20240902-天风证券-涪陵榨菜-002507.SZ-半年报点评_业绩有所承压_提质增效仍有可期_3页_689kb

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天风证券涪陵榨菜（002507）2024年上半年报告点评摘要

评级与目标价： 维持“买入”评级，目标价未更新。当前股价1185元，市盈率约15倍。

核心业绩（2024H1）：

• 公司上半年营收130.6亿，同比下降23.2%；归母净利润44.8亿，同比下降474%；扣非归母净利润42.5亿，同比下降162%。业绩显著承压。
• 季度环比亦大幅下滑，Q2营收/归母净利润/扣非归母净利润同比变动幅度分别为-33.7%/-1558%/-118.5%。

产品与渠道（2024H1）：

• 榨菜业务： 收入小幅增长0.49%至111.8亿，销量实现正增长34.5万吨，得益于“稳榨菜”思路和加大费用投入。吨价同比下降28.6万元。
• 泡菜与萝卜： 收入分别下滑62.4%和3942%，销量分别+1667%和-53.33%，业绩拖累。
• 区域销售： 华南、华北、东北及出口收入显著增长（同比+2501%/32.1%/12.71%/7.48%），但华东、华中、西南、西北等区域收入下降。

渠道与经销商：

• 经销渠道收入下滑15.9%，直销渠道收入大幅下降135.7%。
• 经销商数量优化（减少29.8%至2815家），但单家平均收入提升（+80.6%至4634万），表明经销商结构改善。

盈利与费用（2024Q2）：

• 毛利率提升： 主要受益于青菜头成本下降。
• 净利率下降： 主因销售费用大幅上升（同比+2.74pct至12.1pct，主因加大推广和广告投入）以及投资收益减少。管理费用略有上升，财务费用由正转负或微降。

投资建议与展望：

• 产品方面，“稳榨菜”初见成效，榨菜及下饭菜增长有望持续；餐饮渠道拓展前景良好，且看好新青菜头品种上市后带来的利润弹性。
• 财务预测方面（基于24H1业绩，较此前预测略调整）：
  • 营收：2024E-2026E为2649亿、2921亿、3199亿，同比增速分别为8%、10%、10%。
  • 归母净利润：911亿、1012亿、1117亿，同比增速分别为10%、11%、10%。
  • PE：预计分别为15X、14X、12X，维持“买入”评级。

风险提示：

• 行业竞争加剧；消费需求恢复不及预期；原材料价格波动；新品拓展效果不佳；市场拓展力度或速度不足。

结论：
虽然上半年业绩受到挑战，但“稳榨菜”战略在榨菜单品上成效显现且销量增长，区域内生增长点和出口亦有亮点。公司维持“买入”评级，但我们对其内生消费恢复的轨迹和路径仍然谨慎。