20180222-兴业研究-资负专题_读懂银行资负表系列3–可转债_26页_1mb

可转债在商业银行资本补充中的作用与策略分析

核心内容概述

本报告分析了商业银行可转债作为混合资本工具的特点、发行与转股机制，以及其在当前监管环境下的适用性与投资价值。重点梳理了历史上5支成功转股的银行可转债案例，总结了其转股路径与触发条件，并结合近期政策变化，提出了对银行和投资者的策略建议。

主要观点

• 可转债性质：可转债是一种混合资本工具，未转股时计入负债，转股后计入核心一级资本，具有较高的资本质量。
• 融资成本低：未转股前，可转债的利息成本通常低于优先股和二级资本债，但转股过程耗时较长。
• 转股机制复杂：转股需满足特定条件，如股价高于转股价一定比例，且需通过董事会和股东大会决议，下修转股价存在较大的阻力。
• 成功转股案例：自2003年民生转债发行以来，共有5支转债成功转股并退市，耗时从1年到5年不等。
• 政策支持：监管对可转债发行较为支持，尤其在股权融资受限的背景下，可转债成为资本补充的替代手段。
• 投资价值：对投资者而言，可转债具有“进可攻、退可守”的特点，短期关注转股溢价率，中长期关注条款博弈价值。

关键信息

一、可转债基本概念与核心条款

• 定义：可转债是债券的一种，允许投资者在规定时间内按转股价格转换为普通股。
• 资本结构影响：未转股时计入负债，转股后计入核心一级资本。
• 核心条款：
  • 转股价设定：通常基于募集说明书公告前的均价或每股净资产。
  • 下修转股价：触发条件为股价低于转股价一定比例，需股东大会通过。
  • 有条件赎回：当股价连续高于转股价一定比例时，银行可赎回未转股的转债。
  • 回售条款：仅在部分早期转债中存在，触发条件较为严格。

二、已发行可转债的特点

• 发行情况：
  • 自2003年民生转债发行以来，境内上市银行共发行9支，金额不足1500亿。
  • 发行时间集中于2003-2004年、2010年、2013年、2017-2018年。
  • 发行主体包括股份制银行、国有大行、部分城商行和农商行。
• 期限与利率：
  • 转债期限多为6年，仅有两支为5年。
  • 票面利率一般不超过1%，成本较低。
• 评级：
  • 6支为AAA，3支为AA+，整体评级较高。
• 投资者结构：
  • 一级市场以网上定价和网下配售为主。
  • 二级市场投资者相对分散，券商自营、资管、基金占比较高，但绝对比例较低。

三、转股路径分析

• 成功转股案例：
  • 民生转债（2003）：2004年触发赎回条款，转股比例达90%以上，耗时1年。
  • 招行转债（2004）：2006年股权分置改革推动转股，14个月内完成99%以上转股。
  • 中行转债（2010）：2014年触发赎回条款，半年内完成转股，耗时接近5年。
  • 工行转债（2010）：在金融股行情启动前已完成34.3%转股，后触发赎回条款，4年半完成全部转股。
  • 民生转债（2013）：2015年触发赎回条款，27个月内完成全部转股。
• 转股规律：
  1. 正股价持续高于转股价有助于促进部分投资者转股。
  2. 大面积转股通常依赖触发有条件赎回条款，且需银行具备较强的市值管理能力。

四、近期政策影响

• 股权融资限制：2017年证监会限制了非公开发行股票的规模和频率，但对可转债发行无限制，监管更倾向于支持。
• 发行方式变更：2017年5月后，转债申购改为信用模式，减轻了对资金面的冲击。
• 资本补充压力：2018年后，监管新规将风险暴露与资本挂钩，推动资本补充周期缩短，促使银行提前规划资本补充方案。

策略建议

对银行

• 适合条件：资本充足水平尚可、市净率在1左右、发行债券占净资产比例尚可的机构。
• 发行建议：可考虑发行可转债作为长期补充核心一级资本的手段，但需注意发行流程复杂、耗时较长。

对投资者

• 短期策略：关注转股溢价率，评估转股可能性。
• 中长期策略：关注条款博弈价值，如下修转股价、赎回条款等，选择符合自身风险偏好的转债产品。

总结

可转债作为商业银行补充核心一级资本的重要工具，虽具备融资成本低、资本质量高等优势，但其转股过程复杂、耗时较长，对银行的市值管理能力和投资者的耐心提出较高要求。在当前严监管背景下，可转债发行更受政策支持，成为资本补充的有益补充手段。对于银行而言，需在资本充足、市净率适中、发行比例合理的情况下考虑发行；对于投资者而言，应根据自身风险偏好，灵活选择转债投资时机与策略。