20180828-东兴证券-龙元建设-600491.SH-2018中报点评_PPP龙头深化业务转型_步入黄金成长期_13页_1mb

龙元建设2018半年报点评总结

核心内容

龙元建设（600491）于2018年8月27日发布2018年半年报，数据显示公司2018年上半年实现营业收入103.84亿元，同比增长25.82%；归母净利润3.94亿元，同比增长69.61%；扣非归母净利润3.9亿元，同比增长90.07%。其中，Q2营业收入为49.86亿元，同比增长16.3%；归母净利润为1.78亿元，同比增长57.63%。公司业务持续增长，盈利水平显著提升，财务状况稳健。

主要观点

1. PPP业务布局与转型

• 前瞻性布局：公司自2014年起前瞻性布局PPP市场，成为民企龙头，PPP业务起步速度和业务量仅次于东方园林。
• 竞争优势：公司具备三大优势：
  • 先发优势：包括政府关系积累、项目经验积累、项目成本控制、示范项目、品牌效应等；
  • 专业优势：拥有超500人的专业团队，PPP专家数量远超央企龙头，前端投融资能力突出，中端项目执行经验丰富；
  • 生态优势：拥有业内独有的明树数据库平台，服务齐全、专业权威，与政企高效合作。
• 转型预期：公司有望从传统施工企业转型为全国性资产运营巨头，通过控股或参股多家专业运营机构，提升资产运营效率。

2. PPP业务推动业绩增长与结构优化

• 业务增速迅猛：2015-2017年，PPP新承接订单、营收、毛利占比分别从31%/1%/1%跃升至65%/24%/35%，CAGR高达104%。
• 2018年业绩增长预期：公司预计2018年新承接PPP项目360亿元，同比增速约12%。PPP业务将在2018年形成规模效应，预计新签订单/收入/毛利占比分别增加到67%/41%/63%。
• 业绩增长显著：2016年和2017年分别迎来归母净利润增速和营收增速拐点，2017年营收和归母净利润增速分别高达23%和74%。

3. 财务表现与现金流变化

• 业绩基本符合预期：2018年上半年营收和归母净利润分别同比增长25.82%和69.61%。
• 盈利水平提升：毛利率稳步提升，期间费用率有所下降，净利率提高。
• 现金流变化：
  • 经营性现金流净额为-17.8亿元，较上年同期2.6亿元流出显著加大，主要由于PPP项目增加；
  • 投资性现金流净额为-18.7亿元，较去年同期-24.3亿元流出减少；
  • 筹资性现金流净额为63.3亿元，同比增加38.4亿元，主要受益于定增和SPV融资。

4. 应对PPP市场挑战

• 合规稳健：公司严格遵守“三不原则”，尚未出现被清退项目，且有多个国家级和省级示范项目。
• 风险控制：2017年主动放弃近300亿元存在融资风险的项目，2018年在融资信用趋紧、政策趋严环境下，更加注重项目筛选和收益率标准。
• 融资渠道拓宽：公司通过定增、债权转让、ABS发行等方式缓解项目资本金压力，报告期末货币资金达46.2亿元。

5. PPP市场前景与公司发展预期

• 市场前景乐观：PPP市场处于稳健增长期起点，政策利空基本出清，项目落地率持续攀升，预计PPP条例将于下半年落地，推动市场长期反转。
• 民企市场份额提升：预计未来民企在PPP市场中的份额将显著提升，公司作为民企龙头，未来订单有望超预期增长。
• 盈利预测：预计公司2018-2020年营业收入分别为237.8亿元、302亿元和352.7亿元；每股收益分别为0.63元、0.91元和1.06元，对应PE分别为11.5X、8X和6.9X，首次覆盖，给予“推荐”评级。

关键信息

• 财务指标预测：

  • 营业收入：2018E为237.7962亿元，同比增长33.04%；
  • 归母净利润：2018E为969.93亿元，同比增长58.67%；
  • 净资产收益率：2018E为11.32%，同比增长；
  • 每股收益：2018E为0.63元，同比增长；
  • PE：2018E为11.53X。

• 风险提示：包括政策风险、财务风险、PPP项目执行不及预期等。

总结

龙元建设凭借前瞻性布局PPP市场，已跻身民企龙头行列，具备显著的竞争优势。公司PPP业务增速迅猛，推动业绩结构优化，2016-2017年迎来利润和营收增速拐点。2018年，随着施工收入和投资收益的逐步显现，公司业绩增长将持续保持高位。公司积极应对PPP市场挑战，通过合规经营、风险控制和拓宽融资渠道，提升资产运营效率。未来，PPP市场有望迎来长期利好，公司作为民企龙头，有望实现业绩超预期增长。