20190728-国元证券-城轨信号系统行业深度报告：需求向好，国产化加速_27页_2mb

城轨信号系统行业深度报告总结

核心内容

我国城市轨道交通建设仍处于高速发展期，未来三年预计新增运营里程超4000公里，新增CBTC需求超400亿元，更新改造需求约90亿元。随着CBTC技术的逐步国产化，行业毛利率有望从25%提升至40%以上。

主要观点

• 城轨建设高速：2010年至2018年，我国运营城轨长度年均复合增速达19%，2018年在建里程达6367.5公里。预计2021年运营里程将达9954公里，较2018年增长73%。
• 政策推动：行政审批权下放、都市圈建设及积极财政政策（如PPP和专项债）共同推动城轨建设发展。
• 城镇化需求：我国城镇化率不足60%，城镇人口年均复合增速达2.6%，推动城轨建设需求增长。
• 国产化加速：CBTC成为主流信号系统，核心设备逐步国产化，众合科技自研系统订单占比从2016年的14.82%提升至2019年上半年的77.77%。
• 毛利率提升：随着国产化率提高，城轨信号系统毛利率有望提升至40%以上。
• 投资建议：重点关注众合科技、交控科技、中国通号等具备核心设备自主化能力的龙头企业。

关键信息

• CBTC技术：采用移动闭塞原理，以ATP/ATO为核心子系统，具有发车间隔小、安全可靠性高等优势。
• 未来三年需求：预计2019~2021年CBTC新增需求达419.33亿元，复合增速超30%；更新改造需求约90亿元。
• 市场竞争格局：国内共有12家企业参与竞争，头部企业如中国通号、交控科技、众合科技市占率领先。
• 技术趋势：I-CBTC和FAO为未来主要技术方向，VBTC作为新兴趋势，具有更高的自动化水平和运营效率。
• 企业表现：众合科技2019年一季度收入同比增长69.56%，归母净利润同比增长980.84%；交控科技和中国通号毛利率较高，核心设备国产化率提升显著。

投资建议

• 重点企业：众合科技、交控科技、中国通号。
• 投资评级：
  • 众合科技：买入
  • 交控科技：增持
  • 中国通号：增持

风险提示

• 城市基础设施建设投资增速放缓。
• 市场竞争加剧。
• 信号系统故障导致安全事故。

行业前景

• 政策利好：简政放权、都市圈建设、积极财政政策为行业发展提供强劲动力。
• 技术升级：CBTC、I-CBTC、FAO等技术逐步应用，提升运营效率与安全性。
• 国产化趋势：核心技术逐步掌握，提升行业毛利率和企业竞争力。

主要企业情况

众合科技

• 发展历程：1999年上市，2006年进入轨交行业，2016年首次应用自研CBTC系统。
• 业务结构：轨道交通和节能环保两大板块，其中轨道交通包括信号系统、AFC/ACC、智能化业务。
• 财务表现：
  • 2019年一季度收入5.15亿元，同比增长69.56%。
  • 归母净利润0.1亿元，同比增长980.84%。
  • 2019年上半年中标金额12.76亿元，自研系统占比达77.77%。
• 未来预测：2019~2021年营业收入预计分别为25.65亿元、30.49亿元、35.10亿元，归母净利润预计分别为1.71亿元、2.68亿元、3.87亿元。
• 战略拓展：进军城际铁路市场，参与杭绍台铁路PPP项目等，积累相关经验。

交控科技

• 技术优势：国内首家掌握自主CBTC核心技术，毛利率高于行业平均水平。
• 中标情况：2018年中标线路占比30.77%，核心设备毛利率显著高于可比公司。
• 未来展望：持续提升核心技术能力，推动市场占有率增长。

中国通号

• 市场地位：城轨信号系统领域王者，铁路信号系统毛利率显著高于城轨信号系统。
• 业务结构：包括铁路信号系统和城轨信号系统，其中铁路信号系统核心设备国产化率高。
• 财务表现：2018年收入超100亿元，毛利率提升显著。

图表目录

• 图1：城轨里程逐年新增，运营、在建里程稳步增长
• 图2：地铁为城市轨道交通主要制式
• 图3：新增里程主要来自地铁、市域快轨
• 图4：在建里程稳步增长，2018年超6000公里
• 图5：我国主要城市的城镇人口人均拥有城轨密度远低于发达国家都市
• 图6：我国城镇化率仍有很大提升空间
• 图7：我国城镇化率稳步提升
• 图8：城镇人口人均城轨密度近5年年均复合增速达13%
• 图9：城市轨道交通信号系统代际创新，CBTC为目前主流系统
• 图10：CBTC以ATP/ATO为核心子系统
• 图11：车-车通信系统实现两个列车端到端直接通信
• 图12：相对速度追踪技术缩短列车追踪间距
• 图13：众合科技自研系统订单占比逐渐提高
• 图14：主要企业城轨信号系统收入及毛利情况
• 图15：交控科技核心设备毛利率显著高于同行业可比公司
• 图16：中国通号自主率高的铁路信号系统毛利率显著高于其城轨信号系统
• 图17：主要企业新签订单呈现增长趋势
• 图18：2018年众合科技收入拆分
• 图19：2019年Q1收入同比增长69.56%
• 图20：2019年Q1归母净利润同比增长980.84%
• 图21：2016年起自研信号系统订单金额占比不断提升
• 图22：2016年起轨道交通信号系统毛利率逐步攀升
• 图23：2018年中国通号收入拆分
• 图24：近三年营收稳步增长
• 图25：近三年归母净利润稳步增长
• 图26：2018年城轨信号系统收入近100亿
• 图27：卡斯柯近三年净利润持续增长
• 图28：2018年交控科技收入拆分
• 图29：近三年营收复合增长率达14.51%
• 图30：近三年归母净利润复合增长率达7.61%
• 图31：中标线路逐年增长
• 图32：毛利率行业领先

相关研究报告

• 报告作者：满在朋
• 执业证书编号：S0020519070001
• 联系方式：
  • 电话：021-51097188-1851
  • 邮箱：manzaipeng@gyzq.com.cn

附表

• 表1：审批权限持续下放，城市轨道交通简政放权促发展
• 表2：加强城轨网线规划，都市圈建设进一步推动城轨交通发展
• 表3：PPP模式、专项债政策为城轨建设项目提供资金保障
• 表4：国内各地纷纷开放户籍限制
• 表5：2016年-2018年企业中标率动态发展
• 表6：国内主要企业均具备自主化产品
• 表7：我国城轨CBTC系统自主化建设情况
• 表8：未来3年新增里程超4000公里，CBTC总需求达419.33亿元
• 表9：国内采用准移动闭塞线路合计565.05公里，平均运营时长11.71年
• 表10：紧抓都市圈建设机遇，迈进城际交通领域
• 表11：众合科技财务数据与估值
• 表12：中国通号财务数据与估值
• 表13：CBTC、I-CBTC、FAO技术国内外领先
• 表14：交控科技财务数据与估值