20140215-宏源证券-三维工程-002469.SZ-全面深耕环保_百亿市值再启程_23页_1mb

三维工程公司深度报告总结

核心内容

三维工程（002469）是一家专注于石化、煤化工硫磺回收工程的龙头企业，其业务布局已从单一的硫磺回收扩展到“工程+产品”、“硫回收+非硫”的多元化模式。公司目前正积极拓展污水处理等环保新业务，同时在海外市场和外延扩张方面展现出较大潜力。整体来看，公司具备良好的现金流基础，业绩增长可期，估值存在向上修复空间。

主要观点

• 业务结构优化：公司已形成“工程+产品”、“硫回收+非硫”的均衡布局，特别是在油品升级改造和污水处理市场具备较大增长潜力。
• 市场前景广阔：油品升级改造市场规模约3000亿元，污水处理“十二五”期间投资超万亿，为公司提供充足的发展空间。
• 催化剂市场潜力大：石化和煤化工催化剂市场分别预计在2017年达到332-497.5亿元，催化剂业务具备快速增长的潜力。
• 技术优势显著：公司在耐硫变换催化剂方面处于国际领先水平，且拥有多项专有技术与专利。
• 海外市场拓展：公司已在泰国、哈萨克斯坦、南非等国家开展业务，未来有望进一步拓展。
• 盈利预测乐观：公司预计2013-2015年EPS分别为0.50、0.70、0.95元，3年净利润CAGR达38.1%，给予2014年30倍PE估值，对应目标价21.00元，维持“买入”评级。

关键信息

市场规模

• 硫磺回收：石化行业硫磺回收市场规模约60-70亿元，煤化工行业硫磺回收市场规模预计2013-2017年分别为38~44亿元。
• 油品升级改造：预计未来五年总投资达3000亿元，公司有望从中受益。
• 污水处理：“十二五”期间全国污水处理投资超1.05万亿元，公司具备丰富经验，有望快速拓展。
• 催化剂市场：石化催化剂市场预计2013-2017年CAGR达44.5%-44.7%，市场规模从52.8亿元增长至215-322.5亿元。

技术与业务

• 专有技术：公司拥有无在线炉硫磺回收、含硫污水汽提等核心技术，且拥有多项实用新型专利。
• 青岛联信：作为公司的重要子公司，青岛联信在耐硫变换催化剂市场表现强劲，已形成30多种产品线，具备较强竞争力。
• 海外市场：公司已进入泰国、哈萨克斯坦、南非等市场，并在阿布扎比设立分公司，未来有望实现更大突破。

盈利预测

风险因素

• 研发技术风险：技术更新快，研发投入大。
• 市场竞争加剧：行业内竞争激烈，尤其在工程总承包业务方面。
• 工程总承包业务风险：大型项目周期长，存在项目延期或成本超支风险。
• 海外市场拓展风险：海外市场政策、文化、语言等因素可能影响业务拓展。

估值与投资建议

• 当前估值：公司作为纯正环保股，目前估值存在50%以上的向上修复空间。
• 目标价格：基于2014年30倍PE估值，目标价为21.00元，维持“买入”评级。

总结

三维工程凭借其在硫磺回收领域的深厚积累和对油品升级、污水处理等新市场的积极拓展，具备良好的增长前景。公司具备技术优势和丰富的项目经验，现金流状况良好，具备外延扩张能力。尽管存在一定的风险，但其业务结构优化、市场潜力大、技术领先等因素支撑其未来业绩增长，具备较高的投资价值。