20200902-国金证券-用友网络-600588.SH-深化云转型_26页_3mb

用友网络（600588.SH）深度研究报告总结

核心内容概览

用友网络是中国企业服务领域的龙头企业，自1988年成立以来，已走过31年发展历程，逐步从财务软件服务转型为全面的企业云服务、软件服务和金融服务融合发展的企业互联网服务提供商。公司于2016年正式进入用友发展3.0时期，以云服务为核心，推动企业数智化转型。

主要观点

• 云业务收入持续增长：2017-2019年，用友云业务收入年均增长分别为249.9%、108%、132%，在疫情冲击下仍保持74.4%的收入增长，显示其云服务的强韧性。
• SaaS产品优势显著：SaaS相比传统软件，具备高度灵活性、可靠性、扩展性，能够降低客户的维护和运营成本，推动企业实现快速部署和高效管理。
• 云原生技术提升效率：云原生技术包括微服务、DevOps、持续交付和容器化等，能有效缩短应用交付周期，提升系统可扩展性，降低企业IT成本。
• 企业数智化浪潮：企业数智化已成为发展趋势，叠加疫情推动，企业上云需求快速增长，政府政策支持加速这一进程。
• 国产化替代机遇：高端ERP市场由SAP和Oracle主导，用友作为国产ERP厂商，正通过与华为鲲鹏、自主可控服务联盟等合作，推动国产化解决方案的落地。
• 盈利预测与估值：2020-2022年，公司预计营收分别为98.59亿、114.84亿、141.68亿元，归母净利润分别为11.86亿、13.78亿、17.76亿元。采用分部估值法，预计2022年目标市值为1614.34亿元，对应目标价49.69元，维持“买入”评级。

关键信息

市场数据

• 市场价格：42.31元
• 目标价格：49.69元
• 总股本：32.49亿股
• 总市值：1,399.22亿元
• 年内股价最高最低：48.43元/41.14元
• 沪深300指数：4731
• 上证指数：3350

公司发展历史

• 用友1.0时期（1988-1997）：以财务软件为核心，推动会计电算化。
• 用友2.0时期（1998-2015）：开发ERP/管理软件，支撑企业信息化建设。
• 用友3.0时期（2016至今）：以云服务为核心，构建企业云服务平台，提供SaaS、BaaS、DaaS等服务。

云服务与产品布局

• 云业务：2017-2020年收入增长显著，2020年Q1因疫情出现波动，但云服务仍保持高增长。
• SaaS产品：用友推出YonSuite，已达到SaaS成熟度IV，具备高安全、全球化和生态化特点。
• 云ERP：YonBIP基于云原生技术，为企业提供微服务应用群，支持中台战略落地。
• 云原生技术：包括微服务、DevOps、容器化等，提升企业IT部署效率和系统可扩展性。

国产化解决方案

• 与华为鲲鹏合作：完成NC Cloud、A++等产品与华为GaussDB、鲲鹏云服务的适配，推动国产化。
• 企业数字化自主可控服务联盟：联合多家国产厂商，构建覆盖芯片、服务器、操作系统、数据库、安全服务等领域的生态。

股权结构

• 前五大股东稳定持股，其中北京用友科技有限公司持股28.29%，上海用友科技咨询有限公司持股12.04%。
• 控制权集中于王文京先生，其间接持股超过33%。
• 公司设立或投资子公司超40家，涵盖多个行业和领域。

盈利预测

• 软件业务：预计2020-2022年营收分别为48.73亿、45.27亿、43.01亿元，增速分别为-6.20%、-7.10%、-5.00%。
• 云业务：预计2020-2022年营收分别为36.65亿、55.70亿、84.11亿元，增速分别为86.00%、52.00%、51.00%。
• 金融服务业务：预计2020-2022年营收分别为12.68亿、13.31亿、13.98亿元，增速分别为-1.90%、5.00%、5.00%。
• 其他业务：预计2020-2022年营收分别为0.54亿、0.56亿、0.59亿元，增速分别为3.85%、3.70%、5.36%。

估值分析

• 云业务：采用PS估值法，15倍PS，预计2022年估值为1261.65亿元。
• 软件业务：采用PE估值法，25倍PE，预计2022年估值为268.81亿元。
• 金融业务：采用PS估值法，6倍PS，预计2022年估值为83.88亿元。
• 目标市值：1614.34亿元，对应目标价49.69元，维持“买入”评级。

风险提示

• 政策落地不及预期：企业上云政策执行力度可能影响公司云服务业务发展。
• 市场竞争加剧：云服务市场尚处于早期，竞争激烈，可能影响公司盈利能力。
• 疫情影响：疫情可能导致企业放缓上云进程，影响公司收入。
• 股票解禁风险：限制性股票解禁可能对公司股价造成一定冲击。

图表目录

• 图表1：用友网络31年发展概览
• 图表2：用友网络产品及解决方案概览
• 图表3：用友网络云服务业务一览
• 图表4：用友网络股权结构
• 图表5：用友网络2016-2020Q1营业总收入及云业务收入变化情况
• 图表6：用友网络2016-2020Q1归母净利润变化情况
• 图表7：用友网络2016-2020Q1毛利率净利率变化情况
• 图表8：用友网络2016-2020Q1三费率变化情况
• 图表9：用友网络2018-2020Q1研发费用变化情况
• 图表10：中国IT支出仍低于全球平均水平
• 图表11：第四次全国经济普查中我国企业信息化总体情况
• 图表12：全国各省市2020年企业上云总目标
• 图表13：用友网络上榜《中小企业数字化赋能服务产品及活动推荐目录（第一期）》
• 图表14：传统软件产品与SaaS产品比较
• 图表15：SaaS四级成熟度模型比较
• 图表16：云原生与传统部署方式的区别
• 图表17：用友云产品发展路径
• 图表18：用友商业创新平台YonBIP总体服务架构
• 图表19：用友云YonBuilder云平台特点
• 图表20：中国整体ERP软件市场竞争格局分析
• 图表21：中国高端ERP软件市场竞争格局分析
• 图表22：政策深化IT国产化
• 图表23：用友与华为战略合作协议
• 图表24：企业数字化自主可控服务联盟
• 图表25：公司分业务营收预测
• 图表26：公司分业务毛利率预测
• 图表27：可比公司估值比较（市盈率法）

总结

用友网络作为中国SaaS与ERP领域的领先企业，正积极应对企业数智化浪潮，推动云业务发展。公司通过与华为鲲鹏等合作，加强国产化解决方案布局，助力企业实现数字化转型。尽管受疫情影响，公司2020年Q1业绩有所下滑，但云服务仍保持高增长。公司盈利预测显示未来三年营收和净利润持续增长，目标市值1614.34亿元，维持“买入”评级。