2019年造纸行业投资策略_聚焦文化纸龙头_把握相对确定性_26页-1mb

报告摘要

2019年造纸行业投资策略总结

核心内容

2019年造纸行业面临需求疲软、原材料价格波动等挑战，但文化纸龙头具备相对确定性盈利优势，建议重点关注具备原材料自供能力的公司。

主要观点

2018年行业表现回顾
- 2018年造纸板块整体表现弱于市场走势，呈现“先扬后抑”的特征。
- 造纸行业在2018年Q3出现业绩增速放缓、盈利能力下滑，行业景气回落。
- 废纸进口政策调整与终端需求变化是影响行业盈利的两大关键变量。
2019年行业展望
- 预计2019年废纸价格将大概率呈向下走势，国废供应充足，价格将横盘震荡或下跌。
- 木浆价格走势受全球宏观经济影响较大，预计2019年木浆价格将震荡持平或向下。
- 成品纸价格走势取决于供需关系，箱板瓦楞纸价格或下跌，文化纸价格则取决于浆价走势。
文化纸的相对确定性
- 文化纸供需关系相对稳定，具备较强的需求弹性，与2008年更为相似。
- 包装纸供需格局与2011年类似，预计消化过剩产能仍需较长时间。
- 文化纸龙头因原材料供应优势，盈利底部抬高，具备成本护城河，盈利更具确定性。
估值分析
- 造纸板块PE估值已处于历史低位，悲观预期已被充分反映。
- 龙头公司PE估值也处于历史低位，安全边际显现。
投资建议
- 建议关注太阳纸业，其通过海外布局实现原材料自供，具备成本优势和成长潜力。

关键信息

2018年造纸行业表现

行情走势：先扬后抑，表现整体弱于市场走势。
板块跌幅：轻工制造（申万）指数下跌34.3%，造纸II（申万）指数下跌34.7%。
行业景气度：2018年1-10月机制纸及纸板产量同比下滑8.4%，需求疲软是主因。
纸种表现：箱板瓦楞纸产量下滑幅度较大，双胶纸、生活用纸相对稳定。

2019年原材料与供需预期

废纸价格：外废进口需求持续下滑，预计价格将向下调整；国废供应充足，价格将横盘震荡或下跌。
木浆价格：新增供给有限，预计价格将震荡持平或向下。
成品纸价格：箱板瓦楞纸价格或下跌，文化纸价格取决于浆价走势。

文化纸龙头优势

供给偏紧：文化纸供给有限，具备较强的需求弹性。
成本优势：龙头通过提升原材料自供比例，实现盈利底部抬高，成本护城河加宽。
盈利表现：2018年Q3，龙头纸企毛利率和净利率环比下滑，但仍处于历史相对高位。

太阳纸业投资亮点

海外布局：通过老挝项目实现原材料自供，解决废纸和木浆供应问题。
自供浆比例：木浆系自供比例逐年提升，废纸系自供比例有望在未来三年大幅提升。
成本优势：自供浆单位成本低于外购浆，价差不低于1000元/吨。

风险提示

宏观经济风险：增速放缓或终端需求下滑幅度超预期将影响木浆和成品纸价格。
海外项目风险：海外建厂存在政治、文化及建设周期长等不确定性，可能影响企业盈利预期。

结构化投资建议

关注标的：太阳纸业（002078），其通过海外布局实现原材料自供，提升成本优势与盈利确定性。
行业评级：看好（相对强于市场基准指数收益率5%以上）。
投资逻辑：文化纸供需关系稳定，具备较强需求弹性，PE估值处于历史低位，安全边际明显。

图表要点

图1、图2：2018年轻工制造与造纸板块表现弱于市场。
图3、图4：轻工制造板块排名靠后，造纸板块跌幅较大。
图5、图6、图7、图8：2018年Q3业绩增速与盈利指标明显下滑。
图9、图10：2018年机制纸及纸板产量同比下滑，包装纸下滑明显。
图11、图12：文化纸需求与图书印刷量高度相关，课本数量稳定，书籍印刷增量相对稳定。
图13、图14：箱板瓦楞纸需求端受食品饮料、家电电子等终端行业影响较大。
图15、图16：中国与欧美市场主导全球木浆需求，2017年需求增量主要来自中国。
图17、图18：前两轮景气周期中，包装纸供需格局与2011年类似，消化过剩产能周期较长。
图19、图20：2008年四万亿计划出台后，行业迎来估值修复。
图21、图22：板块及龙头公司PE估值已低于历史低点，悲观预期已被充分反映。
图24、图25、图26：自供浆企业盈利下滑幅度小于外购浆企业，盈利差不断扩大。
图27、图28：龙头公司毛利率与吨纸毛利虽有下滑，但仍处于历史相对高位。
图29、图30：自供浆与外购浆价差不低于1000元/吨，成本优势显著。
图31、图32、图33、图34：太阳纸业通过老挝项目实现原材料自供，未来三年产能逐步扩张。

总结

2019年造纸行业面临需求疲软与原材料价格波动的双重压力，但文化纸龙头具备相对确定的盈利优势。太阳纸业作为具备原材料自供能力的代表，其通过海外布局有效降低对进口的依赖，提升成本优势与盈利稳定性，建议投资者关注其未来三年的成长潜力。行业估值已处于历史低位，安全边际显现，若未来需求出现反弹，文化纸价格有望迎来回升。

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