20181120-申万宏源-2019年食品饮料行业投资策略_外在的不确定_与内在的确定_58页_3mb

外在的不确定 与内在的确定

核心内容概述

本报告聚焦于2019年食品饮料行业的投资策略，分析了白酒与大众消费品在宏观经济不确定性下的表现及趋势。重点讨论了白酒行业的周期性、估值变化、价格与库存管理，以及大众消费品的需求稳定性、成本结构与盈利潜力。同时，对重点公司如茅台、五粮液、洋河、海天味业、涪陵榨菜、洽洽食品、绝味食品、汤臣倍健等进行了盈利预测与估值分析。

主要观点与关键信息

1. 行业表现回顾

• 食品饮料板块在2018年初以来跑赢申万A指，超额收益排名靠前。
• 白酒板块表现弱于大众消费品，整体处于超配状态，但四季度已有回落。
• 估值趋势显示，食品饮料板块的绝对PE和相对PE均低于2009年以来的均值，外资话语权逐渐增强。

2. 白酒行业分析

2.1 行业增速放缓

• 2018年三季度主要白酒企业收入与利润增速均放缓，尤其茅台、五粮液等高端品牌利润增速下滑幅度较大。
• 茅台作为行业风向标，其量价关系对整个行业影响深远。

2.2 库存与价格稳定

• 名酒企业通过渠道扁平化策略控制库存，整体库存水平处于合理范围。
• 茅台终端指导价为1499元，其价格稳定对行业有支撑作用，预计2019-2020年供给有限，价格将保持稳定。
• 茅台的利润空间达600元，占出厂价比超60%，远高于其他品牌。

2.3 行业格局与整合趋势

• 白酒行业将逐步形成“纺锤形”结构，高端酒“一超两强”格局已成，中低端酒整合空间较大。
• 茅台、洋河、牛栏山等品牌在本轮调整中逆势增长，显示出较强的市场适应能力。
• 百元以下价格带的光瓶酒已率先迎来利润拐点，牛栏山市占率有望从5%提升至10%-15%。

2.4 区域市场与地产酒

• 区域市场容量与地产酒实力决定整合空间，如广东、江苏、四川等消费力强的地区具备较大发展潜力。
• 低端酒行业集中度低，竞争激烈，未来将加速整合，牛栏山凭借品牌力、产品力和渠道力占据优势。

大众消费品分析

3.1 需求稳定性

• 食品加工业收入增速与GDP基本同步，波动相对较小。
• 2018年Q2以来收入增速放缓，但必选消费属性强的子行业（如调味品）波动较小，具备抗周期能力。

3.2 盈利能力分析

• CPI上涨对大众消费品盈利能力有正面影响，预计2019年CPI将高于2018年，有助于提升行业利润。
• 成本结构中，原材料占比最高，其次是包装材料，制造费用和人工成本波动较小。
• 企业通过提价策略消化成本压力，如海天味业、涪陵榨菜等均在2018年进行了不同程度的提价。

3.3 乳制品

• 需求平稳增长，产品结构升级与低线城市消费升级是核心驱动力。
• 原奶价格温和复苏，伊利和蒙牛通过加大费用投入提升市场份额，预计2019年成本上涨压力加大，但龙头盈利能力有望改善。
• 伊利与蒙牛计划在2020年实现千亿收入目标，持续执行份额优先战略。

3.4 调味品

• 行业稳健增长，两元渠道差异化竞争明显。
• 海天味业作为龙头，收入与利润持续增长，产品结构优化提升均价，净利率优势明显。
• 涪陵榨菜通过提价与渠道优化，毛利率显著提升，未来增长空间广阔。

3.5 食品综合

• 洽洽食品两大新品持续放量，提价带来正反馈，盈利与估值有望双击。
• 绝味食品通过渠道下沉和门店升级，实现单店收入提升和盈利增长。
• 汤臣倍健在大单品与电商渠道发力，收购澳洲益生菌公司，拓展益生菌行业，具备长期增长潜力。

重点公司点评

茅台

• 高端酒龙头，具备最强确定性，价格稳定，利润空间大。
• 未来三年供给有限，对价格形成支撑，终端价盘稳定。

五粮液 & 国窖1573

• 价格带在800-900元，具备稳定增长潜力。
• 渠道利润空间有限，但终端毛利率较高。

河南 & 江苏 & 安徽等区域品牌

• 古井贡酒、口子窖、今世缘等在区域市场中表现突出，具备全国化潜力。
• 洋河省外增速快于省内，剑南春在高端市场具备竞争力。

涪陵榨菜

• 通过多次提价和渠道优化，毛利率显著提升。
• 未来增长依赖于渠道下沉与新品培育。

洋河股份

• 产品结构优化，高端酒增长迅速。
• 渠道扁平化策略提升对终端的掌控能力。

洽洽食品

• 新品持续放量，提价带来正反馈。
• 预计2019年收入与利润同步改善，具备估值吸引力。

绝味食品

• 单店收入仍有提升空间，渠道下沉与门店扩张带来盈利增长。
• 规模效益与成本控制力提升，盈利能力稳步增长。

汤臣倍健

• 通过大单品与电商渠道发力，线上业务增长提速。
• 收购澳洲益生菌公司，拓展行业空间，长期成长潜力大。

总结

在宏观经济不确定性背景下，食品饮料行业表现出“外在不确定，内在确定”的特点。白酒行业具备周期性，但高端品牌如茅台具备较强的抗风险能力与成长性，而大众消费品在需求端相对稳定，具备较好的抗周期能力。行业格局持续优化，龙头公司通过提价、渠道整合与产品升级提升盈利能力和市场份额，未来有望迎来结构性增长。