环保及公用事业行业专题研究：板块商誉集中度高，关注业绩承诺兑现情况-20190104-中原证券-11页_1mb

证券研究报告-行业专题研究总结

核心内容

本报告为中原证券发布的环保及公用事业行业专题研究，主要分析了环保板块商誉情况、商誉减值风险、投资评级及建议等内容。报告指出环保行业商誉规模稳中有升，但整体占净资产比例不高，需关注商誉减值风险及业绩承诺兑现情况。

主要观点

• 商誉规模与分布：截至2018年9月30日，环保板块80家公司合计商誉292.21亿元，同比增长14.10%。商誉主要集中在水处理设备及工程（110.15亿元）和固废处理（72.81亿元）领域。
• 商誉集中度高：环保行业商誉分布集中，CR10为62.03%，CR20为83.60%。部分公司如中金环境、首创股份、东方园林等商誉金额较大。
• 商誉占净资产比例偏高：环境监测（18.07%）、水处理设备及工程（16.70%）商誉占净资产比例较高，主要由于并购频繁和行业特性。
• 商誉减值风险：尽管整体商誉减值损失对板块净利润影响有限，但个别公司因业绩不达预期、政策变化、技术替代等因素可能面临大额减值。
• 投资建议：维持行业“同步大市”投资评级，建议关注业绩确定性强、现金流充裕的环境监测设备和垃圾焚烧处理领先公司，重点公司包括先河环保、聚光科技、瀚蓝环境。

关键信息

商誉与减值情况

• 商誉总额：截至2018年9月30日，环保板块商誉总额为292.21亿元，同比增长14.10%。
• 商誉占比：商誉占净资产比例为7.99%，其中环境监测和水处理设备及工程领域占比最高。
• 商誉减值趋势：2015-2017年商誉减值损失分别为1.10亿元、1.76亿元、5.18亿元，占净利润比例逐年上升，但仍处于较低水平。
• 高商誉公司：中金环境（29.69亿元）、东方园林（23.23亿元）、兴源环境（13.54亿元）、东江环保（12.36亿元）等公司商誉金额较大。

投资评级与建议

• 行业评级：维持“同步大市”投资评级，环保（中信）指数PE(TTM)为21.95倍，相对于中小板估值比值为1.18倍，处于历史低位。
• 重点公司：先河环保（买入）、瀚蓝环境（增持）、聚光科技（买入）被重点推荐。
• 投资主线：关注业绩确定性强、现金流充裕的环境监测设备及垃圾焚烧处理公司。

风险提示

1. 系统性风险；
2. 商誉减值风险；
3. 环境工程项目建设进度不及预期；
4. 部分公司债务问题解决进度低于预期。

表格摘要

图表摘要

• 图1：15—18年环保板块商誉及同比增速。
• 图2：15—18年环保板块商誉占净资产比例。
• 图3：环保板块各细分子行业商誉金额。
• 图4：环保板块各细分子行业商誉净资产比例。
• 图5：截至到3季度末环保公司商誉排名。
• 图6：截至到3季度末环保公司商誉/净资产比例。
• 图7：18H1商誉金额占比前十名构成商誉子公司数量。
• 图8：中金环境商誉构成情况。
• 图9：15—17年环保板块商誉减值损失情况。
• 图10：15—17年环保板块商誉减值损失/净利润。
• 图11：环保指数(中信)历史PE变化情况。
• 图12：环保指数（中信）相对于中小板估值情况。

总结

本报告指出环保行业商誉稳中有升，但整体占净资产比例不高，需关注商誉减值风险及业绩承诺兑现情况。建议投资者关注业绩确定性强、现金流充裕的环境监测设备及垃圾焚烧处理公司，如先河环保、聚光科技、瀚蓝环境。同时，提醒注意系统性风险、商誉减值风险、环境工程项目建设进度及部分公司债务问题。