20170711-兴业证券-葛洲坝-600068.SH-转型升级的典范_PPP+一带一路+环保_39页_3mb

报告摘要

葛洲坝（600068）研究报告总结

核心内容

葛洲坝是中国水利水电行业的龙头企业，近年来积极推进多元化发展战略，逐步向PPP、环保、海外工程等领域拓展，展现出强劲的转型能力。公司业务涵盖投资、建筑、环保、房地产、水泥、民爆、装备制造和金融等八大板块，具有国际竞争力，是央企中PPP业务的领先企业之一。

主要观点

多元化布局：公司从传统水利水电业务向环保、投资、海外工程等新兴领域拓展，传统主业占比下降，环保和投资业务逐渐成为收入和利润的重要来源。
PPP业务增长显著：公司积极拓展PPP项目，2016年新签PPP订单金额达719.26亿元，占新签订单总额的33.67%，2017年Q1中标PPP大单达127.21亿元，同比增长147.35%，显示出强劲的市场竞争力。
海外业务稳步增长：公司海外业务发展迅速，2017年Q1海外订单实现爆发式增长，海外收入复合增速近30%。公司主要在非洲地区开展海外项目，占比超60%，并受益于“一带一路”战略。
环保业务潜力巨大：环保市场规模达万亿，公司自2013年进军环保领域，积极发展混合所有制，切入治土、固废、再生资源等细分领域，环保板块2016年收入138.73亿元，同比增长111.49%，成为继建筑板块之后的第二大业务板块。
财务稳健，融资能力强：公司财务状况良好，盈利能力、盈利质量和偿债能力均处于央企前列，融资渠道多元，间接融资占比达70%，直接融资中债务融资占近九成，为业务拓展提供了有力支撑。

关键信息

财务数据概览

指标	2016年	2017E	2018E	2019E
营业收入（百万元）	100254	125063	156556	193938
净利润（百万元）	3395	4247	5290	6459
毛利率	13.1%	12.8%	12.6%	12.3%
净利率	3.4%	3.4%	3.4%	3.3%
ROE (%)	8.8%	10.2%	11.2%	12.1%
每股收益（元）	0.74	0.92	1.15	1.40
每股经营现金流（元）	-0.74	-0.68	0.23	0.33

股权结构

实际控制人：国资委
控股股东：葛洲坝集团有限公司，直接持有公司42.34%的股权

海外业务

海外收入2008年至今复合增速近30%，2016年海外收入达174.03亿元
海外订单占比约1/3，主要集中在非洲地区，占比超60%
海外项目以水电工程为主，清洁能源电力工程占比达41%

PPP业务

PPP订单占比持续提升，2016年占国内订单的50.3%
与各省市政府签署框架协议金额超6000亿元，保障未来订单增长
公司PPP订单金额2016年达719.26亿元，2017年Q1中标127.21亿元，同比增长147.35%

环保业务

环保市场规模达万亿，公司2016年环保板块收入138.73亿元，占公司营收13.84%
环保业务规划收入占比达30%，未来成长空间大
再生资源产业2016年产值达9000亿元，预计2020年将达3亿吨

风险提示

宏观经济下行风险
海外项目风险
PPP项目进度低预期

业务结构变化

传统主业（建筑、水泥、房地产、民爆）占比从2013年的94.33%降至2016年的78.98%
非传统主业（环保、投资）占比持续提升，2016年达25%
建筑板块收入占比最高，2016年贡献61%的营收，毛利占比50%

投资建议

评级：增持（维持）
盈利预测：预计公司2017-2019年EPS分别为0.92元、1.15元和1.40元，PE分别为12.0倍、9.7倍、7.9倍

图表概览

图1：葛洲坝股权结构
图2：葛洲坝业务线变化
图3：建筑板块收入稳步增长且占比最高
图4：2016年建筑板块贡献总营收的61%
图5：建筑板块收入以基建工程为主
图6：基建工程是建筑板块的主要利润来源
图7：我国电源基本建设投资完成额
图8：我国电源基本建设投资完成额：水电
图9：我国电源基本建设投资完成额：火电
图10：我国完成水利建设投资：当年
图11：公司水电工程新签订单占比有所下降
图12：公司新签水电订单情况增长情况
图13：PPP项目入库总规模
图14：PPP项目新增入库规模
图15：葛洲坝近年来新签合同情况
图16：葛洲坝国内订单增长情况
图17：2016年PPP订单占总订单的比例持续提升
图18：重大PPP订单公告按地区分类
图19：重大PPP订单公告按类型分类
图20：葛洲坝销售净利率稳步提升至央企之首
图21：葛洲坝EBITDA/营业总收入稳居第二
图22：葛洲坝流动比率跃居第一
图23：葛洲坝已获利息倍数连续三年进入前三
图24：葛洲坝间接融资占比七成
图25：直接融资中债务融资占比近九成
图26：葛洲坝海外收入增长情况
图27：葛洲坝历年海外收入占比情况
图28：八大央企海外收入及占比情况
图29：八大央企海外订单占比
图30：国际工程新签订单占比
图31：国际工程新签合同情况，CAGR=24.44%
图32：重大海外订单公告按地区分类
图33：重大海外订单公告按类型分类
图34：我国环境污染治理投资总额
图35：我国环境污染治理投资占GDP比重
图36：我国工业污染治理投资
图37：我国工业污染治理明细投资情况
图38：再生资源产业链
图39：我国工业污染治理投资
图40：物流总额：再生资源
图41：水务行业产业链分析
图42：从市场规模来看，水务是环保行业最大的细分领域
图43：供水能力伴随城镇化推进稳步增长
图44：葛洲坝环嘉金属业务
图45：葛洲坝纸品业务
图46：凯丹水务主要优势
图47：凯丹水务四大业务板块分布情况
图48：达州供水项目
图49：天津污水处理厂升级改造项目
图50：公司各业务毛利率对比
图51：Vinci的营业收入结构
图52：Vinci的营业利润结构

表格概览

表1：葛洲坝营业收入和净利润情况
表2：重大PPP框架协议公告情况
表3：重大PPP订单公告按年度分类
表4：2016年以来葛洲坝发债情况一览
表5：中标海外重大合同情况
表6：葛洲坝在建重大项目进度情况
表7：我国主要再生资源类别回收利用表
表8：流域治理“十三五”市场空间预测
表9：“十三五”期间污泥市场规模测算
表10：“葛洲坝环保”业务板块子公司
表11：公司2017年高速公路投资情况
表12：公司能源投资项目情况
附表：其他相关数据

总结

葛洲坝通过多元化布局，积极拓展PPP、环保和海外工程等业务，有效应对传统水电行业增长放缓的挑战。公司财务稳健，融资能力强，业务结构持续优化，传统主业占比下降，环保和投资业务占比上升。在“一带一路”战略推动下，海外订单增长迅速，尤其在非洲地区。公司具备较强的市场竞争力，未来业绩增长可期，因此给予“增持”评级。

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