20171207-天风证券-利尔化学-002258.SZ-技术成本优势突出_利尔打造全球草铵膦龙头_16页_1mb

利尔化学（002258）总结

核心内容

利尔化学是中国草铵膦和氯代吡啶类除草剂行业的龙头企业，公司专注于农药原药及制剂的研发、生产和销售，拥有多种除草剂、杀菌剂和杀虫剂产品。公司通过技术优化和产能扩张，持续提升其在草铵膦市场的竞争力，并有望成为全球草铵膦龙头。

主要观点

• 草铵膦需求爆发：预计未来五年草铵膦需求将增长2.3倍，达到3.99万吨。需求主要来自替代百草枯（约1.14万吨）、抗草铵膦转基因作物推广（约0.50万吨）以及与草甘膦复配（约1.15万吨）。
• 供给受限：草铵膦行业有效供给不足，新增产能进展缓慢，主要受限于技术、环保和安全壁垒，导致国内厂商开工率低于65%。
• 价格大幅上涨：草铵膦价格由年初的16万元/吨上涨至21万元/吨，未来仍有涨价预期，公司每涨价1万元/吨可增厚EPS约0.07元。
• 技术优势：公司对格氏-Strecker工艺进行优化，提升草铵膦收率至95%以上，同时降低安全风险和生产成本，目前税前原料成本约1.3万元/吨，远低于行业平均。
• 可转债项目：公司通过可转债项目新增草铵膦、氟环唑、丙炔氟草胺产能，预计达产后将显著提升盈利能力。

关键信息

公司概况

• 利尔化学成立于1993年，由四川绵阳利尔化工有限公司更名而来，2008年在深交所上市。
• 公司是中物院唯一化工上市公司，主营产品包括草铵膦、毒莠定、毕克草等。
• 公司拥有5000吨/年草铵膦产能，广安基地规划10000吨/年产能，预计2018年底建成7000吨/年，未来有望成为全球草铵膦龙头。

财务表现

• 2017年前三季度公司营业收入19.43亿元，同比增长38.36%；净利润2.29亿元，同比增长69.65%。
• 2017年毛利率为25.97%，同比上升1.26PCT；ROE为10.79%，同比上升2.51PCT。
• 2017-2019年净利润预计为3.4/4.6/5.7亿元，对应EPS为0.65/0.88/1.09元，现价对应2018年PE为16.9X。

市场竞争格局

• 全球草铵膦市场主要由德国拜耳和国内厂商主导，利尔化学在国内产能最大，预计2018年新增7000吨/年，最终实现10000吨/年产能。
• 公司在技术、成本、安全等方面优势明显，预计未来将形成第一梯队，与拜耳竞争。

项目与产能

• 草铵膦：绵阳基地5000吨/年，广安基地10000吨/年（预计2018年底建成7000吨/年）。
• 氟环唑：预计2018年底建成1000吨/年产能。
• 丙炔氟草胺：预计2019年建成1000吨/年产能。
• 其他产品：包括毒莠定（3000吨/年）、毕克草（1800吨/年）、氟草烟（500吨/年）等。

投资建议

• 维持“买入”评级，目标价17.78元，对应2018年20倍PE。
• 公司通过可转债项目加强主业，打开成长空间，未来业绩有望持续增长。

风险提示

• 广安项目投产进度低于预期。
• 草铵膦价格大幅下滑。

财务预测

估值比较

技术与成本优势

• 公司改进格氏-Strecker路线，提高草铵膦收率至95%以上，显著降低生产成本。
• 目前税前原料成本约为1.3万元/吨，远低于国内平均水平3.4万元/吨。
• 公司在技术、成本、安全等方面具有综合优势，有助于其在草铵膦市场占据领先地位。

收购与市场控制力

• 公司于2017年8月收购湖南比德生化45%的股份，成为其第一大股东。
• 收购后，公司在国内氯代吡啶类除草剂市场占有率将提升至85%以上，进一步增强行业定价权。

图表目录

• 图1：公司股权结构
• 图2：2017前三季度公司营业收入同比增长38.36%
• 图3：2017前三季度公司归母净利润同比增长69.65%
• 图4：2017前三季度公司毛利率同比增长1.26PCT
• 图5：2017前三季度公司ROE同比增长2.51PCT
• 图6：草铵膦全球前十大使用国（吨）
• 图7：草铵膦主要作用作物
• 图8：百草枯全球前十大使用国（吨）
• 图9：百草枯主要作用作物
• 图10：草铵膦价格大幅上涨
• 图11：草铵膦不同合成路线
• 图12：利尔17年各业务营收占比
• 图13：利尔17年各业务净利润占比

结论

利尔化学凭借技术、成本和安全优势，成为草铵膦行业龙头。随着产能扩张和市场需求增长，公司未来业绩有望持续增长，维持“买入”评级，目标价17.78元，对应2018年20倍PE。