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2019年保险行业策略报告：寿险股的底在哪里？

核心内容

本报告分析了2019年保险行业的投资策略，重点围绕寿险和产险板块的经营情况、发展趋势以及估值水平展开。报告指出，尽管市场对寿险股存在利率下行带来的担忧，但当前股价已反映悲观预期，安全边际较高，可能已接近底部。

主要观点

1. 利率下行对寿险股的影响

• 投资收益率下降：长期低利率环境下，保险公司内含价值中的长期投资收益率假设（5%）可信度降低，导致内含价值受损。
• 股价反映悲观预期：目前平安、太保、新华、国寿的PEV分别仅为1.05、0.78、0.72和0.76倍，处于历史估值底部。
• 安全边际较高：当前10年期国债收益率为3.3%，高于股价隐含的国债收益率预期（2%-2.5%），说明寿险股的安全边际较高，可能已触底。

2. 寿险行业2019年展望

• 行业结构优化：健康险占比持续提升，2018年健康险保费占比达19.5%，保障型产品成为价值成长支撑。
• 新业务价值增长：尽管年金险销售承压，但保障型产品仍保持较快增长，预计平安、太保、新华、国寿2019年NBV同比增长分别为10%、6%、8%、15%。
• EV增速稳健：预计寿险公司EV增速在15%-25%之间，其中平安EV增速最高，达到24.8%。
• 开门红承压：部分公司（如平安、太保）因年金险销售不佳面临新单保费负增长压力，但整体NBV增长呈前低后高的趋势。

3. 产险行业2019年展望

• 手续费率下降：报行合一政策实施后，手续费率下降将导致费用率与实际税率双重下降，财险利润有望触底回升。
• 非车险占比提升：非车险业务（如农险、责任险）占比提升，承保利润率更高，有助于提升财险整体盈利能力。
• ROE回升：人保财险、平安财险等龙头公司ROE预计在2019年触底回升，其中人保财险ROE在2018年触底后将持续提升。
• 估值修复：人保财险当前PB为1.05倍，明显低估，结合历史估值与美国同业比较，给予1.5PB的估值，继续推荐。

关键信息

1. 2018年经营回顾

• 寿险板块：

  • 保费收入出现负增长，主要由年金险销售受挫引起。
  • 代理人数量增速放缓，但队伍质量提升。
  • 产品结构优化，健康险和保障型产品占比提升。
  • 新业务价值率提高，尽管新单保费增速放缓，但NBV增长仍可维持。

• 产险板块：

  • 保费收入平稳增长，但增速趋缓。
  • 非车险占比显著提升，有助于改善整体承保利润率。
  • 手续费率上升导致利润大幅下滑，但预计2019年将有所改善。

• 投资端：

  • 10年期国债收益率震荡下行，拉低整体投资收益率。
  • 股票市场下跌对保险公司投资收益产生负面影响。
  • 中国人寿投资收益率大幅下降，主要因权益工具公允价值大跌。

2. 2019年发展展望

• 寿险深度：预计2032年达到峰值6.68%，未来15年仍为黄金发展期。
• 新业务增长：保障型产品成为NBV增长的主要支撑，预计全年NBV增速可达5%-10%。
• EV增长：EV增速保持在15%-25%之间，主要受新业务价值和投资回报推动。
• 财险利润反转：手续费率下降、非车险占比提升、投资收益率底和大灾损失底已过，预计2019年财险利润将触底回升。

3. 投资建议

• 寿险股推荐：中国平安、中国太保、新华保险，因其当前估值处于历史底部，且EV增速仍保持较高水平。
• 产险股推荐：中国财险（2328.HK），其ROE表现优异，当前PB估值明显低估，具有较大修复空间。

结论

寿险股在当前利率下行环境下，尽管面临挑战，但估值已反映悲观预期，安全边际较高，可能已接近底部。2019年，随着利率底部和保费底部的确认，寿险股有望迎来估值修复。同时，财险板块因手续费率下降、非车险占比提升等利好因素，利润有望出现大幅反转，推荐关注龙头公司。