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2017年二季度类固收市场展望总结

核心内容概述

2017年二季度，类固收市场整体呈现低波动、中等规模发展的态势。可转债与私募可交换债市场逐步回暖，分级A面临新规与债市压力，新股发行常态化带来涨幅下降，市场参与者需关注不同资产类型的配置与交易机会。

主要观点与关键信息

1. 可转债市场

1.1 权益小幅回暖，转债微升

• 中证可转债指数和申万可交换债指数自去年12月低点以来分别上涨约3.7%和2.3%。
• 可转债正股指数上涨5.5%，可交换债正股指数上涨约1.09%。
• 转债整体波动较低，小幅跑输正股。

1.2 整体股性债性均有所加强

• 转债与可交换债的平均转股溢价率均低于40%，其中可交换债的平均转股溢价率接近15%，债性较为稳定。
• 转债的纯债溢价率接近30%，债性增强。

1.3 期权视角下的转债估值较高

• 转债市场隐含波动率估值接近历史上限，短期股票波动率处于低位。
• 隐含波动率与正股指数收益率存在剪刀差，可能通过自身估值调整完成。

1.4 再融资新政利好可转债市场发展

• 再融资政策调整，转债成为更优的定增补充或替代手段。
• 转债不受18个月限制，具备更高的发行安全性。
• 理论上满足发行条件的公司可发行规模约2.4万亿，家数约840家。

1.5 供给面近忧远虑已皆有

• 待发转债共1271亿元，有26只。
• 待发可交换债约145亿元。
• 供给冲击将体现在供需力量此消彼长的演绎中。

1.6 低波动高供给环境下可耐心耕种

• 偏股型转债无惧供给，交易性机会可适当关注。
• 建议关注广汽、14宝钢EB、歌尔、15皖新EB、澳洋、九州等。
• 平衡型和偏债型转债可更重视配置型机会，如三一、15清控、蓝标、15国资EB。

2. 私募可交换债市场

2.1 规模持续快速增长、票息有所回升

• 截止2017年2月中旬，私募可交换债已发行逾100只，约783亿元，待发68只，共计848亿元。
• 票息中枢近期有所回升，最高达6.8%。

2.2 交易活跃度上升

• 两市私募可交换债交易额超过200亿元。
• 深交所交易笔数最多，交易额最高。

2.3 定价有序，估值稳定

• 转换价值与转股溢价率的凸性关系较为稳定。
• 当转换价值小于100元时，利差均值为0.5%，中值为0.06%。
• 当转换价值大于100元时，平均转股溢价率为-6.38%，中值为-6.5%。

2.4 可适当关注促转股意愿

• 关注离赎回触发价格距离不大、有明显促转股意愿的股票。
• 建议关注金禾实业、华鼎股份、山东钢铁、兆新股份、飞马国际等。

3. 分级A市场

3.1 分级A整体触底回升，但活跃度下降

• 分级A指数今年以来小幅上涨约1.5%。
• 流动性进一步枯竭，日成交规模低于10亿元，总份额接近700亿份。

3.2 收益来自少量隐含收益率下行与时间价值

• 分级A收益主要来自约10BP的利率下行及时间价值。
• 利差中枢在下降，与10年期AA债券的利差约为-30BP。

3.3 期权价值有所改善，但依然较低

• +3%型分级A期权价值重回0%附近，利差空间较小。
• +4%型分级A曲线陡峭程度也有所下降，赚期权结构的钱越来越难。

3.4 分级新规实施在即，交易价值逐渐走低

• 分级新规5月1日实施，30万门槛及“面签”要求较苛刻。
• 分级B流动性将进一步下降，分级A反应可能相对平淡。
• 对于配置型资金，债市调整过程中仍可积极布局。

3.5 深成指A与H股A的利差情况

• 深成指A仍可作为博弈A股的低Beta品种。
• H股A与+3.5%型分级A的利差已较小，不到35BP。

4. 新股发行市场

4.1 新股发行常态化，涨幅辉煌不再

• 新股发行速度保持在每周一批，开板时收益率均值逐步降低至250%左右。

4.2 市值门槛再度提升，网下投资者显著减少

• 网下打新的市值门槛再次提升，沪、深市6000万元门槛新股占比均超过30%。
• 投资者数量显著减少，不同市值门槛下投资者数量逐步增多。

4.3 A类、B类收益率尚可，C类收益降速较快

• 机构打新收益率平淡，可作为产品增强策略。
• 个人投资者网下打新收益尚可，后续市值要求将对收益率影响较大。

4.4 小资金打新收益仍有优势

• 打新可增厚年化收益4.6%以上。
• 建议产品规模为3-5亿元，以提高资金利用效率。

4.5 仅参与沪市打新收益更高

• 个人投资者仅参与沪市打新收益率更高。
• 后续将新增更多沪深6000万市值要求新股，需权衡是否参与。

总结

2017年二季度，类固收市场整体呈现低波动与中等规模发展的趋势。可转债市场受益于再融资政策调整，供给与需求关系趋于平衡，但面临市场波动与估值调整的压力。私募可交换债市场活跃度上升，成为重要的投资工具，但需关注促转股意愿及市场变化。分级A市场受新规影响，流动性下降，但仍是配置型资金的重要选择。新股发行常态化导致涨幅下降，小资金在打新中仍有优势，但需权衡沪深市场参与策略。整体来看，市场处于调整期，但配置机会仍存在，需关注不同资产类型与市场动态。