20180528-申万宏源-TCL集团-000100.SZ-架构调整雄鹰展翅_面板新星低估龙头_37页_1mb

TCL集团（000100）投资报告总结

核心内容

TCL集团是国内唯一一家从上游液晶面板、中游模组到下游终端整机生产的垂直一体化消费电子龙头。公司正进行业务架构调整，计划在2019年完成重组，将集团转型为以半导体显示为主导的公司，估值锚将从家电行业切换到半导体显示行业，对标京东方，未来估值空间有望提升。

主要观点

1. 业务架构调整：TCL集团将剥离终端产品业务，保留半导体显示、销售物流、金融创投等轻资产业务，提高华星光电持股比例至86%，推动估值切换。
2. 华星光电表现突出：华星光电作为集团核心资产，2017年净利润达48.62亿元，净利率16%，成为集团利润主要来源。
3. 面板价格回落影响有限：尽管2017年大尺寸面板价格有所回落，但预计2018年电视销量增长和面板尺寸扩大将有助于价格企稳。
4. 折旧退出带来利润释放：T1项目折旧预计于2019年结束，将显著提升毛利率和净利润。
5. LTPS面板需求增长：手机全面屏带动LTPS面板需求增加，预计2018年LTPS面板价格下滑趋势减缓。
6. OLED技术布局：TCL集团通过T4项目布局柔性AMOLED面板，未来有望成为国内第二大OLED供应商。
7. 资产重估与安全边际：集团持有金融资产价值较高，预计合理市值达623亿元，股价安全边际充足。

关键信息

• 估值切换：预计2018年合理市值空间为492-606亿元，对应目标价格区间为3.64-4.49元/股，上涨空间为13%-39%。
• 业务调整：集团计划在两年内完成业务重组，将二级公司从50多家减少至30家以内。
• 华星光电盈利能力：2018-2020年预计净利润分别为39.99亿元、48.22亿元和62.64亿元，归母净利润贡献分别为33亿元、38亿元和51亿元。
• 面板供需分析：2018年大尺寸面板供需相对平衡，预计2018Q3价格止跌企稳；小尺寸面板因全面屏需求增长，价格下滑趋势有望减缓。
• OLED成本下降：随着技术进步和原材料国产化，中小尺寸OLED面板成本逐步下降，预计2018年全面屏渗透率将达45%。

业务架构调整

• 目标：提升市场价值，聚焦半导体显示和轻资产业务。
• 进展：2017年下半年以来，公司逐步剥离非核心业务，推进资产证券化。
• 未来布局：TCL集团将转型为半导体显示公司，估值中枢将切换。

华星光电业务分析

• 产能与良率：T1和T2大尺寸面板产能爬坡快，综合良率高，T1项目预计2019年折旧结束，带来显著利润释放。
• T3项目：2017年实现量产，2018年向小米供货全面屏，利润释放空间大。
• T4项目：预计2020年实现量产，成为国内第二大柔性AMOLED供应商。

面板市场动态

• 大尺寸面板：2018年全球电视面板平均尺寸扩大1.6吋，预计新增需求面积0.12亿平米，供需维持平衡。
• 小尺寸面板：全面屏推动LTPS面板需求增加，预计2018年LTPS面板价格下滑趋势减缓。
• OLED前景：OLED面板成本逐年下降，中小尺寸OLED市场快速增长，大尺寸OLED需求空间广阔。

风险提示

• 面板价格持续下行：可能影响公司业绩。
• 业务调整进度：可能因市场或政策因素延迟。
• 小尺寸面板验证周期：可能导致T3项目满产时间延后。

股价催化剂

• 终端业务资产剥离：提升公司聚焦度。
• 体育赛事拉动销量：推动面板需求增长。
• LTPS面板价格触底回升：改善公司盈利。
• T4、T6项目量产提前：增强市场信心。

估值与盈利预测

• 盈利预测：预计2018-2020年净利润分别为39.99亿元、48.22亿元和62.64亿元，对应EPS分别为0.30、0.36和0.46元/股。
• 分部估值：预计合理市值空间为492-606亿元，对应目标价格区间为3.64-4.49元/股。
• 可比公司估值：参考半导体显示行业市净率和市盈率，TCL集团估值具备向上空间。

总结

TCL集团通过业务架构调整，将估值锚切换至半导体显示行业，提升市场价值。华星光电作为核心资产，凭借高产能和良率，预计2018-2020年将释放显著利润。面板价格回落影响有限，LTPS和OLED市场需求增长，为公司带来新的盈利增长点。集团资产重估构筑安全边际，未来估值空间广阔，首次覆盖给予“增持”评级。