压降了金融机构负债成本，推动了债牛行情。未来需关注负债端成本调降空间，防范因存款利率停止下调对债市形成的利空影响。同时，利率下行也对资管行业的负债管理提出了更高要求，短期久期负债机构的生存空间可能被压缩。

中国利率体系的特点

三大链条构成

• 存贷款利率体系通过银行中介间接匹配资金供需；
• 金融市场利率通过直接交易由供需自行匹配；
• 银行FTP定价机制在两链条间建立比价关系。

央行利率走廊

• 超额准备金利率（0.35%）：政策利率走廊下限；
• 7天逆回购利率（1.5%）：主要政策利率；
• SLF利率（2.5%）：政策利率走廊上限。

主要负债端驱动因素

存款利率持续下调

2022-2024年存款利率多轮下调，尤其是一年期定存利率从2021年底的2.25%降至2024年底的1.105%，对负债端成本压降效果显著，成为债牛的核心驱动力。

保险预定利率下行

预定利率持续下调（从3.5%降至2.34%），缓解了保险资金对资产端收益率下行的容忍度降低，增强了对利率债的配置需求。

非银金融机构成本优化

通知存款、协议存款监管收紧，压降套利空间，倒逼资金流入利率债，进一步推动债券收益率下行。

债牛与资产配置影响

负债端成本下降带来的债牛

负债端成本加速下降（2024年整体负债端成本下降约0.4bp）是债牛的主要驱动力，带动增量资产对低收益资产的配置增加，尤其体现在利率债领域。

资管行业面临的负债管理挑战

利率下行压降了资产端收益率。负债端短期久期管理难度上升，央行动态调整政策利率对金融体系内流动性传导的干扰较大。

2025年风险展望

关键风险点

• 存款利率调降空间缩小：当前活期存款利率已降至0.01%，几乎无下调空间；
• 净息差企稳对央行政策利率的影响，利率走廊上下限可能加速收窄。

市场影响

若存款利率无法进一步下调，或压缩市场对10年期国债下行空间的预期，可能对债市形成利空。

结语：重新审视负债端在低利率环境中的战略价值

利率下行环境中的债牛根基来自两方面同步压降：

• 资产端收益率下行是市场定价基础；
• 负债端成本下降是金融机构可持续发展的前提。未来趋势是负债端管理愈发重要，利率传导机制更加灵活，债市收益率对政策敏感性提升。