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市场化债转股怎样了？

核心内容

市场化债转股作为降低企业杠杆率和防范金融风险的重要手段，在供给侧结构性改革和“去杠杆”政策背景下被重新重视。本文重点分析了市场化债转股的实施现状、模式特点、难点与改进方向，以及其对信用债估值的影响，并提出相关风险提示。

主要观点

• 市场化债转股的背景：随着企业杠杆率高企，部分企业出现违约风险，市场化债转股成为降低企业负债率、缓解银行不良贷款压力的重要工具。
• 债转股的定义：将银行等金融机构的债权转换为股权，实现债务转化，从而降低企业负债率，改善财务结构。
• 债转股的两轮发展：
  • 第一轮（1999-2016）：以政策性债转股为主，主要针对国有大行不良资产，由四大AMC主导。
  • 第二轮（2016至今）：以市场化、法治化方式实施，鼓励社会资本参与，实施机构包括银行、AMC、保险资管等。
• 实施情况：
  • 截至2018年7月31日，市场化债转股签约金额达17,325亿元，资金到位率约为20.29%。
  • 主要集中在煤炭、钢铁、建筑等行业，其中煤炭行业占比最高，涉及金额1,387亿元。
  • 地方国有企业是本轮债转股的主体，占比达78%，中央国有企业占21%，民营企业占2%。
• 债转股的两种主要模式：
  • 收债转股：先承接债权，再转为股权，仅占少数案例。
  • 发股还债：先以股权投资形式增资，再用于偿还债务，已成为主流模式。
• 对信用债的影响：
  • 对中高评级主体，债转股公告后，其信用债与中票利差收窄，显示正面信号。
  • 对低评级主体，债转股可能传递资金链紧张的负面信号，利差走阔。
  • 过剩产能行业（如煤炭、钢铁）在债转股后利差下降，反映债转股与去产能政策的协同。
  • 资产负债率高的主体，债转股带来的正面效应更明显。

关键信息

• 债转股实施难点：

  1. 资金募集困难：期限长、收益波动大，投资者对回报要求高，企业盈利能力不足。
  2. 配套机制不完善：定价机制不透明，退出渠道不畅，缺乏独立第三方评估和成熟交易市场。
  3. 参与方目标不一致：银行追求收益与风险平衡，企业希望降低负债，政府关注国有资产保护。

• 改进方向：

  1. 加强专业中介机构建设：鼓励专业机构参与定价、估值、法律咨询等环节，提高债转股效率。
  2. 完善股权退出机制：发展多层次资本市场，探索股权退出定价机制和转让渠道，提升流动性。
  3. 协调各方利益：加强银行、企业、政府之间的沟通与合作，明确各方目标，提高执行效率。

风险提示

1. 实施机构偏好变化：可能影响债转股项目的推进速度与方向。
2. 宏观经济波动：周期性行业景气度超预期下行可能对债转股效果产生负面影响。
3. 信用风险上升：信用事件增加可能引发避险情绪，导致信用利差大幅上行。

附录简要

• 政策梳理：自1999年起，我国出台了一系列债转股相关政策，2016年后的政策更加注重市场化运作。
• 地方政府支持：多个省份出台专项政策推动债转股实施，如黑龙江、辽宁、河南、陕西等。

总结

市场化债转股在“去杠杆”政策推动下逐步展开，成为降低企业负债率、缓解金融风险的重要工具。虽然取得了一定进展，但资金到位率偏低，实施难度较大。债转股对中高评级企业信用债估值有正面影响，对低评级企业则可能带来负面效应。未来需进一步完善配套机制，加强中介机构建设，优化股权退出渠道，以提高债转股的实施效率和效果。