20131112-中投证券-信用市场每周评论_平台公司3季报小结_偿债能力小幅下降_14页_881kb

信用市场分析总结（2013-11-12）

核心内容概述

本报告由中投证券研究团队发布，分析了2013年11月信用市场的情况，重点围绕平台公司、城投债、短融中票、企业债和公司债的发行与市场表现，评估其信用状况与投资价值，并给出投资建议。

主要观点

1. 平台公司偿债能力小幅下降

• 披露情况：截至2013年11月上旬，仅26%的平台发行人披露了3季报，主要为副省级以上平台。
• 财务表现：
  • 总资产：截至2013年9月末，样本平台总资产为16.39万亿元，同比增长18.44%。
  • 资产负债率：截至2013年9月末，样本平台资产负债率为64.19%，较2012年9月上升0.33个百分点。
  • 有息债务：有息债务增长较快，达7.62万亿元，同比增长20.43%，且占总负债的72.45%。
  • 现金流：经营性净现金流同比下降23%，主要依赖外部筹资支持投资支出。
• 偿债压力：虽然外部筹资仍能覆盖债务偿还，但经营性净现金流/有息债务比率下降，表明平台公司对债务的保障能力减弱。
• 地方财政支持：地方财政收入及土地出让的回升在一定程度上缓解了地方政府的短期偿债压力。

2. 城投类债券供给压力仍存

• 发行情况：发改委企业债自查后，城投债供给快速反弹，地市、区县和园区的供给增长尤为明显。
• 融资需求：平台公司仍存在较大的刚性融资需求，预计未来城投类债券供给仍会保持高位。
• 估值与建议：城投债相对估值优势不明显，建议控制组合中城投债的持仓，优先选择经济实力强、债务压力小的平台公司。

3. 一级市场表现

• 短融净融资：上周短融净融资195.5亿元，以高等级为主，推荐13中信CP010和13徐工CP002。
• 中票净融资：上周中票净融资172.8亿元，推荐13深地铁MTN001。
• 企业债：净融资44亿元，以区县级融资平台为主，性价比不高，不作推荐。
• 公司债：仅发行1支20亿元，净供给仍处于低位。

4. 二级市场表现

• 银行间市场：
  • 收益率上行：中短期票据收益率上升明显，特别是中低评级债券。
  • 利差变化：短融利差上升，而3、5年期中票利差缩窄。
  • 成交额：周成交额略有回升，但总体仍处于低位。
• 交易所市场：
  • 地产类债券表现良好：09名流债、09复地债、09泛海债和09银基债收益率下行。
  • 其他个券表现不佳：分离债跌多涨少，收益率普遍上行。
  • 成交额：交易所成交额回升至历史中等水平。

5. 融资成本抬升对低等级债券的影响

• 融资成本上升：金融机构人民币贷款加权平均利率上升至7.05%，票据融资利率上行明显。
• 对低等级债券影响：融资成本上升进一步削弱发债企业的偿债能力，对抗风险能力弱的低等级债券受冲击更大。
• 建议：建议组合以高等级为主，对高杠杆及低景气度行业保持谨慎。

关键信息

平台公司财务数据

债券发行与表现

短期融资券

企业债

公司债

投资建议

• 组合配置：建议以高等级债券为主，控制城投债持仓。
• 行业选择：对高杠杆及低景气度行业保持谨慎。
• 个券推荐：推荐13中信CP010、13深地铁MTN001等具备较好信用状况和性价比的债券。
• 风险提示：融资成本上升对低等级债券不利，需关注流动性风险和再融资风险。

研究团队

• 何欣：中投证券研究总部债券首席分析师，CFA。
• 覃圣尧：中投证券研究总部债券分析师，经济学硕士。
• 陈晨：中投证券研究总部债券高级分析师，工学硕士。
• 黄伟平：中投证券研究总部债券分析师，经济学硕士，管理学学士。

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