2019年食品饮料行业投资策略：外在的不确定，与内在的确定-20181120-申万宏源-58页-3mb

外在的不确定 与内在的确定 - 2019年食品饮料行业投资策略总结

核心内容

• 食品饮料板块在2018年初至今表现优于申万A指，大众消费品表现优于白酒。
• 板块整体估值已低于2009年以来的均值，但行业调整相对良性，价格和库存保持稳定。
• 白酒行业具有周期性，但高端以下价格带存在整合空间，未来将逐步形成“纺锤形”结构。
• 大众消费品需求相对稳定，盈利能力未必随收入增速回落而下降，CPI上行周期对其有利。
• 外资在食品饮料行业的配置比例不断提高，对估值有重要影响。

主要观点

白酒行业分析

• 行业表现：2018年三季度白酒企业收入与利润增速均放缓，但整体调整较为理性，未出现价格崩盘或高库存风险。
• 周期性：白酒行业受宏观经济周期影响，存在库存周期和产能周期，调整期新产能投放加剧供需矛盾。
• 价格与库存：名酒价格稳定，渠道库存处于合理水平，茅台、五粮液、国窖1573等高端品牌表现稳健。
• 渠道整合：白酒企业推动渠道扁平化，提升对终端的控制力，经销商压力下降，行业整合加速。
• 茅台的确定性：茅台作为行业风向标，其量价关系稳定，利润空间大，具备最强的穿越周期能力。

大众消费品分析

• 需求稳定性：食品加工板块收入与GDP增速基本同步，波动较小，具备抗周期能力。
• 盈利弹性：CPI上行周期有利于提升盈利能力，且企业已通过提价消化成本压力。
• 成本构成：原材料成本占比最高，包装材料次之，制造费用和人工成本波动较小。
• 行业分化：调味品、乳制品等细分行业表现分化，但整体需求稳健，结构升级是核心驱动力。

关键信息

白酒板块

• 板块估值：食品饮料板块绝对PE和相对PE均低于历史均值，配置系数下降。
• 价格带分布：高端酒（700元以上）增速最快，次高端（300-700元）次之，中低端酒（100元以下）增速放缓。
• 行业格局：高端酒呈现“一超两强”格局，次高端、中端、低端均有整合空间，其中低端酒（光瓶酒）已率先迎来利润拐点。
• 区域品牌：不同区域市场容量与地产酒实力决定了整合空间，如广东、江苏、四川等地区具有较大潜力。

大众消费品板块

• 调味品：需求偏刚性，行业集中度不高，产品结构升级空间大，海天味业、涪陵榨菜等龙头表现突出。
• 乳制品：低线城市消费升级推动需求增长，行业集中度提升，伊利和蒙牛积极拓展市场份额。
• 食品综合：洽洽食品、绝味食品等公司通过产品升级和渠道扩张，盈利能力持续改善。
• 肉制品：成本构成复杂，猪价和鸡价并非唯一影响因素，双汇发展等企业具备量价齐升与屠宰放量的潜力。

重点公司点评

茅台

• 现状：终端指导价1499元，2019-2020年供给有限，对价格形成支撑。
• 利润空间：渠道利润空间约60%，远高于其他品牌。
• 趋势：高端酒格局趋于稳定，未来增长潜力主要来自中高端市场。

五粮液 & 国窖1573

• 价格带：五粮液和国窖1573定位在800-900元，具有稳定增长潜力。
• 渠道整合：渠道利润空间较小，但品牌力和消费者结构持续优化。

洋河 & 剑南春

• 全国化趋势：洋河和剑南春具备全国化能力，未来增长空间较大。
• 价格策略：通过提价和产品结构优化，提升盈利能力。

牛栏山

• 低端酒龙头：市占率提升，净利率有望迎来拐点，未来可能成为“民酒”全国龙头。
• 竞争优势：品牌力强、产品性价比高、渠道控制力强。

海天味业

• 增长模式：通过渠道渗透和产品结构升级，实现收入和利润的双增长。
• 盈利能力：毛利率和净利率稳步提升，产品均价逐步上移。

涪陵榨菜

• 提价策略：多次提价，毛利率显著提升，关注青菜头价格走势及渠道管理效果。

洋河 & 古井贡

• 市场表现：洋河省外增速快于省内，古井贡在安徽省内占比不断提升。
• 未来趋势：企业持续进行渠道优化与产品升级，提升整体竞争力。

洽洽食品 & 绝味食品

• 新品与提价：洽洽食品通过新品和提价提升收入和利润，绝味食品通过门店扩张和升级提升单店收入。
• 成长空间：具备长期增长潜力，尤其在电商和区域市场。

汤臣倍健

• 产品与渠道：健力多成为大单品，电商渠道增长迅速，收购Life Space进入益生菌行业。
• 未来展望：通过产品和渠道的双重发力，实现业绩持续增长。

总结

食品饮料行业在宏观经济不确定性中表现出内在确定性。白酒行业周期性明显，但高端酒格局稳定，茅台作为行业标杆具备最强穿越周期能力。大众消费品需求相对稳定，盈利弹性较大，结构升级和品牌力提升是主要驱动力。不同细分行业表现分化，但整体趋势向好。未来，行业整合将继续深化，重点公司如茅台、海天味业、涪陵榨菜、洽洽食品等有望受益于消费升级和渠道优化。