20181028-光大证券-九牧王-601566.SH-2018年三季报点评_零售不振拖累增速放缓_投资收益和高分红可期_8页_1mb

九牧王（601566.SH）2018年三季报总结

核心内容概述

九牧王在2018年前三季度实现营业收入19.21亿元，同比增长7.74%；归母净利润3.50亿元，同比增长1.86%；扣非净利润3.22亿元，同比下降2.58%。公司EPS为0.61元。受终端零售环境影响，公司Q3收入和利润增速有所放缓，但整体表现仍保持稳健增长。

主要观点

• 业绩表现：Q3收入增速放缓，主因行业性零售环境不振，但主品牌九牧王收入增长稳定，小品牌FUN保持高增长，其他品牌如ZIOZIA、NP等表现各异。
• 渠道情况：公司总渠道数增长3.19%，但扣除并表品牌影响后净减少30家。主品牌九牧王渠道数量略有减少，FUN品牌继续扩张，而NP品牌处于调整期。
• 财务状况：毛利率略有下降，费用率上升，但存货和应收账款周转率加快。公司投资收益下降，但投资收益和高分红成为亮点。
• 投资建议：鉴于短期业绩受零售环境影响，公司下调18~20年EPS预测，评级调整为“增持”。公司现金流状况良好，股息率较高，提供持续回报。

关键信息

业绩表现

• 营业收入：19.21亿元，同比增长7.74%
• 归母净利润：3.50亿元，同比增长1.86%
• 扣非净利润：3.22亿元，同比下降2.58%
• EPS：0.61元
• 季度收入增速：17Q1~18Q3分别为13.60%、19.08%、15.21%、7.29%、12.47%、8.16%、2.53%
• 季度净利润增速：17Q1~18Q3分别为23.92%、-5.78%、3.36%、36.74%、21.37%、6.68%、-26.86%

收入拆分

• 主品牌九牧王：收入占比90%，前三季度同比增长2.41%
• FUN品牌：收入1.47亿元，同比增长72.80%
• ZIOZIA品牌：6月30日并表，贡献收入1410万元
• NP品牌：原J1品牌调整中，收入下滑29.08%
• VIGANO品牌：新开直营店6家，目前共有13家直营店
• 线上线下收入：线下销售同比增长6.21%，线上销售同比增长13.81%
• 渠道类型：直营店和加盟店分别占比34%和55%，收入分别增长2.50%和9.99%

渠道拆分

• 总渠道数：2717家，较年初增长3.19%
• 扣除并表影响后：净减少30家
• 主品牌九牧王：渠道总数2385家，较年初减少3.13%
• FUN品牌：渠道总数174家，同比增长33.85%
• NP品牌：渠道总数31家，较年初减少8.82%
• ZIOZIA品牌：渠道总数114家，其中直营店82家，分销店32家
• 同店增长：扣除ZZ并表影响后，前三季度同店增长约7%，较上半年的11%有所放缓
• 单店面积：总体平均单店面积增长4.88%，主品牌九牧王直营店、加盟店分别增长8.60%、3.66%，FUN直营店、加盟店分别增长4.24%、6.53%

财务指标

• 毛利率：18年1~9月毛利率57.08%，同比下降0.47PCT
• 费用率：18年1~9月费用率34.52%，同比上升1.14PCT
• 存货：9月末存货8.26亿元，同比增长11.80%
• 应收账款：9月末应收账款1.40亿元，同比增长6.36%
• 投资收益：同比下降6.44%，至6597万元
• 经营活动净现金流：同比下降4.12%，至2.70亿元

投资建议

• 短期影响：受终端零售环境不振影响，业绩增速放缓
• 投资收益：公司投资的财通证券股份已解禁，有望带来投资收益
• 分红回报：公司股息率较高，15~17年分别为4.25%、8.50%、8.50%，提供持续稳健回报
• EPS预测：下调18~20年EPS至0.88、0.98、1.07元，对应18年13倍PE，评级调整为“增持”

风险提示

• 终端消费疲软：可能对业绩产生持续影响
• 并购整合不当：可能影响公司整体表现

估值与盈利预测

总结

九牧王在2018年前三季度表现出一定的业绩稳定性，尽管受到零售环境影响，但主品牌九牧王保持稳健增长，FUN品牌持续高增长，其他品牌则处于调整或培育阶段。公司财务状况总体稳健，毛利率略有下降，但费用率上升。投资收益和高分红成为公司的重要亮点。考虑到短期业绩受零售环境影响，公司下调了未来三年的EPS预测，评级调整为“增持”。公司面临终端消费疲软和并购整合不当的风险，但其渠道优化和单店效益提升显示了良好的发展潜力。