20120926-安信证券-启迪桑德-000826.SZ-固废行业龙头_环保行业综合运营商_15页_650kb

桑德环境 (000826) 公司分析报告总结

核心内容

桑德环境是中国固废处理行业的龙头企业，业务涵盖固废工程、污水处理、自来水供应、垃圾发电以及再生资源利用等多个领域。公司专注于环保领域，具备较强的市场竞争力和业务拓展能力，未来有望成为综合性环保运营商。

主要观点

1. 固废行业黄金发展期
   “十二五”期间，城市生活垃圾处理行业将迎来快速发展，预计投资规模为2636亿元，是“十一五”期间的4.7倍，其中1385亿元用于垃圾无害化处理设施建设。垃圾处理方式将从以填埋为主转向焚烧和资源化利用，垃圾处理率将从63.5%提升至80%。

2. EPC与BOT模式推动增长
   公司通过EPC（工程总承包）和BOT（建设-运营-转让）等多元化业务模式，承接了多个大型垃圾处理项目，如北京阿苏、上海青浦等。公司未来将重点发展BOT项目，尤其是垃圾焚烧发电项目，预计内部收益率（IRR）在政府补贴支持下可维持在合理水平。

3. 再生资源业务拓展产业链
   公司正在推进静脉产业园项目，旨在构建“资源-产品-再生资源”的闭环经济模式，实现垃圾资源化利用。同时，公司已收购咸宁兴源和与襄阳市政府共同投资成立再生资源公司，拓展再生资源利用业务。

4. 污水处理与供水稳定增长
   公司污水处理业务和自来水供应业务具有稳定的现金流，未来可能通过收购兼并进一步扩大市场份额。公司已接手宜昌三峡水务和嘉鱼甘泉水业，污水处理能力达95.5万吨/日。

5. 盈利预测与估值
   预计公司2012-2014年每股收益分别为0.85元、1.12元、1.43元，对应PE分别为28.8倍、22.0倍、17.2倍，低于行业平均水平。给予公司2013年25倍PE，目标价为28元，首次给予“增持-A”评级。

关键信息

• 投资规模：
  “十二五”期间城市生活垃圾处理投资规模为2636亿元，是“十一五”的4.7倍。

• 业务结构：
  2012年中期，公司约76.63%的收入来自固废工程，约12.08%来自污水处理业务。

• BOT项目：
  公司在建及计划建设的BOT项目合计9个，投资规模44.6亿元，其中垃圾发电项目预计IRR为8.1%，政府补贴是影响IRR的关键因素。

• 静脉园项目：
  湖南静脉园项目计划投资50亿元，预计三年内完成一期建设，未来有望成为新的利润增长点。

• 盈利预测：
  2012-2014年公司营业收入分别为21.23亿元、28.49亿元、37.27亿元，净利润分别为4.25亿元、5.56亿元、7.12亿元，三年复合增长率约为29.38%。

• 估值：
  公司PE低于行业平均水平，预计2013年目标价为28元，给予“增持-A”评级。

风险提示

• 项目进度风险：生活垃圾处理项目从批复到运营周期较长，可能影响公司业绩表现。
• 市场竞争加剧：生活垃圾处理行业参与者众多，可能导致毛利率下降。
• 行业估值波动：若A股市场系统性下跌，公司估值可能受到拖累。

财务数据摘要

项目与业务拓展

• 典型固废项目：

  • 北京阿苏生活垃圾综合处理工程
  • 上海青浦生活垃圾综合处理工程
  • 内蒙古通辽市生活垃圾卫生填存工程
  • 湖北省工业及医疗危险废物集中处置工程
  • 甘肃省工业及医疗危险废物集中处置工程
  • 大庆市生活垃圾综合处理工程

• BOT项目情况：

  • 安达安华生活垃圾处理项目（180吨/天，投资0.8亿元）
  • 陕西生物质发电项目（2000吨/天，投资10.6亿元）
  • 湖南静脉产业园项目（一期21亿元，预计2012年）
  • 重庆邦雅生活垃圾焚烧发电项目（500吨/天，投资2.2亿元）
  • 新疆填埋气发电项目（0.3亿元）
  • 临朐邑清垃圾发电项目（500吨/天，投资3.5亿元）
  • 淮南市餐厨垃圾处理项目（200吨/天，投资1.1亿元）

结论

桑德环境凭借在固废处理行业的领先地位和多元化的业务模式，有望在“十二五”期间迎来快速发展。公司通过拓展再生资源利用、静脉园建设以及污水处理和供水业务，逐步向综合性环保运营商转型。尽管存在一定的风险，但公司具备良好的盈利能力和增长潜力，给予“增持-A”评级。