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创新红利再确认，业绩兑现强预期

核心内容概述

本文分析了2013年证券行业创新政策对各业务板块的影响，指出创新红利与业绩兑现将双轮驱动券商行业增长。重点讨论了经纪业务、投行业务、资管业务和两融业务的变化趋势，以及券商龙头在这些变化中可能获得的超额收益。同时，也对投资风险进行了评估，包括A股市场系统性风险和政策紧缩风险。

主要观点

• 创新政策持续落实：2013年券商创新大会确认了去年公布的11条36项创新政策，政策红利将持续存在，推动券商业务结构优化。
• 业绩兑现过程将出现分化：随着创新业务的逐步落地，券商之间的竞争格局将发生变化，具备较强投行业务能力、项目储备和资管能力的公司有望获取超额收益。
• 经纪业务格局面临重新划分：非现场开户和分支机构放开将打破地域保护壁垒，推动行业竞争加剧，促使市场份额向大型券商集中。
• 投行业务结构转型：IPO暂停后，债券发行成为主流，中小企业私募债和资产证券化等新形式为券商提供了新的盈利空间。
• 资管业务规模与风险同步上升：集合理财产品发行迅速增长，而定向通道产品因风险过高和利润下降逐渐被边缘化，资产证券化为资管业务开辟了新方向。
• 两融业务成为新的业绩支柱：两融业务在券商展业方式完善和标的扩张后，成为推动业绩增长的重要板块。
• 投资建议：中信证券、华泰证券和海通证券在资管和两融业务上表现突出，有望在行业竞争格局变化中获取更高相对业绩。
• 投资风险：A股市场系统性风险和政策紧缩风险可能对券商股价产生负面影响。

关键信息

经纪业务

• 传统经纪业务增长乏力，占比持续下降。
• 非现场开户和分支机构放开将促使行业竞争格局变化，区域券商受到冲击。
• 市场集中度提升，大券商佣金率下降，但更具备成本控制能力。
• 佣金率对行业收入影响敏感，但短期内A股市场难以出现大幅上涨。

投行业务

• IPO暂停导致投行业务结构转变，债券发行成为主流。
• 中小企业私募债和资产证券化成为新的业务增长点。
• 2013年债券承销额达到4109亿元，中信证券、海通证券和华泰证券在市场中占据优势。

资管业务

• 定向通道产品因风险高、利润低逐渐被市场淘汰。
• 集合理财产品发行快速增长，资管规模突破2万亿。
• 资产证券化为资管业务带来新的发展空间，预计市场空间超过5万亿元。

两融业务

• 两融成为券商新的业绩支柱，具有高增长潜力。
• 券商展业方式完整，两融标的迅速扩张，带动行业整体业绩提升。
• 资本金对两融业务形成一定制约，但头部券商具备更强的拓展能力。

投资建议

• 行业龙头受惠：中信证券、华泰证券和海通证券在资管和两融创新业务上增长迅速，业绩弹性显著。
• 催化剂：资产证券化审批流程加速和A股市场系统性上涨可能成为短期股价上涨的催化剂。
• 风险因素：A股市场系统性风险和政策紧缩风险可能对券商板块产生负面影响。

股价敏感性分析

• 佣金率和日均交易额对行业收入的影响：每提高1%，行业收入提升0.4%，存在4倍的敏感性杠杆。
• 净利润敏感性：佣金率和日均成交额每提高1%，净利润提升1.5%。

资料来源与相关研报

• 分析师：唐子佩
• 相关研报：
  • 2013年度证券行业专题报告
  • 中国资产证券化业务的现状和发展
  • 券商估值新思维——金融市场改革专题系列之三

总结

券商创新政策的持续推进为行业带来了新的增长机遇，特别是在资管和两融业务方面。尽管经纪业务面临增长瓶颈和竞争加剧，但大券商凭借更强的资源和成本控制能力，仍有望在行业调整中占据优势。投行业务结构的转变和债券发行的崛起，为券商提供了新的盈利空间。总体来看，行业龙头将在创新红利和业绩兑现中受益，但需警惕A股市场系统性风险和政策变化带来的不确定性。