20180612-天风证券-海航控股-600221.SH-拟引入淡马锡_整合资源做主业_3页_404kb

报告摘要

海航控股（600221）重组与投资分析总结

核心内容概述

海航控股近期披露了重组预案，拟通过发行股份收购多家子公司，并引入淡马锡富敦投资作为战略投资者，以进一步整合资源，强化主业发展。此次重组将对公司的股权结构和业务布局产生重大影响。

主要观点

重组方案：公司拟向海航集团发行33.6亿股，对价104.78亿元，收购海航技术60.78%股份、HNAAviation 59.93%股份及天羽飞训100%股权。同时，向天津创鑫投资购买西部航空29.72%股权，向海航西南总部购买西部控股60.00%股权。
配套融资：公司计划非公开发行股票，募集不超过70.34亿元配套资金，用于多个航空维修和培训项目，包括海航技术天津发动机维修、西安附件维修、重庆天羽航空培训中心、陕西长安天羽飞行培训中心、天羽飞训海口模拟机扩产项目、西部航空重庆江北机场二期建设及4架飞机采购。
股权结构变化：交易完成后，不考虑配套资金发行，海航集团及其一致行动人将持有公司22.17%股份，超越大新华航空及其一致行动人的21.35%，成为第一大股东，并成为公司的实际控制人。
业务整合与主业强化：收购海航技术、HNAAviation和天羽飞训等子公司，将增强公司航空维修和飞行培训能力，为航空主业提供有力支持，改善同业竞争状况。
行业前景：2018年行业供需关系改善，票价改革释放提价空间，叠加低基数效应，预计行业旺季表现将超市场预期。中长期看，供给增长受限，需求持续增长，运价有望上行。
投资建议：不考虑本次重组，公司预计2018-2019年收入增速分别为14.4%和18.9%，净利润分别为34.2亿和46.1亿，同比增长2.8%和34.8%。EPS分别为0.20元和0.27元，维持“增持”评级，目标价为3.7元，对应2018-2019年EPS的PE估值为18.5X和13.7X。

关键信息

股权结构变化

重组前，大新华航空及其一致行动人持有25.62%股份，实际控制人为海南省国资委。
重组后，海航集团及其一致行动人将持有22.17%股份，成为第一大股东和实际控制人。

业务整合

海航技术：航空器维修，支持公司主业。
HNAAviation：下属SR Technics Switzerland，专注于航空维修。
天羽飞训：飞行培训业务，为航空主业提供保障。
西部航空：收购29.72%股权，成为控股公司，扩大机队规模。
西部控股：收购60.00%股权，进一步整合资源。

项目投资

海航技术天津发动机维修：提升维修能力。
海航技术西安附件维修：扩展维修网络。
重庆天羽航空培训中心：加强培训基础设施。
陕西长安天羽飞行培训中心：拓展培训市场。
天羽飞训海口模拟机扩产：提升模拟机产能。
西部航空重庆江北机场二期：扩大生产基地。
西部航空飞机采购：增强运力。

行业前景

行业供需改善，票价改革释放提价空间。
需求持续增长，供给增长受限，运价上行趋势有望持续。
公司作为我国第四大航空集团，在多个一二线市场拥有丰富时刻资源，有望持续受益。

财务预测

收入：预计2018-2020年分别为68,527.82百万元、81,493.88百万元、96,061.63百万元。
净利润：预计2018-2020年分别为3,416.91百万元、4,605.62百万元、6,722.90百万元。
EPS：预计2018-2020年分别为0.20元、0.27元、0.40元。
市盈率：预计2018-2020年分别为15.89X、11.79X、8.07X。
市净率：预计2018-2020年分别为1.04X、0.96X、0.87X。
EV/EBITDA：预计2018-2020年分别为6.01X、4.46X、3.51X。

风险提示

宏观经济下滑
油价和汇率剧烈波动
安全事故
重组失败风险

财务数据与估值

财务数据和估值	2016	2017	2018E	2019E	2020E
营业收入(百万元)	40,678.13	59,903.95	68,527.82	81,493.88	96,061.63
增长率(%)	15.48	47.26	14.40	18.92	17.88
EBITDA(百万元)	11,665.81	10,452.26	13,036.90	17,335.92	21,001.01
净利润(百万元)	3,138.26	3,322.95	3,416.91	4,605.62	6,722.90
增长率(%)	4.51	5.89	2.83	34.79	45.97
每股收益（元）	0.19	0.20	0.20	0.27	0.40

主要财务比率

主要财务比率	2016	2017	2018E	2019E	2020E
营业收入增长率(%)	15.48	47.26	14.40	18.92	17.88
营业利润增长率(%)	-0.99	42.98	-26.47	44.30	57.26
归属于母公司净利润增长率(%)	4.51	5.89	2.83	34.79	45.97
毛利率	22.91%	13.54%	15.08%	17.21%	18.56%
净利率	7.71%	5.55%	4.99%	5.65%	7.00%
ROE	5.61%	5.77%	6.53%	8.15%	10.78%
ROIC	9.91%	7.38%	7.52%	10.82%	13.01%
资产负债率(%)	54.18%	62.52%	64.38%	64.57%	61.69%
净负债率(%)	8.89%	8.06%	8.80%	13.41%	8.63%
流动比率	0.90	0.63	0.48	0.54	0.48
速动比率	0.90	0.63	0.47	0.53	0.48
应收账款周转率	24.68	23.91	21.91	23.48	23.53
存货周转率	1,432.58	435.01	345.47	612.87	1,381.36
总资产周转率	0.30	0.35	0.35	0.41	0.46
市盈率(P/E)	17.30	16.34	15.89	11.79	8.07
市净率(P/B)	0.97	0.94	1.04	0.96	0.87
市销率(P/S)	1.33	0.91	0.79	0.67	0.57
EV/EBITDA	5.89	6.87	6.01	4.46	3.51

投资建议

评级：增持（维持评级）
当前价格：3.23元
目标价格：3.7元
PE估值：2018年18.5X，2019年13.7X

股价走势

基本数据

基本数据	2016	2017	2018E	2019E	2020E
A股总股本(百万股)	16,436.67	16,436.67	16,436.67	16,436.67	16,436.67
流通A股股本(百万股)	16,436.00	16,436.00	16,436.00	16,436.00	16,436.00
A股总市值(百万元)	53,419.19	53,419.19	53,419.19	53,419.19	53,419.19
流通A股市值(百万元)	53,417.01	53,417.01	53,417.01	53,417.01	53,417.01
每股净资产(元)	3.19	3.19	3.11	3.36	3.71
资产负债率(%)	59.80	59.80	59.80	59.80	59.80
一年内最高/最低(元)	3.39/3.11	3.39/3.11	3.39/3.11	3.39/3.11	3.39/3.11