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螺蛳壳里做道场，核心突破看成长 —— 总结

核心结论

• 内外风险略有缓解，但外部风险仍存：理财细则落地对市场带来一定利好，但力度不及预期，非标“缓刑”缓解了部分经济硬着陆风险，但去杠杆方向未变。外部风险方面，特朗普表示已准备好对中国5000亿美元出口商品加征关税，表明外部不确定性依然存在。
• 反弹仍看成长股：在利率拐点已现的背景下，风格配置顺序为“成长——消费——周期”。成长股因具备抗周期性及内生增长潜力，仍是市场反弹的主要标的。
• 火电行业或迎结构性机会：火电股受益于煤价顶部回落、行业集中度提升及发电量持续高增长，具备反转预期。

理财细则落地，利好程度逊于预期

主要内容

• 理财细则的出台标志着资管新规的逐步落地，但并未改变“非标压缩、打破刚兑、理财转型”的核心方向。
• “变”与“不变”：
  • 变：
    • 公募产品未明确禁止投资非标，但需期限匹配。
    • 封闭式理财产品可采用摊余成本法计量，减轻转型压力。
    • 允许理财产品投资非标及股票，可能带来增量资金，但偏向顺周期。
    • 过渡期内允许老产品投新产品，具有托底社融的作用。
    • 银行可自主决定老产品压降计划，缓解转型压力。
  • 不变：
    • 非标规模受限，设定上限，压缩精神不变。
    • 打破刚兑，净值化管理仍是趋势。
    • 理财转型坚持去资金池、去通道化，强化穿透管理。

市场影响

• 融资环境边际改善，但平台与房地产企业融资仍受限。
• 在7月经济工作会议召开前，经济基本面难见明显拐点。

外部风险仍在，等待管理层应对

主要内容

• 特朗普加征关税威胁：特朗普称已准备好对中国5000亿美元商品加征关税，显示出强硬立场，但实际加征力度可能低于预期。
• 贸易摩擦仍为威胁：尽管美国已对2000亿美元商品加征10%关税，但未涉及部分重要产品，说明其仍存在顾忌。
• 中美贸易结构复杂：中国对美出口前百强企业中，有相当一部分为美国企业或合资企业，贸易战可能对美国自身造成较大影响。

市场应对

• 外部风险短期内难以消除，需等待管理层的政策应对。
• 中国可能采取更有力方式回击，但具体措施尚不明朗。

基本面难见拐点，反弹龙头仍是成长股

主要内容

• 经济基本面仍偏弱：去杠杆政策仍在持续，社融增速下行，经济周期未见明显改善。
• 利率拐点已现：国债收益率下行，市场资金成本降低，有利于成长股估值修复。
• 成长股风格配置优先：在利率下行背景下，成长股更具吸引力，但需注意其内生增长尚未强劲，反弹高度有限。

数据支持

• 2018年H1创业板业绩增速为14.5%，较一季度有所下滑。
• 成长股相对沪深300的跑赢能力仍存在，但需警惕市场风险偏好未充分形成。

细分行业推荐：火电

推荐逻辑

1. 煤价承压，火电成本下降：煤炭高库存抑制煤价上涨，火电企业成本压力减轻，盈利有望边际改善。
2. 发电量高增长，抗周期性强：居民及第三产业用电量高增长，带动火电发电量持续上升，具备可持续性。
3. 行业出清，龙头受益：火电行业新增产能下降，行业集中度提升，龙头公司有望率先受益。

数据支持

• 1-6月城乡居民用电量累计同比达13.2%，为2011年以来同期最高。
• 电力与热力企业累计同比为17.3%，行业景气拐点将至。
• 煤价上行受高库存制约，火电企业估值仍偏高但存在反转预期。

风险提示

• 流动性改善不及预期：若政策效果不及预期，市场反弹可能受阻。
• 煤价超预期回升：若煤价反弹，火电企业盈利预期可能被压制。

投资评级说明

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• 证券分析师：周雨
  • 电话：010-88321580
  • 邮箱：zhouyu@tpyzq.com
  • 执业资格证书编码：S1190210090002
• 联系人：万科麟
  • 电话：010-88695238
  • 邮箱：wankl@tpyzq.com
  • 执业资格证书编码：S1190117100013

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