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跳好下一曲变奏交谊舞：下半年类固收市场展望

核心内容

本报告对2016年上半年类固收市场进行了回顾，并对下半年市场走势进行了展望，重点分析了可转债、可交换债及分级A的表现，同时探讨了私募可交换债的发展潜力与市场机会。

主要观点

1. 上半年市场回顾

• 类固收产品整体表现欠佳：上半年债券和权益市场均为负收益，但分级A表现相对较好，收益率高于新股和可转债。
• 可转债和可交换债表现低迷：可转债和可交换债在二季度整体下跌约4%，成交清淡，波动率和换手率均下降。
• 可转债股性强，可交换债更防御：可转债的转股溢价率较高，而可交换债的到期收益率更高，显示其更偏向债性。
• 估值持续压缩：隐含波动率和标的波动率均下降，转股溢价率处于中位数，债券理论折现率与到期收益率之差处于历史低位。
• 新股申购收益率下滑：上半年新股融资规模及收益率均大幅下滑，其中规模在5亿元的产品收益率最高，年化约1.74%。

2. 下半年市场展望

• 转债供给压力较大：待发转债规模达635.1亿元，可交换债审批已启动，预计三季度将有发行。
• 私募可交换债潜力显现：私募可交换债市场快速发展，其票面利率高、期限短、规模小，具备明显优势。
• 事件性机会值得关注：如定增、股权激励等事件可能带来转债的下修或回售机会，可适当关注格力、国金等标的。
• 分级A抗跌性较强：分级A在低利率环境下表现稳定，但若股票市场持续上涨，其波动性可能上升。
• 小资金可继续轮动操作：基于分级A的轮动策略表现良好，可获取超额收益。

3. 私募可交换债分析

• 票面利率优势明显：平均票面利率为5.7%，期限短、规模小，具备较好的吸引力。
• 初始溢价差异大：私募可交换债的初始折溢价差异显著，部分存在小幅折价发行。
• 赎回条款更灵活：赎回条款比公募品种更复杂，部分可提前赎回，收益率在10%-20%之间。
• 回售条件不一：回售触发比例多为80%-90%，回售价格较高，部分产品设有特别向下修正条款。
• 退出方式多样：换股、赎回、回售等退出方式各有不同，尚未出现到期全额兑付案例。

关键信息

• 分级A表现：上半年低利率分级A表现优于高利率分级A，平均收益率为4.23%。
• 可转债与可交换债差异：可转债股性强，可交换债更防御，两者在市场表现上出现分化。
• 新股申购趋势：下半年新股发行节奏可能加快，预计收益率将小幅提升。
• 私募可交换债发展：私募可交换债市场需求增长，供给相对不足，产品设计灵活，适合不同投资需求。
• 市场风险提示：市场波动较大，投资者需关注风险，谨慎操作。

结论

在当前市场环境下，类固收产品整体表现不佳，但分级A、私募可交换债等仍具备一定的投资价值。下半年市场可能在压力中寻找机会，建议投资者关注基本面良好、估值合理的品种，同时合理配置资金，利用轮动策略获取超额收益。