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威派格（603956）总结

公司简介

威派格是一家全国性智慧水务服务商，专注于楼宇二次供水设备的研发、生产与销售。公司自2007年成立以来，致力于解决供水“最后一公里”问题，经过十余年发展，已成为少数几家具备全国市场开拓能力和售后服务能力的二次供水设备厂商之一。2019年公司成功登陆A股，业务覆盖全国除西藏、港澳台地区以外的所有省份，累计完成近7000个二次供水项目，涉及设备超过12000套。

行业前景

行业增长趋势

• 2018年二次供水设备市场规模已达200.4亿元，近9年复合增速为12.65%。
• 随着地产竣工面积增速加快及老旧小区改造力度加大，行业未来五年复合增速有望达到19.75%。
• 2025年二次供水设备需求量预计达31.92万套，是2018年产量的3.24倍，市场空间将达650亿元。

市场驱动因素

• 地产竣工向上：2019年下半年竣工面积同比增速转正，2020年虽受疫情影响有所回落，但长期趋势向好。
• 老旧小区改造：国务院2020年7月发布指导意见，计划2020年改造城镇老旧小区3.9万个，涉及居民近700万户，预计到“十四五”期末完成2000年底前建成的老旧小区改造任务。
• 水质安全关注：老旧二次供水设施存在水质污染和压力不稳定问题，推动市场对高质量设备的需求。

行业集中度提升

行业现状

• 二次供水行业存在设施建设和管理多元化、监管职责不明晰等问题，市场集中度较低。
• 市场参与者包括全国性厂商（如威派格）、地方性厂商和以水泵为主兼营二次供水设备的厂商。

政策推动

• 国家住建部自2015年起鼓励“统建统管”模式，以提升产品质量和运行维护水平。
• 地方政策如江苏、浙江、河北、山东、福建、广西等均出台相关文件支持“统建统管”模式，推动行业集中度提升。
• 智慧化趋势提高行业技术门槛，推动中高端设备需求增长。

销售网络与费用控制

销售情况

• 公司销售网络覆盖全国，已设立八个大区销售公司，销售团队持续扩充，2019年底销售人员达1090人，同比增长36%。
• 销售费用率较高，2019年达28.86%，主要由销售人员工资构成，占比达63.78%。

费用优化潜力

• 随着销售网络扩张完成，销售费用率有望下降，从而提升净利润。
• 静态测算显示，销售费用率下降1%将提升净利润约0.08亿元，下降4%则提升约0.33亿元。
• 动态测算显示，在不同收入增速下，销售费用率下降可带来显著的业绩弹性。

盈利预测与投资建议

盈利预测

• 营业收入：预计2020-2022年分别为12.30亿、17.31亿、24.44亿元，年均复合增速分别为43.25%、40.74%、41.16%。
• 净利润：预计2020-2022年分别为1.64亿、3.33亿、5.44亿元，年均复合增速分别为36.66%、102.68%、63.36%。
• 每股收益（EPS）：预计2020年为0.39元，2021年为0.78元，2022年为1.28元。
• 市盈率（PE）：预计2020年为44.5倍，2021年为22倍，2022年为13.4倍。

投资建议

• 公司被给予2021年40倍PE目标估值，对应目标价格为31.2元，维持“买入”评级。
• 可比公司（英维克、奥福环保、美亚光电）2021年平均PE为40.8倍，威派格估值具备吸引力。

风险提示

• 行业增长不及预期的风险：受城镇化进程、政策变化等因素影响。
• 行业政策监管加剧的风险：政策趋严可能影响行业发展。
• 公司核心技术人才流失的风险：技术能力是公司核心竞争优势之一。

财务数据与估值

财务预测摘要

• 2020-2022年：营业收入分别为12.30亿、17.31亿、24.44亿元，净利润分别为1.64亿、3.33亿、5.44亿元。
• 资产负债率：预计2020-2022年分别为30.37%、33.01%、34.20%。
• 毛利率：预计2020-2022年分别为67.16%、66.88%、66.33%。
• 净利率：预计2020-2022年分别为13.36%、19.23%、22.26%。
• ROE：预计2020-2022年分别为13.29%、23.19%、30.97%。
• ROIC：预计2020-2022年分别为24.01%、44.12%、58.37%。

可比公司估值

• 英维克：2020年PE为35.69倍，2021年PE为38.24倍，2022年PE为29.42倍。
• 奥福环保：2020年PE为100.75倍，2021年PE为68.18倍，2022年PE为41.67倍。
• 美亚光电：2020年PE为73.57倍，2021年PE为62.07倍，2022年PE为51.37倍。
• 行业平均：2021年PE为40.82倍，威派格目标PE为40倍，目标价格为31.2元。

核心观点

1. 威派格作为全国性智慧水务服务商，具备较强的市场竞争力和技术实力。
2. 未来五年二次供水设备行业复合增速有望超过20%，市场空间显著扩大。
3. “统建统管”和智慧化趋势将推动行业集中度提升，利好具备综合技术实力和营销能力的公司。
4. 销售费用率下降将显著提升公司业绩弹性，预计2021年销售费用率下降1%可带来约0.11亿元净利润增长。
5. 公司盈利预测上调，未来业绩有望提速，投资价值凸显。