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渠道下沉驱动开店数量增多，外卖频次增加驱动单店坪效提升

核心内容概述

绝味食品作为休闲卤制品行业的龙头，采用“跑马圈地”模式进行扩张，同时通过外卖渠道提升单店坪效。公司以鲜货产品为主，95%的收入来源于此，且门店主要位于社区和非公交枢纽，覆盖广泛。公司通过加盟模式快速扩张，加盟店占比达90%，并拥有强大的生产基地和配送网络，具备显著的规模优势和成本控制能力。

主要观点

• 门店扩张策略：绝味食品通过加盟模式快速扩张，截至2017年底，全国门店数量达9053家，其中加盟店占比超过85%。公司计划在未来三年建设180家自营旗舰店，进一步拓展市场。
• 外卖渠道：公司拥有2000万会员公众号，外卖渠道为非核心门店带来额外的营收增长。外卖频次的提升有效提高了单店坪效，预计未来外卖将激活更多门店。
• 行业增长潜力：卤制品行业增速高于休闲食品行业整体，预计2015-2020年CAGR为18.8%。行业集中度向龙头集中，绝味和周黑鸭市占率分别为7.4%和6.8%，品牌产品占比大幅提升。
• 盈利能力：绝味食品的净利润率稳步提升，从2016年的11.6%增长至2017年的13.0%，并预计未来三年保持增长态势。
• 竞争优势：绝味食品通过以销定产模式，降低库存压力；同时拥有广泛的生产基地，覆盖全国29个省市，提升物流效率。公司还通过收购入股产业链公司，打造一体化平台。

关键信息

门店布局与扩张

• 截至2017年底，全国门店数量达9053家，其中加盟店占比85%以上。
• 门店多位于社区和非公交枢纽，占比达90%。
• 2013-2017年间，公司保持每年800-1200家门店的扩张，CAGR为12.09%。
• 公司计划未来三年建设180家自营旗舰店，主要集中于公交枢纽和核心商圈。

外卖渠道

• 公司拥有2000万会员公众号，为外卖提供支持。
• 外卖频次提升，带来消费增长，激活非核心门店。
• 与周黑鸭相比，绝味食品的坪效较低，但外卖带来显著提升。

行业趋势

• 卤制品行业增速高于休闲食品行业，预计2015-2020年CAGR为18.8%。
• 品牌产品占比提升，预计2020年将达到69.23%，行业集中度提高。
• 消费者对品牌认知度高，50%以上消费者倾向于购买绝味、周黑鸭等品牌。

财务表现

• 2017年营收达38.5亿元，同比增长17.59%；归母净利润5.02亿元，同比增长31.93%。
• 未来三年预计营收复合增速为31%，2018-2019年EPS分别为1.44元和1.67元，对应PE分别为28.5倍和24.5倍。
• 毛利率和净利率稳步提升，分别为35.9%和13.1%。

风险提示

• 食品安全风险。
• 开店速度不达预期风险。

财务摘要与估值指标

估值比较

结论

绝味食品凭借其“跑马圈地”模式和外卖渠道，持续扩大市场份额。公司具备强大的品牌影响力和供应链管理能力，未来三年预计营收复合增速达31%。分析师首次覆盖给予“推荐”评级，认为其在行业集中度提升趋势中具备显著优势。