核心内容
川恒股份 (002895.SZ) 于2022年1月13日发布了《2022年限制性股票激励计划（草案）》，旨在通过激励计划绑定核心成员利益，增强公司未来发展信心。该计划向483名激励对象授予814万股限制性股票，占公司总股本的1.67%，其中首次授予714万股，预留100万股，预留权益占比12.29%。
激励计划的考核目标设定为公司层面的净利润，2022-2023年解禁触发值分别为5亿元和8亿元。若预留权益于2022年授予，则考核年度为2022-2023年；若于2023年授予，则为2023-2024年，触发值分别为8亿元和12亿元。同时，公司对个人也设置了绩效考核，以确保激励效果。
新能源转型战略
公司积极布局新能源材料领域，通过与国轩控股、欣旺达等企业合作，扩大磷酸铁和磷酸铁锂产能。具体规划如下：
- 福泉市项目：与国轩控股及福泉市政府合作建设百万吨级磷酸铁产能，分两期建设，一期规划2021.03~2024.03，二期规划2024.04~2026.04。一期产能包括40万吨/年电池用磷酸铁、20万吨/年电池级磷酸铁锂等。
- 瓮安县项目：与欣旺达合作建设60万吨/年磷酸铁项目，分两期建设，一期于2024年年初投产，二期于2025年年底投产。
产能与成本优势
公司具备完善的磷矿资源和磷化工产业链，以及先进的磷酸铁生产技术。预计2022年将投放20万吨/年的磷酸铁产能，其中10万吨于上半年投产，10万吨于下半年完成。公司拥有更低的生产成本，有利于抢占新能源市场先机。
原料与配套能力
公司现有磷矿产能300万吨/年，另有在建产能750万吨/年。此外，公司还建设了大量选矿、湿法磷酸、净化磷酸、硫铁矿制酸等原料配套产能，为新能源材料生产提供坚实基础。
盈利预测与估值
公司预计2021-2023年归母净利润分别为3.23亿元、5.58亿元、9.41亿元，EPS分别为0.66元、1.14元、1.93元。随着新能源转型的推进，公司盈利能力有望持续提升，毛利率预计从2019年的27.3%增长至2023年的38.1%。公司当前PE为12倍，PB为2.4倍，估值逐步下降，反映市场对公司未来业绩增长的预期。
风险提示
公司面临的风险包括产能建设风险、下游需求不及预期、合同履约风险、产品价格波动风险及环保与安全生产风险。
关键信息
- 激励计划：限制性股票授予对象为483人，首次授予714万股，预留100万股，授予价格为12.48元/股。
- 产能规划：总计规划160万吨/年磷酸铁产能，与国轩、欣旺达合作实现产业链协同。
- 财务表现：2021年归母净利润预测为3.23亿元，2022年为5.58亿元，2023年为9.41亿元。
- 估值指标：PE从2019年的53倍降至2023年的12倍，PB从4.8倍降至2.4倍。
- 评级：维持“买入”评级，预计未来6-12个月投资收益率领先市场基准指数15%以上。
表格摘要
表1：公司层面解除限售的业绩考核要求
| 解除限售期 |
解除限售比例 |
考核年度 |
考核年度净利润（亿元） |
| 首次授予的限制性股票第一个限售期 |
1/2 |
2022年 |
≥5 |
| 首次授予的限制性股票第二个限售期 |
1/2 |
2023年 |
≥8 |
| 预留权益的限制性股票第一个限售期 |
1/2 |
2023年 |
≥8 |
| 预留权益的限制性股票第二个限售期 |
1/2 |
2024年 |
≥12 |
表2：公司现有主要产品及原料产能情况
| 产品 |
产能(万吨/年) |
备注 |
| 磷矿 |
300 |
小坝、新桥磷矿 |
| 洗选矿 |
140 |
- |
| 硫酸 |
20 |
硫磺制酸工艺 |
| 饲料级磷酸二氢钙 |
36 |
- |
| 消防级磷酸一铵 |
17 |
- |
表3：公司2022年产能投产计划
| 产品 |
产能(万吨/年) |
投产时间 |
备注 |
| 磷酸铁 |
20 |
2022年 |
其中10万吨于2022H1投产 |
| 湿法磷酸 |
20.12 |
2022年 |
定增项目 |
| 氟硅酸 |
0.73 |
2022年 |
定增项目 |
| 氟硅酸钠 |
0.81 |
2022年 |
定增项目 |
| 水泥缓凝剂 |
26.89 |
2022年 |
定增项目 |
| 多聚磷酸 |
6.28 |
2022年 |
定增项目 |
| 食品级净化磷酸 |
10 |
2022年 |
定增项目 |
| 饲料级磷酸二氢钙 |
14.75 |
2022年 |
定增项目 |
表4：福泉市“矿化一体”新能源材料循环产业项目规划
| 项目阶段 |
产品 |
产能(万吨/年) |
备注 |
| 一期规划（2021.03~2024.03） |
中低品位磷矿选矿 |
150 |
包含公司可转债项目中150万吨/年中低品位磷矿选矿产能 |
| 一期规划 |
硫铁矿制酸 |
2×30 |
- |
| 一期规划 |
半水湿法磷酸 |
30 |
- |
| 一期规划 |
无水氟化氢 |
3 |
- |
| 一期规划 |
食品级净化磷酸 |
10 |
- |
| 一期规划 |
电池用磷酸铁 |
40 |
- |
| 一期规划 |
电池级磷酸铁锂 |
10 |
