20250507-大同证券-山煤国际-600546.SH-煤炭生产毛利率维持高位_分红率60_达预期_4页_311kb

报告摘要

总结
证券研究报告·业绩点评
评级：谨慎推荐（维持）
当前价格：951（202556）

核心要点

业绩表现
- 2024年，公司营业收入29561亿元，同比下降209%；净利润2268亿元，下降4675%；扣非净利润2444亿元，下降4456%。资产负债率升至50.52%，同比增加10.6个百分点。
- 2025年一季度，营业收入4502亿元，下降2917%；净利润255亿元，下降5629%；扣非净利润269亿元，下降5538%。资产负债率达50.86%，同比增加0.34个百分点。
煤炭生产业务分析
- 2024年原煤产量3297.89万吨，同比减少1540%；销量2673.36万吨，减少2331%；营收17266亿元，减少2745%。吨煤成本24979元，同比下降0.55%；毛利9028亿元，毛利率52.29%，同比降低6.57个百分点。
- 2025年一季度原煤产量908.64万吨，同比增加2092%；销量441.55万吨，减少1915%；营收2624亿元，减少2745%。吨煤成本13185元，下降4117%（因成本管控及无赔偿款入账影响）；毛利1426亿元，毛利率54.34%，同比增加0.9个百分点。
- 尽管煤炭行业供需宽松、煤价震荡下行，公司通过精细化管理及成本优化，维持毛利率超50%，但营业收入下滑明显。
煤炭贸易业务分析
- 2024年贸易煤销量18996.3万吨，同比增加0.406%；营收11673亿元，下降959%；吨煤成本59538元，下降1459元/吨；毛利363亿元，毛利率31.1%，同比降低12.3个百分点。
- 2025年一季度贸易煤销量3212.8万吨，下降16.18%；营收1672亿元，下降3529%；吨煤成本50828元，下降21.5%；毛利0.39亿元，同比下降16.1个百分点。
财务策略
- 长期借款增至5193亿元（2024年），同比增加1164%；财务费用22亿元，下降15.3%（受益于利率降低）。2025年一季度长期借款进一步增至7947亿元，同比减少164%，财务费用0.44亿元，下降79.23%。
- 公司通过优化长期借款结构，扩大融资规模的同时降低融资成本，以应对资源接续需求。
- 动力煤以长协拉运为主，冶金煤以市场价结算，2025年一季度现货与长协倒挂导致回款滞后，应收款及应收款票据达792亿元，同比增加3265%。
股东回报
- 公司实施《2024-2026年股东回报规划》，承诺现金分红比例不低于可供分配利润的60%。2024年现金分红比例60.3%，符合预期，剩余未分配利润转入2025年。
投资建议
- 煤价未企稳，预计持续震荡下行，公司2025年原煤目标产量3500万吨。预计2024-2026年归母净利润分别为1891亿、2114亿、2336亿，对应EPS为0.95元、1.06元、1.18元/股，PE分别为997倍、896倍、807倍。因分红比例高且可持续，维持“谨慎推荐”评级。
风险提示
- 国际环境不确定性增强，煤炭需求可能不及预期；行业指数表现与市场基准指数相关性需关注。