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迪森股份（300335.SZ）半年报点评总结

核心内容

迪森股份于2018年7月30日发布2018年半年度报告，2018年H1实现营业收入8.27亿元（同比增长10.93%），归母净利润0.91亿元（同比增长3.31%），扣非后净利润0.85亿元（同比下降0.96%）。虽然业绩略低于市场预期，但公司长期仍受益于国内天然气消费占比的提升。

主要观点

1. 业绩略低于预期原因分析

• 收购常州锅炉及壁挂炉产品淡季影响：公司通过收购常州锅炉，加快华东基地建设，短期内对业绩产生影响。
• C端业务受季节性影响：上半年为零售和普通工程业务淡季，北方地区冬季清洁取暖进展缓慢，导致C端煤改气业务滞后。
• 财务费用上升：公司有息负债规模扩大，财务费用同比增加45.75%。
• 毛利率下降：2018年H1毛利率为31.40%，比2017年下降2.33个百分点，但净利率回升至14.44%，主要得益于销售、管理费用及资产减值损失的降低。

2. 业务结构分析

• B端运营与C端产品与服务为主要收入来源：分别占营收的45.83%。
• B端装备业务增速较快：营收同比增长52.76%，但占比较低（9.07%）。
• 毛利润结构：B端运营、B端装备、C端产品与服务毛利润占比分别为45%、5.77%、42.31%。

3. 经营性现金流情况

• 经营活动现金流净额：为0.59亿元，为归母净利润的49.58%。
• 现金流下降原因：主要由于经常性应付项目减少1.65亿元，而非销售政策放松或应收账款增加。
• 应收账款变化：从2017年的3.01亿元增至2018年H1的3.87亿元，与营收增长基本一致，坏账风险较小。

4. 长期增长前景

• 天然气消费占比提升：2015年国内天然气消费占比约为5.9%，预计到2030年将提升至15%左右。
• 公司受益于天然气产业链下游业务：B端及C端业务均位于天然气产业链下游，受益于行业快速发展。
• 煤改气政策长期向好：政策推动清洁能源替代，国产品牌在煤改气工程中表现优于进口品牌。

5. 市场潜力分析

• 北方地区煤改气工程壁挂炉潜在市场：预计2018-2021年新增市场约1751.53万台，市场潜力巨大。
• 煤改气需求分布：城镇地区占63%，农村地区占37%。

关键信息

• 财务预测：预计公司2018-2020年净利润分别为2.37亿元、3.18亿元、3.72亿元，对应EPS分别为0.65元、0.88元、1.03元。
• 估值指标：当前股价对应2018-2020年PE分别为14.0倍、10.5倍、8.9倍，估值逐步下降，反映市场对公司未来增长的预期。
• 投资建议：维持“推荐”评级，认为公司长期受益于天然气消费占比提升。
• 风险提示：煤改气政策不及预期、天然气消费占比提升不及预期。

财务摘要

估值与评级

• 市场基准指数：沪深300指数。
• 投资评级：推荐（未来6-12个月，公司股价预期超越行业平均回报10%-20%）。

风险提示

• 煤改气政策执行力度不及预期。
• 天然气消费占比提升速度低于预期。

总结

迪森股份在2018年H1业绩略低于预期，主要受收购影响及季节性因素影响。然而，公司长期受益于天然气消费占比的提升及煤改气政策的推进，预计未来三年净利润将持续增长，估值逐步下降。公司作为大型国有壁挂炉品牌，有望在煤改气工程中占据更大市场份额，维持“推荐”评级。