- |
| 二期规划（2024.04~2026.04） |
中低品位磷矿选矿 |
300 |
- |
| 二期规划 |
硫铁矿制酸 |
2×30 |
- |
| 二期规划 |
半水湿法磷酸 |
30 |
- |
| 二期规划 |
无水氟化氢 |
3 |
- |
| 二期规划 |
食品级净化磷酸 |
10 |
- |
| 二期规划 |
电池用磷酸铁 |
30 |
- |
| 二期规划 |
电池级磷酸铁锂 |
10 |
- |
表5：瓮安县“矿化一体”新能源材料循环产业项目规划
| 项目阶段 |
原料端 |
产品端 |
备注 |
| 一期（2021年12月启动，2024年年初建成投产） |
2×30万吨/年硫铁矿制酸及余热利用生产线 |
20万吨/年食品级净化磷酸生产线 |
- |
| 一期 |
30万吨/年半水湿法磷酸生产线 |
30万吨/年电池用磷酸铁生产线 |
- |
| 一期 |
- |
3万吨/年无水氟化氢生产线 |
- |
| 二期（2024年启动，2025年年底建成投产） |
2×30万吨/年硫铁矿制酸及余热利用生产线 |
30万吨/年电池用磷酸铁生产线 |
- |
| 二期 |
30万吨/年半水湿法磷酸生产线 |
10万吨/年电池级磷酸铁锂生产线 |
- |
表6：公司盈利预测与估值简表
| 指标 |
2019 |
2020 |
2021E |
2022E |
2023E |
| 营业收入(百万元) |
1,749 |
1,777 |
2,482 |
3,523 |
4,900 |
| 净利润(百万元) |
180 |
143 |
323 |
558 |
941 |
| EPS(元) |
0.44 |
0.29 |
0.66 |
1.14 |
1.93 |
| PE |
53 |
80 |
35 |
20 |
12 |
| PB |
4.8 |
3.9 |
3.5 |
3.0 |
2.4 |
表7：主要财务指标
| 指标 |
2019 |
2020 |
2021E |
2022E |
2023E |
| 毛利率 |
27.3% |
24.6% |
30.3% |
34.1% |
38.1% |
| EBITDA率 |
17.5% |
15.4% |
19.9% |
23.2% |
26.8% |
| EBIT率 |
13.7% |
10.6% |
16.3% |
20.0% |
24.0% |
| 税前净利润率 |
12.6% |
10.0% |
16.1% |
19.6% |
23.8% |
| 归母净利润率 |
10.3% |
8.0% |
13.0% |
15.8% |
19.2% |
| ROA |
6.4% |
3.8% |
7.6% |
11.2% |
16.6% |
| ROE(摊薄) |
9.1% |
4.8% |
9.9% |
14.6% |
19.7% |
| 经营性ROIC |
16.4% |
11.6% |
16.8% |
22.0% |
29.7% |
表8：偿债能力
| 指标 |
2019 |
2020 |
2021E |
2022E |
2023E |
| 资产负债率 |
29% |
21% |
22% |
23% |
16% |
| 流动比率 |
1.20 |
2.64 |
2.18 |
2.18 |
3.66 |
| 速动比率 |
0.78 |
2.22 |
1.73 |
1.70 |
2.81 |
| 归母权益/有息债务 |
4.88 |
10.05 |
9.28 |
8.18 |
34.78 |
| 有形资产/有息债务 |
6.44 |
12.24 |
11.42 |
10.14 |
39.54 |
表9：费用率
| 指标 |
2019 |
2020 |
2021E |
2022E |
2023E |
| 销售费用率 |
7.31% |
6.15% |
6.15% |
6.15% |
6.15% |
| 管理费用率 |
4.50% |
6.05% |
6.05% |
6.05% |
6.05% |
| 财务费用率 |
0.88% |
0.80% |
0.31% |
0.38% |
0.19% |
| 研发费用率 |
1.86% |
1.83% |
1.83% |
1.83% |
1.83% |
表10：估值指标
| 指标 |
2019 |
2020 |
2021E |
2022E |
2023E |
| PE |
53 |
80 |
35 |
20 |
12 |
| PB |
4.8 |
3.9 |
3.5 |
3.0 |
2.4 |
| EV/EBITDA |
28.7 |
36.0 |
20.6 |
12.5 |
7.5 |
总结
川恒股份通过限制性股票激励计划，强化核心成员与公司利益绑定，展现其对新能源转型的坚定信心。公司正积极扩建磷酸铁产能，与国轩控股、欣旺达等企业合作，实现上下游协同。其在磷矿资源和产业链一体化方面具备显著优势，成本控制能力较强，有助于抢占市场份额。盈利预测显示公司未来三年归母净利润有望稳步增长，估值逐步下降，反映市场对其业绩增长的预期。公司维持“买入”评级，预计未来6-12个月投资收益率领先市场基准指数15%以上。
