20180320-西南证券-康泰生物-300601.SZ-重磅产品陆续上市_业绩未来5年CAGR有望超50__39页_4mb

康泰生物深度研究报告总结

核心内容

康泰生物（300601）是一家专注于疫苗研发与生产的国内领先企业，其产品梯队丰富，每1-2年都有重磅产品上市，展现出强劲的增长潜力。公司预计未来5年净利润复合增长率（CAGR）将超过50%，2022年有望实现25亿元净利润，中长期可望达到35亿元净利润。

主要观点

1. 产品结构丰富：公司已上市产品包括乙肝疫苗、Hib疫苗、麻风二联苗和四联苗，其中四联苗为国内独家产品，且是多联苗中联数最多的。
2. 业绩增长潜力大：公司2017年归母净利润达到2.18亿元，同比增长152.3%。预计2018-2019年归母净利润分别为4.3亿元和6.7亿元，增长迅速。
3. 重磅产品即将上市：2018年将有23价肺炎多糖疫苗、三代狂犬疫苗上市，2020年有望推出sIPV和13价肺炎结合疫苗，这些产品将显著提升公司业绩。
4. 四联苗将爆发式增长：五联苗断货和百白破供应紧张背景下，四联苗作为替代产品，预计2018年销量至少350万支，有望超预期。
5. 估值与目标价：基于现有产品和未来产品，公司合理市值估算为291亿元，结合乙肝等其他品种，给予公司目标市值300亿元，对应目标价71.23元，维持“买入”评级。

关键信息

• 当前股价与估值：当前价55.90元，目标价71.23元（6个月）。
• 盈利预测：
  • 2018年归母净利润4.3亿元
  • 2019年归母净利润6.7亿元
• 产品布局：
  • 乙肝疫苗（10μg、20μg、60μg）
  • Hib疫苗
  • 四联苗（百白破-Hib）
  • 23价肺炎多糖疫苗
  • 三代狂犬疫苗
  • sIPV
  • 13价肺炎结合疫苗
• 研发实力：公司研发投入占营收比例始终保持在11%以上，研发能力强，产品梯队丰富。
• 营销改革：公司从2017年开始营销改革，直销队伍扩大，接种点覆盖率提升，预计2018年可达到60%-70%。
• 可比公司：长生生物、智飞生物、沃森生物，行业平均估值为85.3倍和31.3倍，公司相对估值365亿元。

估值与目标价格

• 相对估值：基于可比公司估值，公司合理市值为365亿元。
• 现金流折现估值：五大核心品种合理市值291亿元，乙肝等其他品种市值9亿元，合计目标市值300亿元。
• 目标价：71.23元，对应2018年目标市值300亿元。

风险提示

• 四联苗及相关重点品种销量低于预期
• 重磅产品获批上市进度落后预期
• 在研产品研发失败
• 系统性估值水平下降
• 行业出现群体性疫苗事件，导致收入下滑

股价上涨的催化因素

• 四联苗销量超预期
• 三代狂犬疫苗获批进度超预期
• 13价肺炎疫苗临床三期揭盲成功

产品与市场分析

• 四联苗：国内独家产品，预计2018年销量至少350万支，贡献净利润超40%。
• 23价肺炎多糖疫苗：2018年中上市，2022年销售预计达320万支，贡献净利润1.7亿元。
• 三代狂犬疫苗：2018年底上市，2022年预计贡献净利润7亿元，每年稳定贡献9.5亿元。
• sIPV：预计2020年上市，2022年贡献净利润2亿元，每年稳定贡献近3亿元。
• 13价肺炎结合疫苗：国内进度第二快，2020年上市，2022年贡献净利润6亿元，每年稳定贡献11.5亿元。

行业趋势与市场前景

• 多联多价疫苗趋势：多联疫苗逐渐取代单苗，减少接种次数，提高接种效率。
• 全球疫苗市场：2016年全球疫苗市场容量接近400亿美元，预计2020年将增至约600亿美元。
• 中国疫苗市场：未来五年增速可达10.8%，远高于美国市场。
• 公司技术优势：康泰生物是国内唯一可制备麻腮风-水痘四联苗的民营企业，且多联苗技术在国内民企中独树一帜。

总结

康泰生物凭借丰富的在研产品梯队、强劲的研发实力和营销改革，有望在未来几年实现业绩的持续爆发。在五联苗断货和百白破供应紧张的背景下，四联苗将成为业绩增长的重要驱动力。公司未来几年将有多个重磅产品陆续上市，推动净利润快速增长，目标市值300亿元，对应目标价71.23元，维持“买入”评级。