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春节期间消费分化，关注宽信用开启

核心内容

本报告总结了2022年春节期间中国利率债市场的主要表现及投资策略，涵盖一级市场发行、二级市场收益率走势、流动性状况、经济基本面及政策动态等多个方面，同时分析了当前利率债市场的投资机会与潜在风险。

主要观点

• 一级市场：节前利率债发行放量，春节假期无新发行，但到期偿还压力有限。地方债发行显著增加，国债和政金债发行小幅回落。招投标全场倍数分化，整体需求一般。
• 二级市场：收益率曲线继续下移，短端收益率回落幅度大于长端，国开债收益率曲线走陡。中美利差持续收窄，短端利差收窄速度更快。
• 流动性状况：节前央行通过OMO和MLF操作净投放大量资金，保持流动性宽松。14天OMO利率下调10bp，跨年资金平稳。隔夜资金利率小幅上行，质押式回购成交量周末显著回落。
• 经济基本面：1月制造业PMI小幅回落，需求偏弱，出口订单韧性延续；建筑业PMI受季节因素影响回落。春节返乡人数高于去年同期，但观影人次和票房同比回落，票价上涨抑制了部分消费。海外央行政策收紧，欧央行表态转鹰，英国开启加息。
• 政策动态：沪深交易所发布债券交易规则指引，推动债券二级市场制度建设。冬奥会顺利开幕，带动冰雪运动消费。

关键信息

一级市场发行情况

• 节前发行：利率债发行金额达6602亿元，净融资额3991亿元。
• 春节发行：春节期间无利率债发行，到期偿还规模为921亿元。
• 发行类型：
  • 国债：2只国债发行，全场倍数在4以上，需求较好。
  • 国开债：5只国开债发行，全场倍数分化，部分表现较好。
  • 进出口行债：3只进出口行债发行，全场倍数一般。
  • 农发行债：6只农发行债发行，其中2只全场倍数超过5，需求分化。

二级市场收益率走势

• 国债收益率：1年期、2年期、3年期、5年期、10年期到期收益率分别为1.95%、2.13%、2.23%、2.36%、2.7%，短端收益率回落幅度大于长端。
• 国开债收益率：1年期收益率回落幅度较大，2年期小幅反弹，10年期隐含税率窄幅震荡，5年期税率继续抬升。
• 中美利差：长端利差收窄至疫情前水平，短端利差快速收窄，反映中美市场收益率背离。

流动性状况

• OMO操作：节前最后一周公开市场操作净投放6000亿元，14天OMO利率下调10bp至2.25%。
• 资金利率：DR007、R007分别为2.31%、2.32%，隔夜资金利率小幅上行，质押式回购成交量周末显著回落。

经济基本面分析

• 制造业PMI：小幅回落，需求偏弱，出口订单韧性延续，原材料购进指数承压。
• 建筑业PMI：受季节因素影响回落，但基建在政策支持下有望逐步好转。
• 春节消费：出行同比增长，但票房和观影人次同比回落，票价上涨抑制需求。本地周边游市场升温，消费逐步修复。

政策动态

• 债券交易规则：沪深交易所发布债券交易规则指引，规范交易参与者，延长交易时间，调整申报单位和价格管理，提升市场活跃度和流动性。
• 冬奥会：成功举办，带动冰雪运动及相关消费，提升国际影响力。

利率债投资策略

• 市场环境：宽货币基调已确认，宽信用政策有待进一步开启。
• 收益率曲线：短端利率下滑更快，收益率曲线呈现陡峭化。
• 数据发布：2月宏观数据有限，利率债波动空间缩窄，市场预期已部分释放。
• 投资机会：可关注5年期利率债的投资机会，因其利率下行空间相对较大。

风险提示

• 海外政策收紧：可能超预期，影响市场流动性。
• 宽信用不及预期：信贷开门红可能不达预期，影响市场信心。
• 房企信用风险：可能因市场环境变化而增加。

图表参考

• 图表1：利率债净融资额规模回落
• 图表2：节前利率债发行继续旺盛
• 图表3：假期利率债到期规模一般
• 图表4：上周一级市场招投标有所分化
• 图表5：国债收益率曲线延续下移
• 图表6：国开债收益率曲线继续陡峭化
• 图表7：10Y-1Y国债期限利差走阔
• 图表8：10年期国开债隐含税率窄幅震荡
• 图表9：中美长端利差收窄至疫情前水平
• 图表10：中美短端利差快速收窄
• 图表11：OMO大幅净投放，14D降息10bp
• 图表12：MLF1月净投放2000亿，降息10bp
• 图表13：7天质押式回购利率走势平稳
• 图表14：隔夜质押式回购利率有所上行
• 图表15：隔夜质押式回购成交量显著回落
• 图表16：2周质押式回购利率回落
• 图表17：上周政策动态汇总

投资评级

• 行业投资评级：
  • 强于大市：未来6个月内行业指数相对大盘涨幅10%以上；
  • 同步大市：未来6个月内行业指数相对大盘涨幅10%至-10%之间；
  • 弱于大市：未来6个月内行业指数相对大盘跌幅10%以上
• 公司投资评级：
  • 买入：未来6个月内公司相对大盘涨幅15%以上；
  • 增持：未来6个月内公司相对大盘涨幅5%至15%；
  • 观望：未来6个月内公司相对大盘涨幅-5%至5%；
  • 卖出：未来6个月内公司相对大盘跌幅5%以上

基准指数

• 基准指数：沪深300指数

重要声明

• 本报告为相对评级体系，不代表投资建议，投资者应结合自身情况决策。
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