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口子窖（603589）2018年三季报点评总结

核心内容

口子窖于2018年10月30日发布2018年三季度报告，前三季度实现收入32.1亿元（同比+18%），归母净利润11.4亿元（同比+27%）。其中，2018年第三季度收入10.5亿元（同比+8%），归母净利润4.1亿元（同比+9%），Q3业绩低于预期。

主要观点

收入表现

• Q3收入增速放缓，但高端白酒及省外市场仍保持双位数增长。
• 公司省外市场收入占比约为17.6%，主要受益于过去几年的市场调整，如经销商优化等，未来有望持续提升。
• 分产品来看，高档白酒收入增速显著（前三季度为21%，Q3为10%），中低端产品收入持续萎缩（前三季度为-15%和-22%，Q3为-21%和-22%）。
• 高档白酒收入占比达96%，产品结构持续优化，顺应消费升级趋势。

盈利能力

• 毛利率提升，Q3为74%（同比+2%），主要受益于高档产品增长带来的盈利提升。
• 销售费用率Q3为5.4%（同比+3.2%），主要因加大省外市场投入，未来有望随着收入增长有所下降。
• 管理费用率Q3为4.1%（同比基本持平），前三季度同比下降0.6%，管理效率持续提升。
• 净利率Q3为38.9%（同比+0.2%），未来盈利能力有望进一步改善。

市场布局

• 省内消费升级趋势明显，主流消费价格带从百元以下向100-200元及以上突破，部分城市已延伸至300元以上次高端价格带。
• 口子窖在省内拥有明显的产品结构优势，100-150元价格带产品占比约60%，200元以上产品占比约30%。
• 省外市场逐步恢复双位数增长，公司积极拓展山东、河南、江苏、上海、浙江等地区，分享消费升级红利。

关键信息

盈利预测与评级

• 预计2018-2020年收入和归母净利润复合增速分别为15%和21%。
• EPS分别为2.38元、2.83元、3.29元，对应PE分别为14X、12X、10X。
• 首次覆盖，给予“增持”评级。

估值分析

• 公司当前PE为14X，PB为3.27X，PS为4.89X，EV/EBITDA为8.73X。
• 可比公司估值显示，公司未来三年估值有下降趋势，但盈利增长预期良好。

风险提示

• 宏观经济下行风险。
• 市场竞争加剧风险。
• 省外市场拓展不及预期风险。

财务数据概览

收入与利润

毛利率与费用率

营运能力

资本结构

现金流

投资评级说明

• 买入：个股相对沪深300指数涨幅在20%以上
• 增持：个股相对沪深300指数涨幅介于10%与20%之间
• 中性：个股相对沪深300指数涨幅介于-10%与10%之间
• 回避：个股相对沪深300指数涨幅在-10%以下

行业评级说明

• 强于大市：行业整体回报高于沪深300指数5%以上
• 跟随大市：行业整体回报介于沪深300指数-5%与5%之间
• 弱于大市：行业整体回报低于沪深300指数-5%以下

总结

口子窖在2018年前三季度实现了稳定增长，收入和归母净利润分别同比增长18%和27%。尽管Q3收入增速放缓，但高端白酒及省外市场增长势头良好。公司通过优化产品结构，提升盈利能力，同时积极拓展省外市场，有望在未来进一步扩大市场份额。盈利预测显示，未来三年收入和净利润复合增速分别为15%和21%，EPS持续增长，估值逐步下降。分析师首次给予“增持”评级，但需关注宏观经济、市场竞争及省外拓展等风险因素。