深度报告-20260717-交银国际证券-兆易创新-603986.SH-产能替代窗口开启_大厂淡出与长鑫赋能共振_34页_8mb

兆易创新 (603986 CH) 详细总结

核心内容

兆易创新是一家专注于存储芯片设计的中国内地企业，主要产品包括NOR Flash、DRAM和SLC NAND Flash。随着全球存储行业因AI驱动而经历产能结构迁移，公司有望在利基型DRAM和SLC NAND Flash市场获得市场份额和利润的快速增长。公司与长鑫科技集团的深度合作是其DRAM业务的核心支撑，2026年采购额度大幅提升至57.11亿元人民币，带动DRAM业务进入高速放量期。

主要观点

• 全球存储行业正在经历AI驱动的产能结构性迁移，国际大厂如三星、SK海力士、美光等正逐步退出利基型DRAM和SLC NAND Flash市场，释放了供给缺口。
• 兆易创新凭借其在NOR Flash领域的经验，有望在本轮产能替代中实现快速份额和利润增长。
• 专用型存储（利基型DRAM、SLC NAND Flash、NOR Flash）需求具有刚性，尤其在汽车、工业控制、AI服务器等领域。
• 公司在2026/27年预计实现存储业务收入分别为221.3亿元和301.4亿元，占公司总收入比例将从71.3%升至86.6%和88.7%。
• 预计全球专用型存储市场规模将从2024年的136亿美元增长至2025年的168亿美元，2026年进一步增长至403亿美元。
• 公司在MCU、传感器和模拟业务方面也有一定增长潜力，其中MCU业务通过以价换量巩固份额，模拟业务因收购苏州赛芯而显著提升。

关键信息

产能替代窗口

• 大厂淡出：三星、SK海力士、美光等持续退出利基型DRAM和SLC NAND Flash产能，供给缺口自2025年第三季度起显著释放。
• 长鑫赋能：兆易创新与长鑫科技集团的深度合作，为DRAM业务提供稳定的代工产能支持。
• 采购额度提升：2026年采购代工DRAM产品年度额度达57.11亿元，较2025年增长383%。

专用型存储市场

• 市场规模预测：
  • 2024年：136亿美元
  • 2025年：168亿美元
  • 2026年：403亿美元
• 增长动力：主要来自价格驱动，而非出货量。
• 毛利率提升：
  • 2025年：65.3%
  • 2026年：65.8%
  • 2027年：预计维持在65.8%左右。

非存储业务

• MCU业务：预计2026/27年收入分别为26.3亿元和29.6亿元，毛利率从35.8%提升至56.4%。
• 传感器业务：预计2026/27年收入分别为4.00亿元和4.09亿元，毛利率保持在28%左右。
• 模拟业务：预计2026/27年收入分别为4.0亿元和4.7亿元，毛利率从37.0%提升至45%左右。

估值与评级

• 目标价：
  • A股：798元，潜在涨幅55.1%
  • H股：907港元，潜在涨幅51%
• 市盈率：
  • A股：24.5倍（2026年），对应32倍2027年市盈率。
  • H股：24.5倍（2026年），对应32倍2027年市盈率。
• 个股评级：买入

财务预测（单位：百万人民币）

估值分析

• 2027年市盈率：32倍，低于A股过去五年均值46.5倍，处于均值以下1个标准差附近。
• 估值安全边际：当前股价对应市盈率仅23.4倍，显示公司估值安全，具备上涨空间。
• 稀缺溢价：兆易创新作为中国内地全品类存储设计龙头，享有国产替代政策及长鑫产业链的稀缺溢价。

投资风险

• 行业周期波动：存储行业受市场需求和价格波动影响较大。
• 技术研发迭代：技术更新可能影响现有产品竞争力。
• 市场需求不及预期：AI等新兴应用可能未能达到预期增长。
• 资本市场相关扰动：市场情绪波动可能影响股价表现。
• 全球经营环境变化：地缘政治或贸易政策变化可能影响业务发展。

估值对比

结论

兆易创新受益于全球存储行业因AI驱动而产生的产能替代浪潮，尤其是在利基型DRAM和SLC NAND Flash领域。公司与长鑫科技集团的深度合作为其DRAM业务提供了稳定产能支持，预计2026-2027年DRAM业务收入将实现480%和34%的同比增长。同时，公司具备在专用型存储领域获取高利润的能力，且在MCU、模拟等非存储业务方面也有增长潜力。尽管存在一定的投资风险，但公司目前估值安全，具备良好的成长性和稀缺溢价，被给予买入评级。