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战略重塑成效显著，业绩拐点已至

核心内容概述

四维图新通过战略转型，重塑“智能汽车大脑”业务体系，实现业绩显著增长。公司从传统导航图商向智能出行科技公司转型，构建了“智云、智驾、智舱、智芯”四位一体的业务架构，推动公司从license模式向SaaS订阅模式转变。2021年公司实现营业收入30.6亿元，同比增长42.5%，归母净利润1.2亿元，同比增长139.5%，2022年第一季度营收6.2亿元，同比增长19.8%，归母净利润1178.6万元，同比增长126.1%，业绩拐点明确。

主要观点

1. 智云业务：核心增长引擎

• 智云业务收入增长显著，2021年实现20.0亿元，同比增长53.9%，占营收65.3%，同比提升4.84pp。
• 公司具备“国家队资质+第三方平台”双重优势，提供“合规+地图+算法+定位”的强耦合整体解决方案，成为宝马、戴姆勒、大众、沃尔沃、福特等核心OEM的供应商。
• 传统业务向智慧城市领域拓展，MaaS服务持续增长。

2. 智驾业务：全场景解决方案

• 公司与小马智行等生态伙伴合作，形成面向全场景的自动驾驶软硬一体解决方案Tier-1产品矩阵。
• 首次以Tier-1身份成为凯翼汽车多级别自动驾驶系统定点供应商，与阿尔派电子签署全景泊车影像系统项目技术开发合同，相关车型计划于2024-2028年量产。
• 2022-2024年智驾业务预计实现营收增速100%。

3. 智舱业务：乘用车与商用车双突破

• 2021年智舱业务实现收入6.8亿元，同比增长32.8%。
• 首次以Tier-1身份与国内头部自主OEM签订量产订单，乘用车市场取得前装突破。
• 在重卡市场保持70%覆盖率，与一汽解放、三一重卡等达成合作，推动后装硬件销售。

4. 智芯业务：国产替代加速

• 杰发科技已形成SoC、MCU、TPMS、AMP四大产品矩阵，经历导入期后逐步放量。
• 2021年SoC芯片实现前装量产，预计2022年底出货量突破百万颗。
• MCU芯片打破海外垄断，与霍尼韦尔达成战略合作，2022年预计实现50%增长。

关键信息

财务表现

• 2021年营业收入30.6亿元，同比增长42.5%；归母净利润1.2亿元，同比增长139.5%。
• 2022年第一季度营业收入6.2亿元，同比增长19.8%；归母净利润1178.6万元，同比增长126.1%。
• 2022-2024年预计营业收入分别为42.4亿元（+38.6%）、55.5亿元（+30.8%）、70.0亿元（+26.0%）。
• 预计2022-2024年归母净利润分别为3.4亿元（+180.2%）、6.6亿元（+94.4%）、9.7亿元（+45.7%）。

盈利能力

• 2021年毛利率为59.9%，同比下降5.65pp，但伴随智云业务占比提升及芯片量产出货，毛利率结构有望改善。
• 销售费用率、管理费用率、研发费用率分别下降0.10pp、3.91pp、11.42pp，费用率整体下行，盈利能力释放。

投资建议

• 首次覆盖给予“买入”评级，目标市值397.6亿元，对应目标价16.74元。
• 分部估值：智云业务10倍PS（对应市值280亿元），智舱与智驾业务6倍PS（对应市值54亿元），智芯业务12倍PS（对应市值63.6亿元）。

风险提示

• 疫情反复影响平台交付；
• 智云服务收入不及预期；
• 智驾、智舱业务拓展不及预期；
• 原材料价格上涨；
• 行业竞争加剧。

业务结构

技术与市场优势

• 公司具备国家甲级测绘资质，技术壁垒高，覆盖高精地图、自动驾驶、智能座舱、汽车芯片等核心领域。
• 与多家核心OEM及科技巨头签订订单，业务范围向智慧城市拓展。
• 研发投入持续加码，2021年研发支出达14.3亿元，研发投入占比下降至46.8%，但保持高投入强度。

估值与盈利预测

• 2022年目标市值397.6亿元，对应目标价16.74元。
• 动态PE分别为88倍、45倍、31倍，PS分别为7.08倍、5.41倍、4.30倍。
• 综合分部估值，给予公司2022年目标市值397.6亿元，首次覆盖“买入”评级。

业务展望

• 智云业务将受益于数据监管趋严，合规平台需求激增，预计2022-2024年营收增速分别为40%、30%、25%。
• 智驾业务凭借全场景解决方案，有望持续增长，预计2022-2024年营收增速均为100%。
• 智舱业务在乘用车与商用车市场均取得突破，预计2022-2024年营收增速分别为30%、28%、26%。
• 智芯业务受益于缺芯红利，预计2022-2024年营收增速分别为50%、40%、30%。

总结

四维图新通过战略转型，实现业绩显著增长，智云业务成为核心增长点，推动公司向SaaS服务商转型。智驾、智舱、智芯等业务也取得突破，形成全栈布局。随着数据监管趋严、汽车芯片国产替代加速，公司有望持续享受行业红利，实现盈利能力释放。预计2022-2024年公司EPS分别为0.14元、0.28元、0.41元，目标市值397.6亿元，首次覆盖“买入”评级。