20160626-华泰证券-兔宝宝-002043.SZ-进军定制家居_开启O2O营销模式_26页_2mb

兔宝宝（002043）深度研究报告总结

核心内容概述

兔宝宝是一家国内家装建材领域的领军民营企业，通过多年发展已从传统制造企业转型为涵盖产品研发、设计和营销渠道建设的综合服务商。公司实施品类扩张战略，从基础装饰材料向成品家具、全屋定制家具延伸，同时通过收购多赢网络，开启O2O营销模式，实现线上线下一体化发展。公司轻资产运营模式显著，渠道建设能力持续提升，未来成长空间广阔。

主要观点

• 业务转型：公司抓住微笑曲线两端，强化产品研发和营销渠道建设，逐步从单一生产向综合服务转型。
• 渠道扩张：通过异地扩张经销商网络，实现销售网络的快速覆盖。2015年专卖店数量达到1847家，较2010年增长超3倍，且贴牌收入持续增长，预计未来还有1倍增长空间。
• O2O营销模式：公司通过收购多赢网络，构建了线上引流、线下体验的O2O服务模式，强化品牌推广与销售转化，2016年预计净利润超3375万元。
• 定制家居布局：公司已启动定制家居业务，一期生产线投产，二期三期在建。公司具备智能制造生产线和信息系统，有望复制装饰材料业务的扩张模式，行业体量更大，预计收入至少增长1倍。
• 盈利预测：预计2016-2018年公司净利润分别为2.22亿元、2.73亿元、3.25亿元，EPS分别为0.28元、0.34元、0.41元，3年复合增长率达50%。基于2016年PE估值45-50倍，对应股价12.6-14.0元，投资评级为“买入”。

关键信息

公司概况

• 当前价格：8.64元
• 合理价格区间：12.6-14.0元
• 总股本：828.00百万
• 流通A股：468.18百万
• 总市值：7,153.93百万
• 总资产：1,166.00百万
• 每股净资产：1.70元

业务模式与扩张

• 品类扩张：从基础装饰材料扩展到成品家具，再到全屋定制家具，形成一站式服务。
• 轻资产扩张：通过输出管理收取贴牌费，减少固定资产投入，提升资产周转效率。
• OEM与ODM合作：公司与OEM企业建立紧密合作关系，严格管控质量与供应，提升产品标准化和品牌影响力。
• O2O模式：通过多赢网络，构建线上营销、线下体验的服务体系，提升品牌影响力和市场占有率。

营收与利润增长

• 营收增长：2015年营收16.47亿元，2016年预计达20.26亿元，增速达23%。
• 净利润增长：2015年净利润9700万元，2016年预计14100万元，增长44.64%。
• 毛利率与净利率：2015年分别为17.44%和5.90%，较2014年有所提升。
• 资产回报率（ROIC与ROE）：2015年分别为11.33%和11.52%，较2014年增长超一倍。

定制家居业务

• 行业前景：定制家居市场前景广阔，预计2015年市场规模达1696亿元，未来三年增速维持在17%以上。
• 市场渗透率：定制衣柜、橱柜和其他定制家居分别预计有20%-30%和60%-70%的渗透率，平均价格逐级上升。
• 公司优势：公司已建立与索菲亚相似的智能制造和信息系统，具备较强的产品定制和供应链管理能力，但品牌建设仍需时间。

多赢网络与全网营销

• 多赢网络业务：提供电商代运营、代经销、返利导购及试用导购等服务，2015年实际完成利润2898.47万元，完成率115.94%。
• 盈利模式：通过收取基础运营服务费和销售提成，以及会员费和试用分成，实现多渠道盈利。
• 电商成效：利趣网和领啦网分别拥有500万注册用户，提升品牌曝光度与销售转化率。

风险提示

• 房地产政策调整：影响下游需求。
• 终端经销商开拓不力：可能影响渠道拓展。
• 定制家居模式复制失败：若无法有效复制成功经验，将影响业绩增长。

估值分析

• 盈利预测：2016-2018年净利润分别为2.22亿、2.73亿、3.25亿。
• EPS预测：2016年为0.28元，2017年0.34元，2018年0.41元。
• PE估值：基于2016年PE估值45-50倍，对应股价12.6-14.0元，调高至“买入”评级。

未来发展展望

• 渠道扩张：计划2018年实现全国范围内的专卖店覆盖，除西藏、新疆、海南外。
• 产品线扩展：公司产品涵盖板材、地板、木皮、涂料、五金、墙纸、家具等，满足多样化需求。
• 轻资产模式：通过输出管理、贴牌费和电商合作，实现低成本扩张和高效益增长。
• 品牌建设：借助多赢网络的线上营销能力，提升品牌知名度和用户粘性。

行业背景

• 基础装饰材料行业：处于景气上升阶段，2014-2015年销售收入占比超70%，未来增长潜力大。
• 家具制造业：2015年销售收入超7800亿元，CAGR为15.72%，市场渗透率逐年提升。
• 城镇化与人口结构：城镇化率稳步上升，新生人口增长推动家具需求，特别是儿童家具。

总结

兔宝宝通过渠道扩张、品类延伸和O2O营销模式，实现了从传统制造企业向综合服务商的转型。其轻资产模式显著，渠道建设能力突出，贴牌收入与定制家居业务均具备强劲增长潜力。公司通过多赢网络强化线上营销，提升品牌影响力，预计未来三年净利润复合增长率达50%。基于此，公司估值被调高至“买入”评级，合理价格区间为12.6-14.0元。