20130325-渤海证券-四维图新-002405.SZ-新业务突破尚需积累_业绩整体难有高增长_12页_861kb

四维图新（002405）调研报告总结

核心内容

四维图新是中国领先的导航电子地图与交通信息服务提供商，主要通过B2B模式销售地图使用许可获得收入。随着互联网应用、动态服务和行业应用的发展，公司也在探索按流量、按服务量、按项目收费等新的盈利模式。尽管公司在某些领域如车载导航和地理信息服务上具有一定的优势，但整体业绩增长受到消费电子市场萎缩和新业务投入初期的拖累。

主要观点

• 业务模式：以销售使用许可为主，同时探索多种盈利模式以实现增长。
• 车载导航业务：市场仍有增长空间，前装市场渗透率较低，公司占据约50%的市场份额，与高德共同占据95%以上。
• 消费电子业务：受到诺基亚衰落和互联网免费模式的冲击，2012年收入大幅下降55.05%。
• 地理信息服务：作为先行者，公司加大投入拓展动态交通信息服务、车联网和行业应用市场，但短期内对利润增长贡献有限。
• 盈利预测：预计2013~2015年营业收入将分别增长24%、30%和29%，净利润增速分别为19%、25%和17%。
• 估值分析：公司未来两年动态市盈率不具备比较优势，当前估值偏高，因此给予“持有”评级。
• 风险提示：消费电子市场可能继续萎缩，新业务增长不及费用增长的风险。

关键信息

业务增长与市场情况

• 2012年，车载导航业务收入4.19亿元，同比增长12.17%。
• 前装市场渗透率略超8%，与欧美、日本相比仍有较大提升空间。
• 消费电子业务2012年收入1.71亿元，同比下降55.05%。
• 地理信息服务业务收入同比增长60.8%，其中动态交通信息服务增长47.27%，行业应用增长140.55%。

客户与市场布局

• 前装客户包括通用、丰田、大众、奔驰、上汽等主流汽车制造商。
• 后装市场占有率约5%，主要由合作伙伴自行开拓。
• 公司与搜狐、百度、中国移动等企业有广泛合作。

财务表现

• 2012年净利润为1.44亿元，同比下降49%。
• 2013年预计净利润1.72亿元，同比增长19.29%。
• 2015年预计净利润2.52亿元，同比增长17%。
• 每股收益从0.25元增长至0.44元（2013~2015年）。

估值与投资评级

• 当前目标价格为12元，最新收盘价为13.17元。
• 2012年PE为52.73，2013年预计为44.20，2014年为35.23，2015年为30.1。
• 估值提升空间有限，给予“持有”评级。

结构化总结

业务模式

• 以销售使用许可为主：公司主要通过向车载导航、手机、PND等电子产品销售地图使用许可获取收入。
• 多种盈利模式为补充：随着互联网和动态服务的发展，公司尝试按流量、按服务量、按项目收费等新盈利模式。

车载导航业务

• 增长潜力：前装市场渗透率低，仍有较大增长空间。
• 市场份额：与高德共同占据前装市场95%以上，四维图新市场占有率接近50%。
• 客户结构：德系客户为主要客户群体，日系客户收入贡献下降至17%。
• 未来预测：预计2013年车载导航业务将继续平稳增长，增速高于行业平均水平。

消费电子业务

• 面临冲击：诺基亚衰落和互联网免费模式导致消费电子导航业务下滑。
• 收入情况：2012年收入1.71亿元，同比下降55.05%。
• 未来展望：若诺基亚能维持第二梯队地位，2013年收入有望维持在1亿元左右。

地理信息服务业务

• 投入加大：公司持续投入研发和市场开拓，重点发展动态交通信息服务、车联网及行业应用。
• 业务拓展：通过收购中寰卫星，拓展商用车监控服务市场。
• 增长潜力：虽然新业务有潜力，但短期内对利润增长贡献有限。

盈利预测

估值分析

投资评级

• 评级：持有
• 理由：新业务突破仍需积累，短期内难以实现高速增长，当前估值偏高。

风险提示

• 消费电子市场萎缩：诺基亚的没落和互联网免费模式可能进一步冲击消费电子业务。
• 新业务开拓风险：综合地理信息服务业务需大量投入，若收入增长不及费用增长，可能影响净利润。

总结

四维图新作为导航电子地图和交通信息服务提供商，在车载导航市场占据领先地位，但消费电子业务受冲击明显。公司正加大在地理信息服务、车联网及行业应用等领域的投入，但短期内对利润增长贡献有限。尽管未来有增长潜力，但当前估值偏高，综合考虑给予“持有”评级。